מתחילת השנה ה SPY ירד ב-0.6% ה DIA ירד ב 0.7% וההאנג-סנג ירד ב-5.4%. התיק שלי שומר על טריטוריה חיובית עם עלייה של 4.6%.

דוחות ודיווחים

האכזבה החודש באה מכיוונה של טרוול-סנטרס (סימול TA). הדוח של הרבעון האחרון של שנת 2009 היה ממש גרוע. TA הפסידה כמעט 50 מליון דולר ברבעון. נכון לתחילת השנה, החברה כבר חייבת 100 מליון דולר דמי שכירות, וגרוע מזה – החברה החליטה להמשיך ולדחות את תשלום דמי השכירות, דבר שיעלה לה ביותר מ-12 מליון דולר ריבית בשנה. בניכוי דמי השכירות, לחברה נשארו רק 50 מליון דולר במזומן. עוד רבעון אחד כמו הרבעון האחרון, וכל המזומן יימחק. למעשה, בשיחת הוועידה שלאחר פרסום הדוחות מנכ"ל החברה אמר שהמצב בינואר-פברואר לא השתפר.

בנוסף לדוח הגרוע, שיחת הוועידה השאירה עלי רושם רע מאוד. המנכ"ל מנה שלוש סיבות מדוע הם החליטו לדחות את תשלומי השכירות, וכל סיבה הייתה יותר מטומטמת מקודמתה. TA היא דוגמה מעולה לאיך הנהלה טיפשה יכולה להרוס עסק טוב. לדעתי TA הולכת לאט אבל בטוח לפשיטת רגל. זה אולי ייקרה עוד שנה ואולי עוד שנתיים, אבל יש לי הרגשה שהחברה הזאת תימחק. בקיצור, החלטתי לצאת מהמניה, ומכרתי את כל המניות שלי תמורת 3.51$-3.52$. סך הכל הפסדתי 20% על ההשקעה הזאת. לא נעים, אבל גם לא כל כך נורא.

כבר למדתי שחשוב מאוד לדעת לחתוך הפסדים ולצאת. אני לא מתכוון שצריך לצאת מכל מניה שהמחיר שלה נחתך – מי שעקב אחרי ב-2008 יודע שנשארתי מושקע במניות גם בתקופה קשה זו למרות כל הכאב. אבל כאשר מגלים שמניה מסוימת כבל לא אטרקטיבית כמו בעבר, או כאשר הסיכון במניה עולה משמעותית על הסיכוי להרוויח, כדאי למכור – אפילו אם אתה מופסד. למשל, במקרה של TA, אם אני באמת מאמין שיש סיכוי גדול שהחברה תלך לפח הזבל בעוד מספר שנים, אין שום סיבה להישאר מושקע בה רק בשביל לקוות שאולי היא תעלה ב-20%-30% כדי שאני לא אצא בהפסד. עדיף פשוט לחתוך את ההפסד ולעבור להשקעה כדאית יותר – נגיד CMLS או CASH. אם למשל CMLS תעלה פי 2 או 3, אז זה ימחק לי את ההפסד שרשמתי בהשקעה ב TA.

מטה (סימול CASH) פרסמה דוח לרבעון הראשון של השנה הפיננסית. לא היו כאן הרבה הפתעות. סך הכל דוח לא רע, אבל גם לא היה בו שום דבר שהפיל אותי מהכיסא. חטיבת הכרטיסים (קרי MPS) ממשיכה לצמוח בקצב מסחרר, והחברה ממשיכה להחליף כסף יקר בכסף זול – כלומר היא מחליפה פיקדונות עליהם היא משלמת ריבית, לכסף שטעון בכרטיסים – עליו היא לא צריכה לשלם ריבית. ברבעון האחרון החברה הפרישה 4.7 מליון דולר לחובות מסופקים. חלק גדול מסכום זה הוא סכום חד פעמי שנובע מחוזה שחתמה החברה עם חברת החזרי מס. עם חתימת החוזה CASH רושמת את כל ההפסדים שהיא צופה מחוזה זה, אבל ההכנסות מחוזה זה יתפרסו על פני כל השנה (ובמיוחד ברבעון הבא). כך שהרבעון הבא כנראה יהיה הרבה יותר טוב.

אומנם אני כבר לא מחזיק יותר במניות ETM, אבל תמיד כדאי להמשיך ולעקוב אחרי החברה – במיוחד כשאני עדיין מחזיק בחברות רדיו אחרות. הדוח של החברה היה מצוין לפי דעתי. החברה הולכת להרוויח 40 מליון דולר או יותר ב-2010 – וזאת בהליכה. כשקניתי את המניה, שווי השוק שלה עמד רק על 150 מליון דולר. ספגתי הרבה אש על ההשקעה הזאת מחלק מהקוראים. אבל בסופו של דבר ההשקעה במניה זו התבררה כהשקעה חכמה. ETM תמשיך להפחית את החוב בקצב מהיר גם השנה, כך שבסוף 2010 החברה כבר לא תהיה כל כך ממונפת, תרוויח במקרה הגרוע 40 מליון דולר וכל זאת בתעשייה שלא מצריכה השקעות מרובות בעסק.

בשיחת הוועידה הנהלת החברה נשמעה מאוד אופטימית. הם אמרו שדצמבר היה החודש הכי טוב ברבעון, ושמגמת השיפור נמשכה גם בינואר ובפברואר. אלו חדשות מעולות גם לחברות הרדיו האחרות. במיוחד לאור העובדה שהרבעון הראשון של השנה תמיד נחשב לרבעון החלש בתעשיית הרדיו. אחרי דוח זה אני הרבה יותר אופטימי לגבי ROIAK ו CMLS. כבר עשיתי הרבה מאוד כסף על מניות הרדיו, אבל אני מאמין שנשאר בהן עוד קצת מיץ שאפשר לסחוט. כיוון שעוד לא יצאתי מ ROIAK ו מ CMLS אני עדיין לא מסכם את ההשקעה שלי בחברות הרדיו, אבל כשיגיע היום אני לא אצטנע 🙂

סאונדוויל ממשיכה במסע ההתרחבות שלה בסין. הפעם החברה קנתה אדמה בעיר ג'או-צ'ינג שבחבל גווג-דונג.

הבועה בסין

קיבלתי מספר תגובות מודאגות בקשר להשקעות שלי בסין ובהונג-קונג. נראה שהאמונה, כי בסין ישנה בועת נדל"ן גדולה, תופסת לה מאמינים רבים. אז מה דעתי בעניין?

קודם כל – אין לי ספק שיש בועת נדל"ן. אני חושב שגם כתבתי על כך בחודשים האחרונים. מעבר לבועת הנדל"ן, יש בסין גם בועת תשתיות מאוד גדולה, ואני חושב שגם על זה כתבתי כאן בעבר. עכשיו השאלה היא איך זה ישפיע על המניות שלי. זה דבר שאני חושב עליו די הרבה, ואין לי ממש תשובה חד משמעית. החשיפה שלי ישירות לנדל"ן בסין היא לא גדולה. עיקר החשיפה היא דרך צ'יני (סימול 216). אבל צ'יני קנתה את הנכסים שלה לפני מספר שנים, כאשר מחירי הנדל"ן היו נמוכים משמעותית ממחירם היום. כך שגם אם מחירי הנדל"ן בסין יירדו בחצי ואפילו ב-60% או 70%, צ'יני תשרוד את המשבר בקלות.

שאר החשיפה שלי לנדל"ן בסין היא דרך חברות נדל"ן הונג-קונגיות שחשופות גם לסין. אבל לכל אלו יש רק חשיפה קטנה לסין. במקרה של סאונדוויל למשל, לא רק שהחשיפה שלה לא גדולה, אלא שעל פניו נראה שהיא קנתה נדל"ן במחירים סבירים מאוד. למשל הרכישה האחרונה שלה בעיר ג'או-צ'ינג – היא קנתה את הקרקע בפחות מ-1000 יואן למ"ר (בערך 500 ש"ח למ"ר). היא צופה עלות פיתוח של פחות מ-2,000 יואן למ"ר. כלומר העלות שלה תהיה בסביבות ה 3,000 יואן למ"ר (כ 1,700 ש"ח למ"ר) שזה באמת לא הרבה. תחשבו שבערים כמו בייג'ין או שנחאי המחירים כבר עוברים את ה-30,000 אלף יואן למ"ר – כלומר פי 10 ממה שיעלה לסאונדוויל לפתח בג'או-צ'ינג.

חוץ מזה, כשחישבתי את השווי של סאונדוויל לא נתתי שום ערך לפעילות שלה בסין. כך שגם אם היא תפסיד 100% על ההשקעה שלה בסין, היא עדיין שווה לפחות 15$ למניה לדעתי. כמובן שמצב זה ישתנה אם החברה תמשיך להשקיע סכומים גדולים בסין.

כשבועת הנדל"ן בארה"ב התפוצצה, לא רק הנדל"ן נפגע אלא מעגלים רבים מסביבו – מבנקים, דרך חברות למוצרי-בניה עד שזה פגע בסוף בכל הכלכלה. לכן חשוב להביא בחשבון את הסבירות שכשבועת הנדל"ן תתפוצץ היא תפיל את כל הכלכלה הסינית. כל אחד יכול לנחש לבד מה הסבירות של תרחיש כזה. לדעתי זה לא יקרה. אני מאמין שהכלכלה הסינית תסבול מהתפוצצות הבועה, אבל קשה לי לראות מצב של מיתון, ובטח לא מיתון קשה.

הייתי מתרחק מחברות שקשורות באופן ישיר לתשתיות בסין – כמו למשל חברות שמייצרות מלט או ברזל. אבל אני מאמין שההשפעה על חברות כמו טאי-פינג תהיה קטנה יותר. בכל מקרה, כמו תמיד, חשוב לקנות חברות זולות, כך שגם אם תהיה מפולת בסין, טווח הביטחון יגן עליך כמשקיע. בדיוק כמו במקרה שציינתי על צ'יני – גם אם הנדל"ן בסין יירד ב-50%, המניה עדיין תהיה זולה.

לסיכום – הבועה בסין אכן מטרידה אותי, אבל בגלל שקשה לדעת מה תהיה ההשפעה על סין כשהיא תתפוצץ, אני משאיר את ההשקעות שלי בסין כל עוד אני מאמין שיש טווח-ביטחון די גדול. ללא קשר לניתוחי מאקרו, כ-50% מהתיק שלי מושקע כיום בארה"ב, וזאת החשיפה הכי גדולה שלי לאמריקה מאז 2005 או 2006. אם באמת יזרום דם ברחובות סין, אולי תהינה הזדמנויות כניסה נדירות לחלק מהחברות הסיניות ששמתי עליהן עין כבר מזמן, אבל אף פעם לא נכנסתי בגלל תמחור.

תנודות בתיק

חוץ מהיציאה שלי מ TA עליה דיווחתי למעלה, מכרתי גם את כל המניות שנשארו לי בגרייט-צ'יינה (סימול 141) תמורת 1.13$. תכננתי לקנות מניות של טאי-פינג במקום, אבל קרה לי משהו שעוד לא קרה לי בעבר – קונים בלבד. בצד של הקונים הייתי בחברה טובה, אבל הצד של המוכרים נשאר ריק לגמרי. היו מספר ימים שאיזה ילד ניסה למכור מספר מאוד קטן של מניות תמורת מחיר מאוד גבוה – וזהו – הצד של המוכרים היה שקט מאוד. אני מקווה שכמה מוכרים יתעוררו עכשיו כשנגמרה חופשת ראש השנה הסיני.

בנוסף לזה החלפתי קצת מניות של ROIAK במניות של CMLS. מכרתי ROIAK תמורת 3.43$, 3.51$, 3.44$ ו 3.3$. קניתי CMLS תמורת 2.53$, 2.38$, 2.4$ ו 2.62$.

CMLS נראית קצת יותר זולה מ ROIAK. כרגע בערך 14% מהתיק שלי מושקע ב ROIAK ו 10% מושקע ב CMLS. כלומר רבע מהתיק שלי נמצא בשתי חברות רדיו אלו. ביחד עם סאונדוויל, וולס-פרגו, טאי-פינג ומטה, מניות אלו תופסות כמעט את כל התיק שלי.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא

הוון-קורט - סאונדוויל כנראה לא תצליח להשתלט על נכס זה

בעקבות דיון שעלה באחד הפורומים של לונג, החלטתי לבדוק יותר לעומק את עסקי השבחת הנכסים של סאונדוויל.

אופי הפעילות

בהונג-קונג ישנם כמה אלפי בניינים ישנים (אשר נבנן במהלך שנות ה-50 עד ה-70) כאשר חלקם ממוקמים באזורים מרכזיים ויקרים. בגלל המראה המוזנח של בניינים אלו, מחירי הדירות שם זולים משמעותית מאשר בבניינים חדשים באותו אזור.

הממשלה בהונג-קונג מעודדת את השבחתם של נכסים אלו. תראו למשל מה קרה בהונג-קונג בסוף השבוע האחרון – בניין משנות ה-50 התמוטט והרג ארבעה אנשים. מעבר לסכנה שטמונה במגורים במבנים ישנים, קיימת גם בעיה אסתטית. בשביל לעודד חברות להשביח נכסים ישנים אלו, שינתה לאחרונה ממשלת הונג-קונג את החוק המאפשר פינוי מאולץ של דירים. עד לאחרונה אם חברה מסוימת השתלטה על 90% מנכס מסוים, היא יכלה לפנות לבית-משפט, ולאלץ את שאר הדיירים למכור לה את הדירות שלהם תמורת סכום עליו בית-המשפט יחליט. לאחרונה שונה חוק זה כאשר חברה יכולה לאלץ פינוי אחרי השתלטות על 80% מהנכס.

הכתבות בימים האחרונים בנוגע להתמוטטות הבניין הציפו מספר עובדות מעניינות. רוב הדיירים שמתגוררים בבניינים אלו שייכים לשכבות האוכלוסיה היותר חלשות. עובדה זאת מסבירה מדוע הם מוכנים למכור את הדירות במחירים נמוכים – סביר להניח שרובם עוברים לדירות בסבסוד ממשלתי, כך שהם יכולים להישאר עם עודף אחרי המכירה. רבים מבעלי דירות אלו הם אנשים מבוגרים, אז יכול להיות שרבים מהם מוכנים לעבור לדירה חדשה יותר אבל יותר קטנה.

תחרות

במשך השנים האחרונות קראתי כמות די נכבדת של דוחות כספיים של חברות נדל"ן הונג-קונגיות. לדעתי, עברתי על יותר מ-50% מחברות הנדל"ן שנסחרות בבורסה. משום מה כמעט אף חברה לא משביחה נכסים. יש פה ושם חברות שעושות זאת, אבל בכמות די נמוכה. נראה כי רוב החברות בהונג-קונג שמו עין על הנדל"ן בסין, ומעדיפות לזנוח את הונג-קונג. מצד אחד אפשר להבין זאת, כי הונג-קונג היא באמת שוק קטן לעומת האפשרויות הבלתי מוגבלות בסין – במיוחד בשביל החברות הגדולות. מצד שני, זה אומר שאין הרבה תחרות בתחום.

החברה היחידה שממש מתעסקת בתחום זה בצורה רצינית היא חברה ממשלתית – URA. האינטרסים של URA הם שונים כיוון שהיא לא הוקמה למטרות רווח. URA מעוניינת יותר בהשבחת נכסים מסוכנים, כאלו שמהווים מפגע אסתטי אך היא בעיקר משביחה נכסים משיקולי פיתוח אזורי – למשל אם היא רוצה לפתח שוק מסוים, או אזור מסחרי וכו'.

חברה נוספת שהחלה להתעסק בהשבחת נכסים היא ריץ'-פילד (סימול 8136). זאת החברה שניסתה לחטוף לסאודוויל את הנכס ברוחב הוון 2-30. ריץ'-פילד החלה לרכוש נכסים ישנים בטרוף. היא טוענת שכעת היא במשא ומתן לרכישת 250 נכסים! אין לי מושג מאיפה הם מביאים את הכסף כי לחברה אין בכלל נכסים. כמו כן ריץ'-פילד מציאה מחירי עתק תמורת הנכסים. למשל היא הציעה 8000 דולר לרגל מרובעת תמורת נכסים ברחוב הוון, בעוד סאונדוויל רכשה באותו רחוב תמורת פחות מ-3000 דולר לרגל מרובעת. בקיצור, הפעילות הזאת יצרה המון רעש סביב המניה של ריץ'-פילד אשר עלתה פי 10 תוך חצי שנה, אבל בתווך הארוך, אין לי ספק שסאונדוויל עובדת יותר חכם.

בכתבה שהבאתי למעלה מצוין שישנם כ-4,000 בניינים בני 50 שנה או יותר. בפוסט שלי על סאונדוויל ציינתי שהחברה תוכל ליצור רווחים של 100 מליון דולר בשנה מהשבחת נכסים. כלומר מספיק לה להשביח בניין אחד או שניים בשנה. כך שעניין התחרות הוא לא כל כך רלוונטי.

המספרים

איך אני מגיע לחישוב של 100 מליון בשנה?

בואו נבדוק איך בדיוק עובד חלק זה בפעילות של החברה. נתחיל בהיסטוריה קצרה (זה מבוסס על הזיכרון שלי מכתבה שקראתי לפני מס' שנים אז יכול להיות שאני לא מאוד מדייק). מנכ"ל החברה החלה לקנות דירות בהונג-קונג לפני כ-25 שנה (בגיל +40). היא קנתה דירות שיפצה אותן, ומכרה תמורת רווח. לאט לאט היא גדלה, והחלה להשתלט על בניינים קטנים של 3 קומות. לאחר שהיא קנתה את כל הדירות, היא מכרה את כל הבניין תמורת רווח נאה.

כדור השלג המשיך להתגלגל עד שהחברה הצליחה להשתלט על מספר בתי מגורים מול אחד הקניונים החשובים בהונג-קונג – הטיים-סקוור. החברה הורידה את בניין המגורים הישן, והקימה תחתו את סאונדוויל פלאזה שהוא עד היום מבנה הדגל של החברה. להזכירכם – הפלאזה שווה היום בערך 4 מיליארד דולר הונג-קונגי (בערך 2 מיליארד ש"ח). בסוף שנות ה-90 פרץ המשבר באסיה שנמשך למעשה עד אחרי מגיפת הסארס בשנת 2003. משבר זה בנוסף להשקעות טיפשיות שהחברה עשתה בתחום הסיבים האופטים ובנוסף למינוף הכבד של החברה בעבר, כמעט ומוטטו אותה. כך שבמשך כמעט עשור החברה הפסיקה להתרחב, נאלצה להיפרד מכמה נכסים, הנפיקה מניות רבות והורידה את החוב שלה.

רק בשנת 2004 או אפילו 2005 המצב של החברה התייצב.

בואו נבדוק כמה ערך יצרה פעילות השבחת הנכסים של החברה משנת 2005. בסוף 2005 לחברה היו רק 3 נכסים – הפלאזה ועוד שני נכסים מאוד קטנים – עם שטח של 400 מ"ר. הנה טבלה המפרטת את כמות הכסף שהוציאה סאונדוויל על רכישת נכסים חדשים כל שנה:
[table id=23 /]

עכשיו בואו ננסה להתאים טבלה זו עם רשימת הנכסים של החברה. כל מה שאני כותב כאן הוא בגדר השערה בלבד, ויכול להיות שאני טועה:

בשנת 2006 הוציאה החברה 375 מליון על נכס שמיועד להחזקה. זהו כנראה הנכס ברחוב טאנג-לונג אותו מפתחת החברה. הנכס יושלם בשנת 2011, ויהיה שווה לפחות 1.5 מיליארד דולר.

בשנת 2007 הוציאה החברה 727 מליון על נכסים למכירה. כנראה שכ-500 מליון הלכו לנכס ברחוב הוון 32-50 (נכס זה עבר לאחר שנה לנכסים להשקעה, כיוון שהחברה כנראה תשאיר נכס זה כהשקעה לטווח ארוך). שאר הסכום כנראה הלך לנכס ברחוב ג'ונס (אותו מכרה החברה לאחר כשנה).

בשנת 2008 הוציאה החברה 150 מליון על נכס להחזקה – כנראה מדובר בהמשך הקנייה של רחוב הוון 32-50 ואולי גם רחוב הוון 2-30. החברה גם הוציאה 265 מליון על נכס המיועד למכירה – כנראה מדובר בנכס ברחוב וורן אותו מפתחת החברה לבניין מגורים ותרוויח עליו יותר מ-300 מליון.

בחצי הראשון של 2009 החברה הוציאה רק 26 מליון דולר. ויויאן (הבת של מנכ"ל החברה) אמרה שהחברה לא קנתה הרבה נכסים בשנה זו, כך שאני לא צופה מספר גבוה גם לחצי השני של השנה. כנראה שזאת תהיה השנה הכי חלשה של החברה מאז 2005. יש לכך מספר סיבות – העלייה במחירי הדירות, הוצאות פיתוח גבוהות לנכסים שהחברה בונה כעת והשקעה גדולה יותר בסין.

את 2010 החברה כנראה פתחה ברגל ימין – כמו שדיווחתי כאן, החברה נמצאת במשא-ומתן מתקדם לרכישתם של שני נכסים.

סך הכל מ-2005 ועד 2009 הוציאה סאונדוויל 1.8 מיליארד על רכישת נכסים. בואו נבדוק כמה היא הרוויחה מהם.

בסוף 2006 מכרה החברה שורה של נכסים קטנים תמורת 245 מליון ורווח של 102 מליון.

באפריל 2007 מכרה החברה נכס תמורת 230 מליון ורווח של 90 מליון.

באוגוסט 2007 מכרה החברה שני נכסים תמורת 148 מליון. נכס אחד היה ברשותה כבר בשנת 2005, אז נחשיב רק חצי מסכום זה – 70 מליון.

ביוני 2008 מכרה החברה נכסים תמורת 115 מליון (נכסים אלו נרכשו תמורת 43 מליון).

בנובמבר 2008 מכרה החברה 4 נכסים תמורת 423 מליון.

סך הכל החברה מכרה נכסים בשווי של 1.1 מיליארד. לאלו צריך להוסיף נכסים שהחברה החליטה להחזיק:

הנכס ברחוב וורן שווה היום לפני עלויות פיתוח בערך 700 מליון. הנכס ברוב הוון 32-50 והנכס ברחוב טאנג לונג שווים לפחות מיליארד דולר כל אחד. שאר הנכסים שווים עוד לפחות 100 מליון.

זאת אומרת שעל השקעה של 1.8 מיליארד דולר, הצליחה החברה ליצור שווי של 3.9 מיליארד. למעשה אלו הן השקעות ממונפות, ולכן סביר להניח שהחברה השקיע פחות ממיליארד דולר. אפילו אם נניח שחלק גדול מהוצאות החברה קשורות לפלח זה – נניח 100 מליון בשנה, עדיין נקבל שהחברה הרוויחה תוך 4 שנים 1.7 מיליארד – או 400 מליון בשנה.

האם החברה תצליח לייצר רווח דומה בעתיד?

החברה קיבלה רוח גבית בשנים האחרונות עקב העלייה במחירי הנדל"ן בהונג-קונג. אבל בחינה מדוקדקת של תזמון המכירה והקנייה של הנכסים, מראה שרוב הרווח נבע מהפרש המחירים בין בניינים ישנים לחדשים. למשל, הנכס ברחוב וורן – החברה קנתה אותו בשנת 2008. מאז מחירי הנדל"ן בהונג-קונג לא עלו כל כך, אבל עדיין החברה תצור רווח מכובד מנכס זה.

עד היום הצליחה החברה ליצור שולי רווח מאוד גבוהים – כנראה 3,000 עד 4,000 דולר לרגל מרובעת. אפילו אם נניח ששולי הרווח יצטמצמו לכ 1,000-2,000 דולר, עדיין סאונדוויל תוכל להרוויח יפה מהשבחת הנכסים. עם שולי רווח כאלו, מספיק שהחברה תרכוש נכסים בגודל של 100,000 רגל מרובעת בשנה, בשביל ליצור רווח של 100 מליון בשנה. זה נראה לי רף נמוך מאוד.

דרך אחרת להסתכל על כך היא שהחברה תמשיך להשביח נכסים ב-5 השנים הקרובות, ואז היא תפסיק לחלוטין פעילות זו. במקרה זה, כל מה שהיא צריכה זה לרכוש מספיק נכסים אותן תחזיק לטווח ארוך אשר יספקו לה רווח נקי של 100 מליון בשנה. כלומר, היא תצטרך לרכוש 4-5 נכסים ב-5 השנים הקרובות שכל אחד יכניס 40-60 מליון. גם זה נראה לי רף מאוד נמוך בשביל החברה.

לסיכום – קשה לדעת מה צופן העתיד, אבל לדעתי רווח של 100 מליון בשנה לא אמור להוות בעיה אם החברה הצליחה ליצור בשנים האחרונות רווח של כ-400 מליון בשנה. בפוסט זה דיברתי רק על השבחת הנכסים של סאונדוויל. צריך כמובן לזכור שחלק נכבד מהרווחים של החברה מגיע מדמי שכירות – ההכנסות ברוטו מדמי שכירות יגיעו תוך 5 שנים לאזור ה-400 מליון דולר לדעתי.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

האם אפקט ינואר התפגר?

שנה שלישית ברציפות בלי אפקט ינואר, וקשה שלא לתהות האם הוא נהפך לנחלת העבר. המדדים החלו את השנה על רגל שמאל כאשר ה SPY ירד ב-3.6% ה DIA ירד ב 3.3% וההאנג-סנג ירד ב-7.9%. התיק שלי הצליח לשרוד בינתיים עם עלייה של 3%.

וולס פארגו

וולס פארגו פרסמה את התוצאות לשנת 2009, ולא היו הפתעות רבות. הבשורה המעניינת היחידה הייתה שהחברה חושבת ששיא המחיקות יגיע מוקדם יותר ממה שהיא ציפתה. איך זה ישפיע על תוצאות החברה?

ניתן לראות זאת בטבלה בעמוד 13 כאן. ברבעון האחרון החברה הפרישה לחובות רעים 5.9 מיליארד דולר. 5.5 מיליארד הלכו ישר למחיקות, ו-0.5 מיליארד הלכו לבניית הרזרבה. בחישוב שנתי מדובר על יותר מ-20 מיליארד דולר. מתישהו ההפרשות תרדנה לסכום סביר של כ-10 מיליארד. דבר שיוסיף עוד יותר מ-10 מיליארד דולר לרווח לפני מס. בנוסך לזה ניתן לראות בדוחות של וולס-פארגו שהחברה מלווה הרבה פחות מבעבר. ההפקדות של לקוחות הבנק גדלות, אבל לבנק אין למי להלוות את הכסף. זוהי תוצאה ישירה של המצב הכלכלי – לקוחות חוסכים יותר, ועסקים לווים פחות. גם זה ישתנה מתישהו, וכאשר החברה תחל להלוות יותר, זה יתרום לצמיחת הרווחים שלה.

אם הרווח היום, אחרי שנוריד את תשלומי הריבית על ה TARP, עומד על קצת יותר מ-10 מיליארד דולר, הרי בעוד שנה או מקסימום שנתיים הרווח הנקי יעלה לאזור ה-20 מיליארד.

סאונדוויל

איך אפשר בלי סאונדוויל?

החברה מתכננת להתחיל למכור את הדירות ברחוב וורן אחרי ראש השנה הסיני (קרי מסוף פברואר). לאור העליות במחירי הנדל"ן בשנה האחרונה, החברה העלתה את המחירים. היא תתחיל במכירתן של הדירות בקומות העליונות – קומות 33-37. היא רוצה למכור את שתי הדירות בקומה 37 תמורת 40 אלף דולר הונג-קונגי לרגל מרובעת, ואת הדירות בקומות 33-36 ב-20 אלף דולר. אלו מחירים מאוד גבוהים – הרבה יותר גבוהים ממה שהחברה הצהירה עד היום, וכל מה שנותר לי הוא לקוות שהיא אכן תמצא קונים במחירים אלו.

כמו כן יצאה ידיעה שהחברה קרובה להשתלטות על שני נכסים נוספים. הראשון הוא ברחוב אלקטריק. הנכס קטן מאוד, ולמרות שלא הצלחתי לאתר אותו במפה, נראה לי שמדובר על שטח של כ-1000 רגל מרובעת. החברה מתכננת בנייה של מלון בין 29 קומות. זה יהיה מלון קטן בשטח של פחות מ-30,000 רגל מרובעת (בערך 3,000 מ"ר). המיקום של המלון לא רע – קרוב מאוד לקוסווי-ביי (איפה שרוב הנכסים של החברה), וקרוב עוד יותר לווקטוריה פארק.

הנכס השני גדול בהרבה, אבל נמצא במיקום פחות טוב. מדובר בנכס על שטח של בערך 600 מ"ר (לפי הערכה גסה שלי). אני יודע שבמושגים של הארץ לא מדובר בשטח גדול, אבל בהונג-קונג מחירי הדירות גבוהים יותר, ובונים לגובה. אם נניח שהחברה תבנה בניין בן 30 קומות (שזה נראה לי המינימום למיקום זה), ותשתמש רק בחצי מהקרקע, נגיע לכך שהבניין יהיה בגודל של בערך 100,000 רגל מרובעת, שזה לא רע בכלל. לפי המיקום של הנכס, אני מעריך שהחברה תבנה שם בניין מגורים. אני לא יודע בכמה החברה קנתה את הנכס, אבל אני מעריך שהיא תרוויח לפחות 100 מליון מנכס זה.

מה שמעניין בסיפור פה זה העובדה שהחברה יצאה מעבר לתחום הקטן של אזור קוסווי-ביי, ואפילו מחוץ לאי הונג-קונג. הנכס נמצא ברחוב סון-ואי שבקאולון.

בפוסט שלי על סאונדוויל אמרתי שתוך כ-5 שנים החברה יכולה להחזיק ב-4 בניינים, ובנוסף לכך גם לייצר רווח של כ-100 מליון בשנה מהשבחת נכסים, והנה רק התחילה השנה, והחברה כבר משתלטת על שני נכסים שכנראה אחד מהם יוחזק לטווח הארוך והשני יושבח ואז ימומש. אני מקווה שהחברה תגמור להשתלט על הנכסים ברחוב הוון. אם היא תעשה זאת, מדובר בכסף יותר רציני מאשר מלון קטן ברחוב אלקטריק.

פעולות בתיק

החודש נכנסה חברה חדשה לנבחרת שלי – מטה פיננס (סימול CASH). הגעתי לחברה דרך המלצה באחד הפורומים שאני קורא. זוהי חברה פיננסית קטנה ומעניינת. לחברה יש שתי חברות בת – האחת היא בנק אזורי קטן במדינת איווה. זהו בנק קטן מאוד, וכיוון שהמיתון בארה"ב פגע בעיקר בדרום המדינה, הבנק לא קיבל מכה קשה מדי. החברה השנייה היא המעניינת, אבל לפני שאני אספר עליה, הנה הקדמה קצרה.

בהונג-קונג קיים מזה שנים רבות כרטיס אלקטרוני לתחבורה הציבורית. זהו כרטיס נטען שניתן להשתמש בו בכל כלי התחבורה הציבורית. עם השנים נוספו עוד ועוד חברות שמקבלות את הכרטיס, וכיום ניתן להשתמש בו גם במקומות כמו 7-11, סופרמרקטים ועוד.

לאחר שקראתי קצת ספרי השקעות, הבנתי עד כמה העסק הזה רווחי. אנשים מטעינים את הכרטיס כל פעם בכמה מאות שקלים, והחברה לא משלמת להם ריבית על הכסף הזה, בינתיים, עד שהם משתמשים בכסף, החברה יכולה להשקיע את הכסף ולהרוויח מהריבית. כל כך התלהבתי מהעסק הזה שישר חיפשתי האם החברה נסחרת בבורסה. לצערי החברה אינה ציבורית, כך שלא הייתה לי אפשרות להשקיע בה.

למטה פיננס יש חברת בת שעושה משהו דומה. מדובר בחברה שמנפיקה כרטיסי פרה-פייד לשימושים שונים. למשל, בדומה לקופונים שמחלקים בארץ בחגים, מטה מנפיקה כרטיס אלקטרוני עם סכום כסף. התחום הזה של כרטיסי פרה-פייד מתרחב מאוד מהר, ובשלושת השנים האחרונות הכנסות החברה מתחום זה הכפילו את עצמן כל שנה. לחברה הסכמים עם מספר חברות כמו חברות שמתמחות בהחזר מס.

כיום מטה מפסידה כסף, מצד אחד המצב הכלכלי משפיע על כל הבנקים ומצד שני עסקי הפרה-פייד עדיין לא רווחיים. למרות העלייה החדה בעסקי הפרה-פייד, גם ההוצאות עלו. הנה 3 סיבות עיקריות מדוע אני אוהב את החברה:

1 – מתישהו הכלכלה תתאושש, והבנק יחזור לרווחיות.

2 – עסקי הפרה-פייד יכולים להמשיך ולצמוח מאוד יפה, ומתישהו ההכנסות תעלנה על ההוצאות.

3 – כשהריבית תעלה, הרווחים של החברה ינסקו למעלה. החברה לא משלמת ריבית (או בחלק מהמקרים משלמת ריבית נמוכה) על הכסף שבכרטיסים, אולם כיום היא לא מקבלת ריבית גבוהה על כסף זה. כשהריבית תעלה, החברה תמשיך לא לשלם ריבית, אבל הכנסות הריבית שלה תעלנה.

קצת קשה להעריך כמה החברה שווה. לדעתי יש סיכוי שהחברה תרוויח גם 20 מליון דולר או יותר בשנה תוך מספר שנים. עם שווי שוק של בערך 50 מליון זאת נראית לי השקעה כדאית. קניתי מספר פעמים במחירים של 21.5$-22.4$. כמה ימים לאחר מכן, הודיעה החברה על הנפקה של מניות, ודילול בעלי המניות ב-10%. כמו כן פיטרה החברה כמה עשרות עובדים. מחיר המניה צנח, ואני קניתי עוד קצת תמורת 18.5$. סך הכל השקעתי בחברה כ-4%-5% מהתיק שלי.

כמו כן קניתי עוד מניות של טאי-פינג-קרפטס (סימול 146) תמורת 1.7$ ו 1.79$. טאי-פינג כרגע היא ההשקעה הרביעית בגודלה בתיק שלי (אחרי סאונדוויל, רדיו-ואן ווולס-פארגו) עם נתח של כ-9%.

בשביל לממן רכישות אלו מכרתי את כל ההחזקה שלי באנטרקום (סימול ETM) תמורת 8.3$. הרווחתי על מניה זו יותר מפי 2 תוך פחות מחצי שנה. אני עדיין מאמין שהיא זולה, אבל אני אוהב את CASH יותר. מה גם שאם ענף הרדיו יתאושש אז החשיפה שלי לרדיו-ואן ולקומולס מספיקה.

כמו כן מכרתי קצת מניות של רדיו-ואן (סימול ROIAK) תמורת 3.1$ ואח"כ עוד קצת תמורת 3.6$. רדיו ואן היא עדיין החזקה מאוד גדולה אצלי – בערך 18% מהתיק. מאז שקניתי לפני פחות מחצי שנה כבר עשיתי יותר מפי-5 על השקעה זו. עקב זאת ועקב כך שאני מרגיש פחות בנוח עם רדיו-ואן מאשר עם סאונדוויל או וולס-פארגו, החלטתי קצת להקטין את החשיפה למניה.

גרייט צ'יינה (סימול 141) החלה לזנק החודש, ואני החלטתי לממש את ההחזקה שלי במניה. המניה אומנם זולה ביחס להון העצמי שלה, אבל ההנהלה לא יודעת להשקיע את הרווחים בצורה חכמה, ולכן החלטתי לנצל את העלייה הלא מוסברת במחיר המניה ולממש. התחלתי לממש ב-1$, ומיד המחיר עלה עוד, אז החלטתי לחכות קצת ולתת למומנטום לעבוד. לאחר מספר ימים מכרתי עוד תמורת 1.22$, ואז המניה החלה ליפול. המשכתי לממש תמורת 1.08$, 1.06$, 1.04$ ואפילו קצת תמורת 0.99$. מכרתי יותר מחצי מהמניות. אם המחיר יעלה שוב, אני מתכוון להמשיך ולממש, ולקנות טאי-פינג במקום.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

תחילת השנהיי       ייחודש הבא

CNBC הקדישו שעה לראיון עם באפט. מי שעוקב אחרי באפט לאורך השנים, וודאי יודע שבאפט חוזר על עצמו הרבה פעמים. אבל הראיון הזה בהחלט שווה את הזמן שלכם.

החלק הראשון כולל בעיקר ראיון פוליטי, אני לא חשוב שאי פעם ראיתי את באפט יוצא כה חזק נגד הממשל. צריך לזכור שבאפט הוא דמוקרט ותמך באופן מוצהר באובמה. מהראיון נראה כי הוא מאוכזב לא רק מהנשיא אלה גם מהקונגרס והסנט (אשר גם נשלטים ע"י המפלגה הדמוקרטית).

באפט יוצא נגד המס שאובמה מתכנן להטיל על הבנקים. בינתיים אובמה הצליח להפיל את שוקי המניות. בגלל שהממשל לא מצליח לפתור את בעיית האבטלה, הוא עושה מה שפוליטיקאים אוהבים לעשות – להאשים אחרים. ואת מי הכי קל להאשים היום? את הבנקים. אובמה ינסה להשתמש באמצעים פופוליסטים על מנת לעלות את הפופולריות שלו. בינתיים זה לא עובד – לפחות זה המסר מהבחירות במסצ'וסטס.

אני מסופק כמה מהתכניות האלו ייצאו לפועל, ולכן יכול להיות שנראה שוב הזדמנות קנייה במניות הפיננסים. אולי שווה להתחיל לקרוא את הדוחות של גולדמן-סאקס?

בחלק השני של הראיון באפט כועס על קראפט (סימול KFT) בגלל הרכישה של קדבורי.

החלק הכי חשוב בראיון הזה הוא בערך באזור הדקה ה- 15:30 במיוחד בדקה 16:30, בו מסביר באפט למה לדעתו לא כדאי לנסות לתזמן את השוק.

לאחר שנה מעולה אני צופה שהשנה תהיה הרבה פחות טובה. למעשה, זה ברור לי שלעולם לא תהיה לי שנה טובה כמו 2009. אין סיכוי שאני אצליח להרוויח יותר מ-100% בשנה. צריך לזכור ש-2009 באה אחרי שנה גרועה מאוד בה הפסדתי יותר מ-55%.

אני מאמין ששתי השנים האלו לא תחזורנה בעתיד. כמו שאני לא מצפה להרוויח יותר מ-100% בשום שנה בעתיד, כך אני מסופק אם אני אזכה לראות את תיק המניות שלי נחתך ביותר מ-50% בשנה.

לגבי השנה, לדעתי אחרי שנה טובה כמו השנה שעברה יהיה מאוד קשה להגיע לתשואה של יותר מ-20% או אפילו 10%. כלומר – השנה חייבים להנמיך ציפיות. סך הכל כשאני מסתכל על התיק שלי כמו שהוא היום בתחילתה של השנה, אני מאוד מאמין בו, אבל שוק המניות תמיד מביא לנו הפתעות, כך שסביר להניח שהשנה כמו בכל שנה תהיינה לי כמה הפתעות טובות וכמה אכזבות.

כך נראה התיק שלי בתחילת השנה:
[table id=21 /]

אפשר לראות שיותר מ-50% מהתיק שלי מרוכז ב-3 מניות – סאונדוויל, וולס-פארגו ורדיו-ואן. כמו כן יש לי החזקה יפה בטאי-פינג – מניה שחיזקתי מאוד בחודשים האחרונים. כל שאר המניות מהוות אחוז די קטן מהתיק. לפעמים אני חושב למה להתאמץ ולהחזיק בהן, אבל הן כל כך זולות שקשה לי למכור אותן.

מלפני כמה חודשים התחלתי לקנות מניות באמצעות מינוף. למרות שאני לא כולל את התיק הממונף שלי בחישובי התשואה, הנה תמונה של התיק בתחילת השנה:
[table id=22 /]

צריך לזכור שהתיק הזה נאבק ברוח נגדית של 8% בשנה – התיק צריך לעלות ב-8% בשנה רק בשביל לשלם את הריבית.

תחזיות לשנת הנמר

אי אפשר בלי כמה תחזיות. בגלל שאני לא מאמין שיש הרבה ערך לתחזיות שכאלו, אני אנסה לא להיגרר ליותר מדי תחומים. סך הכל אחרי שנה מאוד טובה בשוקי המניות, סביר להניח ש-2010 תהיה פחות טובה – לפחות לשוק המניות בהונג-קונג – אין סיכוי גדול שהוא יעלה עוד פעם ביותר מ-50%.

נראה כי המשבר הפיננסי כבר לגמרי מאחורינו. לקראת אמצע השנה יגיעו המחיקות בבנקים לשיא, ואח"כ תחל ירידה – עובדה שתתן דחיפה יפה לרווחים של הבנקים. אני צופה שהמגזר הפיננסי יציג תשואה יפה מאוד השנה.

אני מהמר שהכלכלה האמריקאית תפתיע את כולם והתל"ג יעלה ביותר מ-4% – אפילו הייתי מעז ומהמר על 5%. לגבי סין אני פחות אופטימי. סביר להניח שהתל"ג בסין, גם השנה, יעלה ביותר מ-8%, אבל זאת לא תהיה עלייה בריאה. מחירי הנדל"ן – במיוחד בבייג'ין ובשנחאי – יירדו. בשביל להמשיך ולפמפם את הכלכלה המקומית, הסינים ישקיעו יותר בתשתיות. הסינים פה מתחילים לשחק במשחק מסוכן, ומתחילים להזכיר את היפנים שבנו גשרים לשום מקום רק בשביל לפמפם את הכלכלה.

בשלב מסוים הסינים יצטרכו להאט את ההשקעות בתשתית דבר שיפגע בכלכלה – אבל זה כנראה יגיע רק עוד 5 שנים או יותר, עד אז החגיגה כאן תימשך.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

שנה שעברהיי       ייחודש ראשון

מי שמעוניין יכול לחזור ולבדוק את התחזית שנתתי בתחילת השנה. בגדול, אפשר להגיד שלמרות שדי צדקתי לגבי מצב הכלכלה האמריקאית, טעיתי בגדול לגבי מצב שוקי המניות. ניבאתי שההאנג-סנג יעלה השנה קלות, אבל בסופו של דבר הוא עלה ביותר מ-54% אחוז!

כמו כן ניבאתי שהמדדים בארה"ב עוד יכולים לרדת ב-30%. איך זה בתור נבואה?
המדדים האמריקאים, כמובן, עלו יפה השנה – כאשר הדאו-ג'ונס הניב תשואה של יותר מ-22%, וה S&P500 הניב כמעט 26%.

למזלי הרב לא נבהלתי מהנבואות של עצמי, ונשארתי מושקע ב-100% לאורך כל השנה. התשואה שלי השנה הייתה מדהימה הן במושגים מוחלטים והן ביחס למדדים. מתחילת השנה התיק שלי הניב תשואה של 140%.
הנה הטבלה שמסכמת את התשואות שלי מול המדדים מאז שהקמתי את הבלוג:
[table id=3 /]

התשואה השנתית שלי עומדת על 28% – הרבה מעל למדד ההאנג-סנג ועוד הרבה יותר טוב מהמדדים בארה"ב. יש לי הרבה מה לומר על כך, ובשביל כך ולכבוד העשור החדש – הנה סיכום שלי לעשור שעבר.

העשור האבוד – אבוד בשביל מי?

אני בטוח שרבים מכם קראו בימים האחרונים את הכתבות שהצהירו על כך שהעשור האחרון היה הגרוע ביותר מאז ומעולם בשוק ההון האמריקאי.

לפני עשר שנים בדיוק התחלתי לעבוד כמתכנת – העבודה הראשונה שלי במשרה מלאה. הצטרפתי לקומברס בינואר 2000 – כמה ימים לאחר שווידאתי שטילים גרעיניים לא עפים להם בשמיים, ושאף מכונת הנשמה או קוצב לב לא הפסיקו לעבוד בגלל באג 2000. אז עוד לא היה לי גרוש, אבל האמנתי שנכנסתי לתחום טוב ושהמשכורות הטובות של ההיי-טק ישפרו את מצבי הכלכלי. אם באותה תקופה הייתי מקבל כדור בדולח שהיה מראה לי את עיקרי ההתפתחויות הכלכליות בעשר השנים הבאות. הנה מה שהייתי רואה:

– תוך שנתיים הנאסד"ק ייפול משיא של 5,000 נקודות ל 1,200, ואת העשור הוא יגמור ב-2270.
– הדאו ג'ונס יהיה במצב יותר טוב, אבל גם הוא ייתן תשואה שלילית לאורך כל העשור.
– לקראת סוף העשור שורה של בנקים וחברות פיננסיות תפשוטנה רגל ותכנסנה את הכלכלה העולמית למיתון עמוק.
– מחירי הנפט יעלו מפחות מ-20$ לחבית ליותר מ-70$ לחבית. לקראת סוף העשור מחירה של חבית נפט יגיע אפילו ל-150$.
– ההיי-טק יסבול קשות לאורך העשור, ופיטורים רבים ילוו את התעשייה. קומברס תפטר תוך שלוש שנים יותר מ-50% מהעובדים.
– מתקפת טרור תהרוס את בנייני התאומים, מגפת שפעת תתפשט באסיה, ארה"ב תכנס לשתי מלחמות, ישראל תהיה תחת מתקפת טרור קטלנית ותכנס לשתי מלחמות.

אם הייתי יודע שכל זה יקרה תוך עשור, הייתי אומר לעצמי – עזוב, אין לך סיכוי לעשות כסף בשנים הבאות. חבל על המאמץ. עדיף כבר ללכת ולגדל ירקות באיזה חווה. ובטח שלא הייתי מאז להתקרב לשוקי המניות. למזלי, לא קיבלתי כדור בדולח, וכבר מ-2001 התחלתי להשקיע בבורסה. למרות שהעשור היה אבוד למדדי המניות, הוא לא היה אבוד מבחינתי. עצם העובדה שהבורסה בארה"ב לא זזה, לא מנעה ממני להרוויח כסף. אני לא הייתי בודד במערכה – משקיעים רבים בעולם הצליחו להרוויח כסף בעשור האחרון. מחירי הנפט הגבוהים, מתקפות הטרור או המיתון בארה"ב, לא מנעו ממשקיעים רבים להרוויח הרבה כסף.

כל מי שקורא עיתונים כלכליים, בלוגרים או משתתף בפורומים של השקעות שם לב לכמות הפטפטת שמוקדשת לענייני מאקרו כלכלה – מה תהיה הריבית עוד שנה, מה תהיה האינפלציה, האם מחירי הנפט יגיעו ל-200$, האם ארה"ב תפשוט את מדיה ותפנה את מקומה ההיסטורי לסין ועוד ועוד. למרות שלפעמים זה כיף להשתתף בדיונים שכאלו, אין להם חשיבות רבה למשקיע הקטן.

לדעתי, רוב המשקיעים (וזה כולל גם אותי) משקיעים זמן רב מדי בלנחש מה יקרה בעתיד. אני מאמין שהזמן הזה היה מנוצל באופן יעיל יותר אם במקום לדבר כל כך הרבה על מאקרו כלכלה, המשקיע הקטן היה קורא עוד כמה דוחות כספיים בשנה, ומנסה להפוך עוד כמה אבנים בחיפוש אחרי מניות זולות.

אם תסתכלו טוב על באפט, תראו שזה מה שהוא עושה. זה לא שלבאפט אין דעה בנושאי כלכלה – יש לו והוא לא נמנע ולהביע אותן. אבל מי שיבדוק את התנהלותו של באפט, יגלה שהוא שם דגש רב יותר על חיפוש מניות זולות מאשר על השקעה לפי התפתחויות כלכליות או פוליטיות. קחו למשל את וולס-פרגו. במשך שנים באפט היה כמעט היחידי שהזהיר מפני מפולת בעולם הבנקאות. הוא היה מודע לסכנות של מכשירי הנגזרות הפיננסיות, ואפילו קרה להם – נשק פיננסי להשמדה המונית. למרות שהוא פחד מהמגזר הפיננסי, זה לא מנע ממנו לקנות מניות של וולס-פארגו. לדעתו וולס-פארגו הוא בנק שמנוהל טוב ונסחר בזול. זאת סיבה טובה מספיק בשביל לקנות את המניות של הבנק.

דוגמה נוספת היא הרכישה שלו של קלייטן-הומס (חברת בנייה של בתים טרומיים), הוא קנה אותה למרות שהוא ידע שיש בועה במחירי הנדל"ן. מעבר לכך, בשנים האחרונות הוא קנה שורה ארוכה של חברות הקשורות לבנייה – מחברת שטיחים ועד לחברה שבונה גגות, וכל זאת למרות שהוא ידע שמחירי הדירות מנופחים. אם באפט רואה חברה טובה שנסחרת בזול הוא לא יהסס לקנות אותה, אפילו אם ההתפתחויות הכלכליות בזמן הקרוב ישפיעו לרעה על מצבה של החברה. בטווח הארוך, תמיד ישנם עליות ומורדות בכלכלה, ומי שקונה נכסים בזול יצליח להרוויח יפה ללא קשר למצבה של הכלכלה.

רובם המוחלט של המשקיעים לא קרא דוח כספי מימיו, וזאת בעיה אחרת. אבל אפילו המיעוט הקטן של המשקיעים שכן טורח וקורא דוחות, גם הוא לדעתי משקיע זמן רב מדי בענייני כלכלה, וזמן מועט מידי בקריאת דוחות כספיים.

קחו למשל את רדיו-ואן (ROIAK). החברה נסחרה במכפיל רווח של אחד או שניים באוגוסט, ומאז מחיר המניה עלה פי 4. המחיר עלה בלי כל קשר למצב האבטלה, למחירי הנפט או למצב הנדל"ן בסין. מי שעובד קשה ומחפש כל הזמן מציאות בשוק המניות, יתוגמל בהתאם.

דוחות ודיווחים בחודש דצמבר

וולס פארגו אולצה ע"י הממשל האמריקאי לדלל שוב את המניות שלה, וזאת על מנת להחזיר את כספי ה TARP. סך הכל אלו לא חדשות טובות, אם כי עכשיו כשהסיוע מהממשל מאחוריה ויחס הלימות ההון עלה, אני חושב שהחברה לא תצטרך לדלל יותר את המניות שלה. אני צופה שהחברה תרוויח יותר מ-4$ למניה החל משנת 2012, ולכן מחיר המניה עדיין זול לדעתי.

הנה שתי מניות שחשבתי למכור, אבל הדוחות הכספיים שלהן ממש הפילו אותי מהכיסא, ולכן, בינתיים, אני לא מתכוון למכור.
הראשונה היא אסיה-סטנדרט (סימול 129). כבר לפני מספר חודשים הודעתי כאן שאני שוקל למכור את המניה בגלל המשכורת המנופחת של המנכ"ל ובגלל חוסר השקיפות בדוחות, אבל בגלל שהחברה כל כך זולה, לא הצלחתי ללחוץ על כפתור המכירה. החברה היא חברת נדל"ן שמפתחת כרגע מספר בתי מגורים בהונג-קונג. החברה קנתה את האדמות לפני מספר שנים, לכן היה לי ברור שהחברה תרוויח יפה מאוד. החברה גם מחזיקה מספר בתי מלון. הדוח שפרסמה החברה היה הרבה יותר טוב מאשר ציפיתי. מעבר לרווח הנאה ממכירת דירות, אסיה-סטנדרט הרוויחה בחצי השנה הראשונה יותר מ-900 מליון דולר מהשקעות בבורסה. שווי השוק של החברה עומד על כ-1.6 מיליארד דולר, כך שהרווח מהבורסה היה משמעותי. מה שיותר מפתיע הוא שהחברה בכלל לא הגדילה את החוב שלה. כנראה שהיא השתמשה ברווחים ממכירת הדירות בשביל להיכנס לבורסה כשמחירי המניות נסחרו בשפל בתחילת השנה. סך הכל ה NAV של החברה עומד על יותר מ-7 מיליארד דולר הונג-קונגי (תמיד כשאני מדבר על חברות בהונג-קונג הנתונים הם בדולר הונג-קונגי).

החברה השנייה שהפתיעה אותי לטובה הייתה אי-בון (סימול 599). זוהי חברה מאוד קטנה שהתחילה את דרכה כחנות למכירת אסלות ומקלחות. החברה מתפתחת מאוד מהר. כיום היא יבואנית וקמעונית של מוצרים למקלחת כמו גם רהיטים לבית. החברה החלה להיכנס לשוק בשנחאי. בגלל המצב הכלכלי, ציפיתי שהרווחים של החברה יירדו, אבל למעשה הם עלו ב-59%. תוך חצי שנה החברה הרוויחה 25 מליון דולר, לעומת שווי שוק של 200 מליון – כלומר מכפיל רווח נמוך מ-6.

דקה (סימול 997) הייתה האכזבה הגדולה. שוק הרהיטים קיבל מכה קשה. השוק העיקרי של החברה – בתי-מלון בארה"ב סבלו קשה מהמיתון, והמצב משפיע קשות על רווחיות החברה. החברה בקושי הרוויחה בחצי השנה האחרונה. אני מאמין שהמצב ישתפר רק לקראת סוף 2011.

צ'יני (סימול 216) כצפוי דיווחה על חצי שנה טובה. אני מצפה שהחברה תפציץ בשנה שנתיים הקרובות. החברה מפתחת מספר פרויקטים של נדל"ן בסין. החברה קנתה את האדמות לפני מספר שנים, ואין ספק שלפי מחירי הנדל"ן היום, החברה תרוויח יפה. מחיר המניה עומד על $1.11 לעומת NAV של $3.6.

סונג-הינג-וויז'ן (סימול 125) הוציאה דוח לא רע. יחסית למצב הכלכלי הקשה, נראה שעסקי המשקפיים לא נפגעו קשות. כמו כן החברה טוענת שהמצב משתפר. בחצי השנה החברה הרוויחה 38 מליון דולר, כאשר שווי השוק שלה עומד על 900 מליון.

מאן-סנג (סימול 938) – החברה דיווחה על רווח של 14 מליון דולר בחצי השנה לעומת שווי שוק של 660 מליון. עסקי הפנינים נפגעו קשות, אולם החברה עדיין מחזיקה בעיר הפנינים שהיא הקימה בסין. בשנים הקרובות החברה תמכור שם נכסים והרווחים יעלו. מצד שני, כנראה שיש מניות יותר זולות היום, ואולי הגיע הזמן למכור.

כמובן שאי אפשר בלי לקנח בסאונדוויל (סימול 878) – החברה תתחיל למכור את הדירות בפרויקט המגורים שלה החודש. למרות שהרווח יוכר רק בעוד כשנתיים, המזומנים יתחילו לזרום לחברה בקרוב.

פעולות בתיק

בצער רב מכרתי החודש את כל המניות שלי בהניסון (סימול 896). החברה עדיין זולה לדעתי, אבל יש הזדמנויות יותר טובות. אחת הסיבות שקניתי את המניה הייתה שציפיתי שכמות עבודות הבנייה בהונג-קונג תעלה בצורה משמעותית. זה עוד לא ממש קרה. המסקנה העיקרית שלי ממניה זו היא שמהזמן שפוליטיקאים מכריזים על השקעה בפרויקטים, ועד שהפרויקטים יוצאים לפועל עובר הרבה מאוד זמן. בעיה נוספת בהניסון היא שגם כשכמות הפרויקטים עלתה, החברה עדיין לא הצליחה להרוויח כל כך יפה, וזאת בגלל שתעשיית הפיתוח והבנייה מאוד תחרותית ועם שולי רווח נמוכים. הרווחים של הניסון מגיעים בעיקר מעסקי הנדל"ן שלה. החברה עדיין נסחרת בהנחה על ה NAV שלה, אבל, לדעתי, חברות נדל"ן כמו סאונדוויל או צ'ייני יותר אטרקטיביות מהניסון.

מכרתי את כל המניות תמורת $1.09-$1.12, וקניתי במקום עוד מניות של טאי-פינג (סימול 146) תמורת $1.61-$1.65. אני מאוד אוהב את טאי-פינג, והייתי שמח להוסיף עוד, אם רק היה לי עוד מזומן.

כמו כן בסוף החודש מכרתי קצת (ממש קצת) מהמניות של רדיו-ואן (סימול ROIAK) תמורת $3.07. המניה אומנם עדיין זולה, אבל היא כבר עלתה ביותר מפי 4 מאז שקניתי אותה באוגוסט-ספטמבר. כיום היא תופסת חלק גדול מהתיק שלי, ולכן יכול להיות שאני אמשיך לממש קצת.

היה קשה לראות את וולס-פארגו (סימול WFC) יורדת בלי שיש לי מזומנים לנצל את הירידות, ולכן החלטתי להגדיל קצת את המינוף שלי. קניתי עוד מניות של WFC תמורת $27.23, $26.1, $26.04 וגם תמורת $25.52. כמו שכתבתי כאן בעבר, התיק הממונף שלי מוחזק בנפרד ולא כלול בחישובי התשואות שלי.

כמה קוראים הביעו דאגה מכך שלקחתי הלוואה לצורך קניית מניות. סך הכל המינוף שלי לא גבוה – שווי התיק הממונף הוא פחות מ-12% מסך כל המניות שאני מחזיק.

עוד מספר ימים אני אפרסם כאן איך נראה התיק שלי בתחילת 2010. שנה טובה לכולם!

חודש שעבריי       יישנה הבאה

בשנים האחרונות הבורסה בהונג-קונג צמחה מאוד מהר, וזאת בעיקר בגלל שחברות סיניות רבות החלו להנפיק שם.

כיום הבורסה בהונג-קונג היא אחת הבורסות הגדולות בעולם, והשלישית בגודלה באסיה (אחרי יפן ושנחאי). למי שמעוניין להשקיע בסין מהווה הבורסה בהונג-קונג פלטפורמה נוחה בהרבה מאשר הבורסות הסיניות, וזאת בגלל שהפיקוח על ההון בהונג-קונג הרבה יותר ליברלי – הרבה יותר קל להכניס ולהוציא כסף מהונג-קונג מאשר מסין. בנוסף לכך, כל החברות בהונג-קונג מדווחות הן בסינית והן באנגלית, מה שמקל על המשקיע הזר.

עד לפני כעשר שנים הבורסה בהונג-קונג הייתה קטנה יחסית, כאשר HSBC היוותה חלק גדול מאוד ממדד ההאנג-סנג, ושאר החברות היו בעיקר חברות הונג-קונגיות שחלקן הגדול עוסקות בצורה זו או אחרת בנדל"ן. בשנים האחרונות יותר ויותר חברות מסין הנפיקו בהונג-קונג דבר שהוסיף גיוון רב לסוג החברות הנסחרות בבורסה. כיום בהונג-קונג נסחרות חברות מתחומים רבים – בנקים, חברות ביטוח, תקשורת, תרופות, נדל"ן , קומודטיס ועוד. חלק מהחברות הגדולות ביותר בעולם נסחרות כיום בהונג-קונג – כגון פטרו-צ'יינה  וצ'יינה טלקום.

הבורסה בהונג-קונג מנסה למשוך אליה חברות נוספות מחוץ לסין, אולם עד כה, למעט מספר קטן של חברות מדרום מזרח אסיה, ניסיון זה לא כל כך הצליח. רוב החברות הנסחרות בהונג-קונג מקורן מהונג-קונג או מסין.

המבנה של רוב החברות ההונג-קונגיות דומה קצת לחברות בארץ בכך שגרעין השליטה מרוכז בידי משקיע אחד או בידי משפחה אחת. גם במקרה של החברות הסיניות לרבות מהן יש גרעין שליטה המרוכז בידי משקיע אחד – אלו הן בדרך כלל החברות הקטנות יותר. אצל החברות הגדולות יותר לרוב גרעין השליטה נמצא בידי הממשלה הסינית.

איך סוחרים בבורסה ההונג-קונגית

עד כמה שידוע לי, הבנקים בארץ מאפשרים מסחר בבורסה בהונג-קונג אבל העמלות שהם גובים גבוהות מאוד. אפשרות יותר טובה היא לסחור דרך ברוקר אמריקאי. ישנם מספר ברוקרים אשר מאפשרים מסחר בהונג קונג – למשל אי-טרייד או Interactive Brokers. אפשרות נוספת היא לפתוח חשבון בברוקר הונג-קונגי – למשל Boom Securities או Taifook או דרך בנק בהונג-קונג כמו HSBC. כמובן שמי שמשקיע דרך ברוקר זר, צריך למלא טופס מס בארץ בסופה של כל שנה.

לכל מי שמשקיע בהונג-קונג מומלץ מאוד לפתוח חשבון ב CCASS. חשבון זה מאפשר למשקיע שליטה טובה יותר על ההשקעות שלו, ומונע גנבות מצד הברוקר. המניות של כל מי שפותח חשבון ב CCASS (מבטאים זאת סי-קאס) נשמרות בחשבון נפרד אצל הבורסה בהונג-קונג על שמו של המשקיע. כלומר לאחר שהברוקר מבצע את פעולת הרכישה של המניות, הוא מעביר אותן לחשבון על שם המשקיע ב CCASS ושם הן נשמרות. כל פעם שיש תזוזה של מניות בחשבון, רשות ה CCASS שולחת מכתב למשקיע ומעדכנת אותו. כמו כן שולחת ה CCASS עדכון חודשי על מצב החשבון. בצורה זו יכול המשקיע לוודא שהמניות אכן נקנו והן מוחזקות על שמו. בעלות סמלית של 10 דולר הונג-קונגי מבטח המשקיע את החשבון שלו מפני גנבות.

סקרינרים וקבלת אינפורמציה

עד כמה שידוע לי ישנם רק שני אתרים שמציעים סקרינרים למניות בהונג-קונג ושניהם לא מגיעים בחינם. הסקרינר הראשון הוא של בנק-אוף-צ'יינה והוא נגיש רק ללקוחות הבנק. הסקרינר השני מוצע בתשלום באתר www.aastocks.com.

דרך אחרת וחינמית לאתר חברות היא דרך האתר של בנק האנג-סנג. למי שרוצה להתעדכן בחדשות על סין והונג-קונג כדאי לקרוא את העיתון South China Morning Post. עיתון זה דורש אומנם מנוי בתשלום, אולם זהו כנראה העיתון הסיני הטוב ביותר בשפה האנגלית. מי שמעדיף אופציה חינמית, יכול לקרוא את העיתון The Standard.

אתר מעניין נוסף הוא האתר של דויד ווב. האתר סוקר בעיקר חברות קטנות, ומתמקד בעיקר בחברות בעייתיות – כלומר רוב הסקירות באתר הן סקירות שליליות על חברות עם פעילות לא כשרה.

מיסוי

מעבר למסים שצריך לשלם בארץ, בהונג-קונג אין מס על רווחי הון או על דיבידנדים, אולם יש מס קטן על כל פעולה של קנייה או מכירה של מניות.

מעקב אחרי ההשקעות

כל הדוחות של החברות מפורסמים באנגלית באתר של רשות ניירות הערך ההונג-קונגית. ניתן גם להירשם לאתר, לבנות רשימה של חברות ולקבל עדכונים באימייל על כל דוח שאחת מהחברות מפרסמת. רוב החברות בהונג-קונג מפרסמות שני דוחות בשנה, ורק חלק קטן מפרסם דוח כל רבעון.

מי שמעוניין לעקוב אחרי התשואות שהוא משיג יכול להשתמש באתרים הפיננסים של יאהו או גוגל – בשניהם ניתן לקבל ציטוטים על המניות בהונג-קונג.

הבמבוק ששבר מבחינתי את גב הפנדה היה ההודעה האחרונה של חברת נורסטאר. אני מאמין שרוב הקוראים לא מודע להשקעה שלי במניה זו, אבל לפני שאני אגולל את כל הפרטים, אתחיל בהצהרה, שהיא מבחינתי השורה התחתונה של פוסט זה – מהיום החלטתי שלא להשקיע יותר בחברות סיניות קטנות.

מבט בתיק ההשקעות שלי יגלה שחוץ מוולס פרגו, כל המניות שלי הן של חברות קטנות. יש לי חיבה מאוד גדולה לחברות עם שווי שוק נמוך מ-100 מליון דולר אמריקאי, ועד היום ההשקעה שלי בחברות כאלו מאוד הוכיחה את עצמה. בחלק מההשקעות האלו אני ממש גאה – השקעתי בכל מיני חברות נידחות שאף אחד לא שמע עליהן, ורובן הניבו לי רווח מאוד יפה. ההשקעות שלי בחברות קטנות מהונג-קונג או מארה"ב בד"כ הניבו תשואות מכובדות, אבל במקרה של חברות סיניות (שלא מהונג-קונג) המצב שונה לגמרי.

כמעט כל חברה סינית קטנה שהשקעתי בה, הייתה מעורבת במעשה שחיתות. למזלי, בכל המקרים יצאתי מהמניה לפני שהתגלתה הבעיה (חוץ מהחזקה קטנה בנורסטאר). זה אומנם נכון שגם בחברות אמריקאיות או הונג-קונגיות מתגלים מקרי שחיתות מדי פעם, אבל הכמות הגדולה של מקרי שחיתות בחברות סיניות מלמדת שלא מדובר במספר תפוחים רקובים אלא בתופעה. בנוסף לכך, כמו שאראה בהמשך, כמעט ולא ניתן לראות סימנים לכך בדוחות של החברות, ופעמים רבות לכל מה שמוצג בדוחות הכספיים אין שום קשר למציאות.

סיפורה של חברה לחלקי חילוף

את המניות של נורסטאר (סימול 2339) קניתי בספטמבר לפני שנה. נורסטאר היא חברה סינית שמייצרת חלקי חילוף לכלי-רכב. החברה נסחרה אז במכפיל רווח של 2.5, החזיקה 2.6 מיליארד יואן במזומן, והיה לה חוב של 1.3 יואן. שווי השוק של החברה היה 1.5 מיליארד. החברה, כאמור, הייתה רווחית מאוד וצמחה בקצב מהיר. לכאורה חברת ערך אידאלית (עם כי בדיעבד הייתי צריך לחשוד בכך שחברה עם כל כך הרבה מזומנים צריכה להלוות כסף).

כל הנתונים האלו הם מהדוח האחרון שפרסמה החברה (המאזן נמצא בעמוד 11). כמו שכתבתי בדצמבר שנה שעברה ובינואר השנה, יצאתי מהמניה בהפסד של 30% בגלל כמה התפתחויות חשודות – החברה ביטלה את הדיבידנד וסמנכ"ל הכספים התפטרה. השארתי במניה החזקה קטנה בלבד.

מספר שבועות לאחר שמכרתי את המניות שלי, הופסק המסחר במניה והוא לא חודש עד היום. אני מבחינתי כבר מחקתי את ההחזקה במניה (גם בתשואות שאני מפרסם כאן, אני מחשיב הפסד של 100% בהחזקה זאת), כי לדעתי אני כבר לא אראה בחזרה את הכסף שלי. המסחר במניה הופסק עקב בקשה של אחת מבעלי העניין לפרק את החברה. הפירוק נידון בבתי-משפט בהונג-קונג, והשבוע יצאה הודעה מבית-המשפט אשר שופכת אור על מצבה האמתי של החברה. שימו לב למספרים בעמוד 3.

כמות המזומנים של החברה עומדת על פחות מ-335 מליון, והחוב עומד על יותר מ-2.4 מיליארד. כלומר החוב של החברה כמעט כפול ממה שהחברה דיווחה, וכמות המזומנים מהווה פרומיל מה-2.6 מיליארד עליהם דיווחה נורסטאר.

במקרה של נורסאטר עוד יש מקום לספק שהייתה הרעה במצב החברה עקב ההימורים שלה בנגזרות מט"ח (אם כי זה נראה מאוד לא סביר), אבל בדוגמה הבאה כבר אין מקום לספק.

צ'יינה פקינג

צ'יינה פקינג (פ' דגושה – לכל הסוטים) – או בשמה הקודם ספרד-פרוספקט (סימול 572) היא חברה שייצרה מוצרי אריזה ובעיקר קופסאות שימורים ופחיות משקה. כשקניתי בפעם הראשונה את מניות החברה, מאזן החברה נראה מושלם – עם הר מזומנים וללא חובות. כמו כן מכפיל הרווח היה מאוד זול. אני לא רוצה להלאות אותכם בכל ההתפתחויות בחברה (מי שמעוניין יכול לעשות חיפוש פה באתר על "spread"). מספיק לקפוץ קדימה לתחילת השנה, ולקרוא את הדוח שכתבו רואי החשבון החיצוניים של החברה.

ניתן לראות בברור איך הבנק בסין עובד יד ביד עם החברה בשביל להונות את הרוח"צ. ממש לקרוא ולא להאמין. קשה לי לדמיין דבר כזה קורה בהונג-קונג או בארה"ב.

מקרה נוסף של שחיתות התגלה בחברה פירסט-נצ'ורל (סימול 1076). על מניה זו הרווחתי לא רע, אולם מספר שנים אחרי שיצאתי מהמניה, מנכ"ל החברה ברח מסין, והתגלה שמצב החברה היה הרבה יותר גרוע מאשר דווח בדוחות החברה. יותר מאוחר התברר לי שמנכ"ל החברה הוא אחיו של מנכ"ל חברת צ'יינה פקינג.

מספר בודד של תפוחים רקובים?

סך הכל בשנים האחרונות השקעתי בחמש חברות סיניות קטנות (כשאני אומר קטנות אני בעצם מתכוון לחברות סיניות לא ממשלתיות). בשלוש מתוכן התגלו מקרי שחיתות. אבל מצב שתי החברות האחרות – ברוד (סימול 1149) ולונג-לייף (סימול 8037) לא נראה טוב בהרבה. גם ההתנהלות בשתי חברות אלו נראית מאוד מחשידה, אם כי, לפחות בינתיים, אין הוכחה ברורה לשחיתות.

כך שמתוך 5 חברות בשלוש נתגלו מקרי שחיתות ובשתיים האחרות המצב גם לא נראה מזהיר. אני חייב לציין שהיה לי מזל די גדול שיצאתי מחברות אלו בזמן.

כמו שכבר כתבתי בעבר, מדי פעם אני עובר באופן אקראי אל חברות הנסחרות בהונג-קונג בשביל לחפש מציאות, ונתקלתי בעוד מספר מקרים דומים של חברות סיניות מושחתות. סך הכל מספר החברות הסיניות הקטנות שנסחרות בהונג-קונג הוא לא כל כך גדול, כך שהתופעה הזאת נראית יותר כמו מגיפה מאשר מקרים בודדים של ריקבון. ממה שקראתי בפורומים שונים, נראה כי מקרים דומים התגלו גם בחברות סיניות שנסחרות בארה"ב.

מסקנות

מעבר לכך שמדובר במספר רב של חברות, ההתנהלות של הבנקים בסין (כמו שהוכח במקרה של צ'יינה-פקינג) אינה אמינה. אין שום אפשרות לבטוח בדוחות של החברות הסיניות. אצל חברות רבות נראה כי אין שום קשר בין הדוחות לבין המציאות, מה שאומר שאין שום דרך לקבוע את ערך החברה.

לאור זאת אני לא מתכוון להשקיע יותר בחברות סיניות קטנות. המצב שונה במקרה של חברות עם בעלות חלקית של הממשלה – שם עוד לא ראיתי מקרים כה ברורים של שחיטות. אני גם אסכים להשקיע בחברות סיניות עם מוצרים מוכרים אבל זאת רק אם אהיה בטוח בסבירות מאוד גבוהה שהחברה נקייה.

חובה לציין שהמצב בחברות הונג-קונגיות שונה לחלוטין. לאורך השנים החזקתי במספר לא קטן של חברות הונג-קונגיות, ועוד לא קרה מקרה כה ברור של שחיתות. כלומר, גם בהונג-קונג ישנם מקרים מפוקפקים של עסקאות עם בעלי-עניין או משכורות מנופחות להנהלה, אבל אם רשום שלחברה יש 100 מליון דולר בבנק, אז זה ברור שיש לה 100 מליון. בחברות סיניות – לך תדע!