אחרי שנתיים מעולות בבורסה, אני מצפה שהתיק שלי השנה לא יככב. אני לא אופתע אם התיק שלי יפגר השנה אחרי המדדים. אומנם אי אפשר לדעת, אבל זאת ההרגשה שלי. סאונדוויל היא עדיין ההחזקה הכי גדולה אצלי, ואם אכן שוק הנדל"ן בסין יתקרר, קשה לי להאמין שזה לא ישפיע על מחיר המניה של סאונדוויל.
אתם בטח שואלים, אם ככה מדוע אני לא ממש את סאונדוויל ואת חברות הנדל"ן האחרות שאני מחזיק בהונג-קונג. התשובה לכך היא שאני לא פועל לפי הרגשות. זה שיש לי הרגשה שהתיק שלי יפגר השנה ושסאונדוויל תרד, לא אומר שזה באמת מה שיקרה.

הדרך היחידה להשקיע זה לפי הראש ולא לפי הלב. והראש אומר לי שסאונדוויל עדיין זולה, ולכן, לעת עתה, אני משאיר אותה אצלי בתיק.

השנה חילקתי את ההשקעות שלי בצורה קצת שונה. בגלל השורט על ואלי (סימול VALE), החלטתי להכניס את ואלי כהשקעה בתיק הרגיל שלי, וכנגדה להעמיד עוד מניות מצד הלונג. על כן יצא שהצד של הלונג מתחבר ל-106% וואלי ל – 6%-.

ככה נראה התיק שלי בתחילת השנה:

[table id=25 /]

שני דברים בולטים מאוד בתיק – האחד הוא שהתיק הרבה יותר מרוכז מאשר בעבר. יש לי רק 12 החזקות, ואם מחשיבים את WFC ו WFC-WT כרעיון אחד – אז 11 החזקות.
דבר שני זה שאין כמעט מניות חדשות בתיק לעומת שנה שעברה. אם לא מחשיבים את WFC-WT אז יש לי רק מניה אחת חדשה – סטיוארט (סימול STC) והשורט על ואלי (סימול VALE). האם זה אומר שאני נח על זרי הדפנה?
לא יודע, אבל זה בהחלט נותן לי פוש רציני להתחיל ולהסתכל על דברים חדשים. אולי קצת נרדמתי בחודשים האחרונים, ואני צריך לעבוד יותר קשה ולבדוק יותר רעיונות.

בנוסף לתיק הרגיל שלי, יש לי גם את התיק הממונף, וככה הוא נראה בתחילת השנה:

[table id=26 /]

תחזיות לשנת הארנבת

גם השנה אני אמשיך לשחק במשחק הזה של תחזיות מקרו, למרות שלמדנו כבר שזה לא משהו שאני טוב בו. אבל זה עדיין כיף 🙂
בקיצור – לגזור ולשרוף!

– השנה תמשיך ההתאוששות בכלכלה האמריקאית. הנדל"ן יגיע לשפל והמחירים יתחילו לטפס מתי שהוא השנה. קצב התחלות הבנייה יעבור את ה 700-800 אלף לקראת סוף השנה.
– אחרי שיהיה ברור לכולם שהכלכלה האמריקאית ממשיכה להתאושש, חברות תתחלנה לגייס עובדים, ונראה ירידה ברמת האבטלה.
– הבנקים יתחילו להלוות יותר. אני מצפה שוולס פרגו תככב השנה.
– כשיהיה ברור שאמריקה לא נופלת ושאירופה מתייצבת, תשומת הלב תופנה מזרחה לבעיות בסין.
– השנה תהיה ירידה בפעילות הנדל"ן בסין וכמו גם במחירים. הסינים ינסו לעשות הכל כדי למנוע משבר, אבל לדעתי זה לא כל כך יעבוד. אני לא צופה שתהיה השנה מפולת בסין כיוון שלוקח זמן לדברים האלו להתגלגל, אבל מחירי הנדל"ן יירדו וזה יהיה סימן ראשון לשנים הבאות שיהיו קשות יותר לכלכלה הסינית.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

שנה שעברהיי      ייחודש הבא

הנה נגמרה לה עוד שנה. דבר ראשון צריך לבדוק את הנבואות שלי מתחילת השנה. האמת שזה כבר מתחיל להיות מביך מעד כמה טעיתי:

"יהיה מאוד קשה להגיע לתשואה של יותר מ-20% או אפילו 10%" – התשואה שלי הייתה הרבה יותר גבוהה. אבל כאן באמת אין לי מה לבכות.

"אחרי שנה מאוד טובה בשוקי המניות, סביר להניח ש-2010 תהיה פחות טובה" – כאן צדקתי, אבל זאת לא באמת חכמה גדולה אחרי שנה כמו 2009.

"נראה כי המשבר הפיננסי כבר לגמרי מאחורינו" – צדקתי.

"לקראת אמצע השנה יגיעו המחיקות בבנקים לשיא, ואח"כ תחל ירידה – עובדה שתתן דחיפה יפה לרווחים של הבנקים. אני צופה שהמגזר הפיננסי יציג תשואה יפה מאוד השנה" -צדקתי לגבי המחיקות של הבנקים, אבל הרווחים לא עלו. הסיבה לכך היא החולשה המתמשכת בשוק הדיור ובכלל החולשה בכלכלה האמריקאית – בגדול טעיתי בנבואה הזאת.

"אני מהמר שהכלכלה האמריקאית תפתיע את כולם והתל"ג יעלה ביותר מ-4% – אפילו הייתי מעז ומהמר על 5%" – עוד אין נתונים סופיים, אבל זה ברור שפספסתי בענק. התל"ג יעלה בפחות מ-3% – זה לפחות מה שנראה כרגע.

"סביר להניח שהתל"ג בסין, גם השנה, יעלה ביותר מ-8%, אבל זאת לא תהיה עלייה בריאה. מחירי הנדל"ן – במיוחד בבייג'ין ובשנחאי – יירדו. בשביל להמשיך ולפמפם את הכלכלה המקומית, הסינים ישקיעו יותר בתשתיות. הסינים פה מתחילים לשחק במשחק מסוכן, ומתחילים להזכיר את היפנים שבנו גשרים לשום מקום רק בשביל לפמפם את הכלכלה" –  התל"ג אכן עלה ביותר מ-8%, אבל טעיתי מאוד לגבי הנדל"ן. הנדל"ן לא ירד השנה אלא עלה בכ-7%.

מה מלמדות הנבואות שלי?

קודם כל הן מלמדות שאין לי שום מושג מה יקרה לכלכלה – בטח לא בטווח של שנה. מה שעוד ניתן ללמוד מהכישלון שלי בניבוי, זה שלא צריך לדעת מה יקרה במקרו כלכלה בשביל לעשות כסף בבורסה.
כל מי שחושב שהוא יותר טוב ממני במשחק הזה של ניבויי מקרו, אני ממליץ לו לעשות את התרגיל שעשיתי כאן. לכתוב כל תחילת שנה מה הוא חושב שיקרה, ואז בסוף השנה לראות האם הוא צדק. לדעתי זה תרגיל מאוד טוב בהלכי צניעות.

בנוסף לכישלון הנבואי שלי, היו לי גם כמה כישלונות בהשקעות. הכואבת מביניהן הייתה מטה-פיננס (סימול CASH), אבל חוץ ממנה היו גם את טרוול-סנטרס (TA) ואת RGCI. אבל לפני שנגיע לזה, בואו נעבור על התשואות:

בשנת 2010 מדד ההאנג-סנג הניב תשואה של 8.1%. התשואה של ה DIA הייתה 13.3% ושל ה SPY עמדה על 14.9%.
התיק שלי הצליח לשבור את המדדים בהפרש ניכר, והניב השנה תשואה של 55.7%.

תשואה זו לא כוללת את התשואה של התיק הממונף שלי שעלה בכמעט 30%. אם הייתי כולל אותו, התשואה הייתה גבוהה יותר.
הנה הטבלה המעודכנת עם התשואות שלי מאז שהקמתי את הבלוג:

[table id=24 /]

מה לא עבד השנה

ההשקעה שגרמה להפסד הכי גדול השנה הייתה מטה פיננס (סימול CASH). הסיבה לכך היא שהרגולטור התלבש על החברה וחיסל לה את הפעילות ממנה הגיעה עיקר הצמיחה של מטה. אם מסתכלים מה הייתה הטעות שלי כאן, אז אני חושב שזאת הייתה השקעה גדולה מדי בחברה שלא ממש הייתי סגור על איך שהיא עובדת.
התחום הפיננסי זה תחום מאוד מסובך, ובד"כ אני נמנע מלהשקיע בחברות בתחום. במקרה של מטה התלהבתי מאוד מתחום כרטיסי הפרה-פייד (ובצדק), אבל אף פעם לא הייתי סגור לגמרי על אופי הפעילות של החברה. גם זה בסדר, אני לא מהמשקיעים שצריכים לדעת כל פיפס בחברה לפני שהם שמים בה את הדולר הראשון. אין לי בעיה להשקיע בחברה שאני לא מאוד מבין, אם המחיר נמוך מספיק. העניין במטה הוא ששמתי שם יותר מדי כסף (יותר מ-10% מהתיק שלי) על רעיון שלא ממש הבנתי.

עוד שני רעיונות שלא עבדו השנה הם טרוול-סנטרס (סימול TA) ורדיו-ואן (סימול ROIAK). אומנם השורה התחתונה ב ROIAK הייתה חיובית והרווחתי הרבה כסף על ההשקעה הזאת, אבל היה לי כאן הרבה מאוד מזל שיצאתי לפי שהמניה ירדה. בגלל זה אני מכניס אותה כאן – לרשימת הטעויות.

המשותף ל TA ול ROIAK הוא ששתי ההשקעות האלו צלעו השנה בגלל ההנהלות שלהן. וזה מראה עד כמה אסור לזלזל בטמטום של מנהלים. מנהלים מטומטמים יכולים להרוס חברות די מהר. גם כאן אני מרגיש חובה לציין שאני לא מסוג המשקיעים שמשקיע רק בחברות עם ההנהלה הכי איכותית שבעולם. הרבה מההשקעות הכי רווחיות שלי היו בחברות עם מנהלים לא מוכשרים במיוחד. אם המחיר נמוך מספיק, אני מוכן להתפשר על הציציות של ההנהלה. אבל יש גבול מסוים שכדאי לא לחצות אותו – אם ההנהלה מושחתת או ממש ממש גרועה, עדיף להימנע מלהשקיע בחברה – לא משנה עד כמה המניה זולה.

האמת שזה משהו שלמדתי על בשרי טוב טוב בשנים האחרונות, והיום אני כבר הרבה יותר זהיר. למשל, לפני מספר שבועות החלטתי לא להיכנס להשקעה רק בגלל ההנהלה. מדובר בחברה הונג-קונגית קטנה בשם צ'יינה-סטאר (סימול 326). זאת אחת החברות הכי זולות שראיתי אי פעם, אבל ההנהלה שם לא מובנת לי בכלל, ועל כן החלטתי שלא להשקיע.

מה עבד השנה

מה שעבד הכי טוב השנה היה סאונדוויל. המניה הניבה תשואה של יותר מ-90%. דיברתי כאן אין ספור פעמים על המניה הזאת בשנים האחרונות, אז אני לא אפרט שוב את הסיפור מאחורי החברה. אני רק רוצה להגיד שזה משתלם להמר בגדול על רעיון שמאמינים בו מאוד. סאונדוויל הייתה המניה האהובה עלי בתחילת השנה (ואפילו כתבתי על כך בדה-מרקר). האמנתי שאני מכיר מאוד טוב את הפעילות של החברה, הבנתי שהחברה נסחרת מאוד בזול וידעתי גם למה השוק לא מבין את החברה. כל אלו העניקו לי ביטחון להשקיע חלק ניכר מכספי בחברה אחת.

ככה שלמרות שדובר בחברה קטנה (שווי שוק של כ 100 מליון דולר אמריקאי) שמתי שם כ-25% מהכסף שלי. כשאחוז כל כך גדול מהתיק עולה ביותר מ-90%, ההשפעה על התשואה הכוללת של התיק מאוד משמעותית. אומנם ללא סאונדוויל התיק שלי עדיין היה מככב עם תשואה של בערך 42%, אבל סאונדוויל לבדה הוסיפה עוד יותר מ-10 נקודות האחוז לתשואה שלי השנה.

רדיו היה עוד רעיון שעבד מצוין השנה. בסופו של דבר כל הנבואות של רוביני וחבריו לא התממשו, הכלכלה האמריקאית לא נכנסה למיתון שני. חברות הרדיו המשיכו להרוויח יפה מאוד וההכנסות שלהן אפילו עלו השנה. ETM  ו CMLS המשיכו להפחית את החוב שלהן והמניות הגיבו בהתאם. קומולוס עלתה השנה בכ-90%. זה שוב מוכיח שעדיף לשים את כל מומחי המקרו על MUTE ופשוט להשקיע בחברות זולות.

דבר נוסף שעבד לא רע השנה היו ההחלפות שביצעתי בין השקעות שונות. כבר רשמתי כאן בעבר שאחד החסרונות הגדולים שלי הוא שאני לפעמים יושב זמן רק מדי על השקעה מסוימת. השנה ביצעתי מספר החלפות שבממוצע העלו לי את התשואה – למשל יצאתי מהשקעות בהונג-קונג וקניתי את וולס-פארגו ו ETM. או ההחלפה של וולס-פארגו באופציה WFC-WT. אני עדיין מרגיש שיש לי מקום להשתפר בתחום הזה. המטרה צריכה להיות – לחפש כל הזמן את המניות הכי זולות ולהשקיע בהן. לא לשבת יותר מדי זמן על מניה שעלתה וכבר לא כל כך זולה. או במילים פשוטות יותר – צריך להחליף מניה עם מכפיל רווח של 7 במניה עם מכפיל רווח של 5.

מה השתנה השנה

בעבר כבר קניתי אופציות (וזה נגמר בהפסד של 100%!), אולם השנה לקחתי את זה למקום אחר לגמרי. ההשקעה שלי באופציות של וולס-פארגו תופסת היום חלק גדול מאוד מהתיק שלי. אני מתכוון להמשיך ולהשקיע מדי פעם באופציות לטווח ארוך, אבל בסכומים די קטנים. הסיבה לכך שההשקעה באופציות של וולס כה גדולה, היא שתאריך המימוש שלהן מאוד רחוק – סוף 2018. ככול שתאריך המימוש רחוק יותר כך הסיכון קטן יותר.

השנה גם התנסיתי פעם ראשונה בשורט. לקראת סוף השנה ביצעתי שורט בואלי (סימול VALE) עקב האמונה שלי שמחירי הברזל כמו גם כמות הברזל שברזיל מייצאת יירדו. אני רואה בזה השקעה לטווח ארוך של 3 שנים ואולי אף יותר, ומצפה להרוויח 50% או יותר על ההשקעה הזאת.

זה לא היה קל להחליט לעשות שורט. משקיעי ערך רבים, ביניהם באפט, מתנגדים לעשיית שורטים. יש לכך מספר סיבות, ולדעתי העיקרית שביניהן היא שהמקסימום שניתן להרוויח על שורט זה 100% (אם החברה פושטת רגל) אך במקרה הגרוע ניתן להפסיד מאות אחוזים. זה הופך את ההשקעה בשורט למאוד מסוכנת. היתרון הגדול בשורט זה שהמשקיע מקבל כסף כשהוא מבצע שורט במקום להוציא כסף (כמו כשהוא קונה מניות). לכן, באופן תאורטי, ניתן להרוויח כאן מבלי להשקיע גרוש.

הדעה שלי לגבי שורט היא שכדאי מאוד לעשות שורט אבל זה רק במקרה שבטוחים מאוד בהשקעה, כאשר האפשרות להפסד גדול מוגבלת וגם אז לא לעשות שורט על סכום גדול. אני אסביר את זה על ואלי:

1 – אני מאוד בטוח בהימור הזה על ואלי. לדעתי החברה תרוויח הרבה פחות כסף עוד 3 או 4 שנים.

2 – האפשרות להפסד גדול מאוד בואלי לא גבוהה. הרווחים של ואלי יכולים לעלות רק ע"י שני כוחות – האחד הוא גידול בתפוקה והשני הוא עלייה במחירי הברזל. ואלי תגדיל את תפוקת הברזל ביותר מ-50% בחמשת השנים הקרובות. אין לה אפשרות להגדיל את התפוקה כמה שהיא רוצה, בגלל מגבלות הטבע. זה לא כמו אפל שיכולה להכפיל פי 3 או 4 את המכירות שלה. מחירי הברזל כבר היום נמצאים בשיא של כל הזמנים – 150$, ככה שאני לא מאמין שיש עוד אפשרות לעלייה רצינית במחירי הברזל. כבר היום, עקב המחירים הגבוהים, חברות רבות מגדילות את קיבולת הכרייה שלהן.
עקב כך, אני מאמין שבמקרה הגרוע ואלי תעלה ב-100%. אין סיכוי שהמניה תעלה פי 10 או אפילו פי 5. כבר היום ואלי היא אחת החברות הכי גדולות בעולם עם שווי שוק של כ-160 מיליארד דולר. עלייה של פי 2 במחיר המנייה, תביא את שווי השוק שלה קרוב מאוד לזה של החברה הכי גדולה בעולם – אקסון-מובייל. עלייה של פי 10, תביא את שווי השוק שלה לטריליון וחצי דולר. אין סיכוי שזה ייקרה.

3 – ההשקעה שלי בואלי עומדת על כ-5% מסך תיק ההשקעות שלי.

מעבר לשורט בואלי, לא בצעתי שום פעילות בתיק החודש. עוד מספר ימים אני אדווח על הרכב התיק שלי בתחילת השנה.

שתהייה לכולם שנה טובה!

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      יישנה הבאה

כבר כמעט שנה אני מבלבל לכם את המוח על הבועה הסינית. במשך כל הזמן הזה למדתי המון על מה שקורה בסין, וככל שהתעמקתי בנושא הבנתי שהבועה כבר מזמן גלשה מעבר לנדל"ן הסיני.

האינסטינקט הראשון שלי היה לא לנסות לשחק על הבועה הזאת. כלומר, לא ניסיתי לחשוב איך אני יכול להרוויח מכך שהבועה תתפוצץ. המטרה שלי הייתה יותר למנוע נזקים לתיק שלי מאשר להרוויח כאשר הבועה תתפוצץ, ולכן מכרתי בשנה האחרונה כמה חברות נדל"ן עם חשיפה גדולה לשוק הסיני.

אבל ככל שקראתי יותר ולמדתי יותר על המצב בסין, הבנתי שישנם ארבעה תחומים שהולכים לחטוף חזק מאוד בשנים הבאות:
1- חברות נדל"ן עם חשיפה גבוהה לסין – במיוחד חברות נדל"ן סיניות ממונפות.
2 – תעשיית המלט בסין.
3 – תעשיית הספנות של סחורות (אניות צובר).
4 – תעשיית הברזל והפלדה.

ההימור הכי בטוח זה כמובן ללכת על מספר 1, ולעשות שורט על כמה מניות נדל"ן סיניות שנסחרות בהונג-קונג. יש כמה חברות די ממונפות שנסחרות במכפילים די מכובדים, ושורט עליהם זה הימור די בטוח. קצב התחלות הבנייה בסין עומד על יותר ממיליארד מטר מרובע כל שנה. זה אומר שהסינים בונים בתים לבערך 30 מליון אנשים כל שנה. הבעיה עם קצב הבנייה הזה היא שאוכלוסיית סין צומחת בערך בקצב של 5 מליון אנשים בשנה – וזה נתון שיורד כל שנה. הטיעון של השורים הוא שישנה הגירה מאוד גדולה מהכפרים לערים, ולכן הבנייה העודפת מוצדקת. רק שמה שהשורים שכחו לבדוק הוא כמה כפריים באמת מהגרים לערים.

כמו רוב הנתונים בסין, אין מידע מדויק על מספר המהגרים, אבל לפי הלשכה לסטטיסטיקה בסין, המספר עומד על כ-15 מליון בשנה. מה שאומר שהסינים בונים פי 2 יותר משצריך. כמה שנים ניתן לבנות פי 2 יותר משצריך? בארה"ב זה קרה בערך 3 שנים לפני שהבועה התרסקה. סין כבר שברה את השיא הזה, ולכן הסוף נראה קרוב מתמיד. לאור זאת, ברור לי שהקבלנים הסינים הולכים לחטוף חזק. בום הבנייה שסין ראתה בשנים האחרונות הולך להסתיים בקרוב והוא לעולם לא יחזור יותר (בגלל הדמוגרפיה הסינית). הבעיה היא שאני לא יכול לעשות שורט על מניות בהונג-קונג אז אפשרויות 1 ו 2 נופלות.

אפשרות 3 היא אופציה שאני עוד צריך לחשוב עליה, אבל בינתיים לא נכנסתי לעובי הקורה של ענף הספנות. מה גם שהחברות בתחום כבר נסחרות מאוד בזול, דבר שמוריד מכדאיות השורט שם. ככה שמה שנשאר זה להסתכל על ענף הברזל.

על הברזלים

ענף כריית הברזל קשור בטבור לענף הפלדה. 98% מהברזל שנכרה מומר לפלדה. כאשר לפלדה יש בגדול שני שימושים – בנייה ומכוניות. הפלדה משמשת לבניית בתים ולייצור מכוניות. יש לה גם שימושים אחרים כמו למשל בניית אניות. אבל בגדול שתי התעשיות ששואבות את החלק הארי של הפלדה בעולם הן הנדל"ן והמכוניות.

דבר נוסף שחשוב לדעת על הברזל זה שזאת לא מתכת נדירה בכלל. העולם מפוצץ בברזל. הבעיה היחידה היא שבד"כ ריכוז הברזל באבן לא כל כך גבוה. ככל שהריכוז נמוך יותר, ככה תהליך הפקת הברזל יקר יותר ודורש יותר אנרגיה. זאת למעשה הבעיה של הברזל הסיני. סין עשירה מאוד בברזל, רק שהאיכות שלו נמוכה, ועומדת בממוצע על 33%. הברזל מהודו, אוסטרליה וברזיל איכותי יותר, כאשר הריכוז עומד על יותר מ-60%. לפי מה שהבנתי, הברזל מברזיל הוא האיכותי יותר.

לאורך השנים תעשיית כריית הברזל נחשבה למשעממת. שולי הרווח היו נמוכים וכמעט שלא הייתה צמיחה. כמו שניתן לראות מהגרף בראש העמוד, מחירי הברזל כמעט ולא זזו במשך 20 שנה, ועמד על כ-30$ לטון. כל זה השתנה בשנת 2004. לפתע החל זינוק עצום במחיר הברזל, עד שהוא הגיע כיום לשיא של כ-150$ לטון.

אז מה קרה ב-2004 שהקפיץ ככה את מחיר הברזל?
מן הסתם לעלייה במחיר האנרגיה הייתה תרומה קטנה לעלייה זו, אבל זה לא מסביר את הזינוק הגבוה במחיר המתכת.
התשובה היא פשוטה – סין!

בתחילת שנות ה-2000 סין החלה לשפוך כספים רבים על תשתיות ונדל"ן וזה הביא לביקוש חסר תקדים למתכת הזאת. סין דרשה כל כך הרבה ברזל בשביל כל המגדלים ופסי הרכבת שהם בונים שהם פשוט שתו את כל הברזל שקיים בעולם. כל תפוקה חדשה, נשלחה ישר לסין. זהו דבר די מדהים. הרי גם לאורך ה-20 שנה שקדמו ל-2004 העולם צמח. מזרח אירופה השתחררה מהקומוניזם, יפן חוותה צמיחה מרשימה, קוריאה פרחה, דרום מזרח אסיה הצמיחה מספר נמרים ואפילו סין צמחה בקצב מסחרר. חייתי בסין בשנות ה-90, ואני יכול להעיד ממקור ראשון שכבר אז סין הייתה בפריחה כלכלית מרשימה מאוד ואתרי בנייה נראו תחת כל עץ רענן. ובכל זאת לאורך כל התקופה הזאת הברזל המשיך להיסחר באזור ה-30$ לטון.

בתחילת שנות ה-2000 סין התחרפנה בעוד הצריכה בשאר העולם די קבועה

מה שקרה זה שבתחילת שנות ה-2000 סין התחרפנה לגמרי והחלה להשקיע בתשתיות בלי שום פרופורציה לצורך האמיתי של המדינה. כבר דיברתי על כך רבות בעבר, אז אני לא רוצה לחזור יותר מדי על מה שכבר אמרתי. אני רק אוסיף שבימים האחרונים בדקתי טוב טוב איפה נמצאת סין מבחינת ההשקעות בנדל"ן ותשתיות, ולדעתי לסין כבר אין הרבה לאן לצמוח בתחום הזה. השיא של ההשקעות הסיניות מאוד קרוב. ככה שאם מסתכלים על צד הביקוש של הברזל, אנחנו די קרובים לשיא לדעתי. רוב הפלדה הסינית הולכת לענף הבנייה, וכבר הסברתי מדוע קצב הבנייה בסין לא יכול להמשיך עוד הרבה זמן במהירות הנוכחית. שאר הפלדה הולכת לתעשיית הרכב, אניות וכמובן לתשתיות. האם מקומות אלו יכולים להחליף את הנפילה הצפויה מהנדל"ן?

התשובה היא – לא!

בשביל להבין למה התשובה היא לא, צריך ללמוד קצת על רמת הצריכה של ברזל בסין לעומת מדינות אחרות.

יצור פלדה עולמי

סין מייצרת יותר מ-600 מליון טון של פלדה בשנה. לעומת זאת ארה"ב מייצרת רק 70 מליון טון בשנה. אפילו בשנות בועת הנדל"ן בארה"ב, כשבנו פי 2 יותר בתים ממה שהיה צריך, הייצור עמד רק על כ-100 מליון טון בשנה. בסין יש פי 4 יותר תושבים מאשר בארה"ב, ככה שאין שום סיבה שסין תייצר יותר מ-400 מליון טון בשנה. לדעתי המספר צריך להיות נמוך מ-400 מליון טון כיוון שצריכת הרכב בסין פר בן-אדם נמוכה משמעותית מאשר בארה"ב.

כן, בסין ישנה הגירה של 15 מליון אנשים כל שנה מהכפרים לערים – או הגירה של קצת יותר מ-1% מכלל האוכלוסיה כל שנה, אבל האוכלוסיה האמריקאית גדלה בקצב של כ-1% בשנה, ועדיין צריכת הפלדה לנפש קטנה מאשר בסין. מדינות כמו ישראל והודו חוות צמיחה של 1.8% באוכלוסיה, ועדיין צריכת הפלדה לנפש נמוכה משמעותית מזאת של סין. אין שום סיבה שסין תצרוך יותר מ-400 מליון טון של פלדה בשנה. לדעתי המספר יכול להגיע אפילו ל-300 מליון, ובשנות משבר כלכלי אף מתחת לכך. כלומר, אני מאמין שיצור הפלדה בסין צריך לרדת לכמחצית אם לא פחות.

הרי הצריכה לנפש של מכוניות בסין לא תגיע לרמה של הצריכה בארה"ב (לפחות לא בעשר השנים הקרובות), והבנייה של נדל"ן לנפש לא צריכה לעבור את הבנייה בארה"ב כי בשתי המדינות יש ביקוש לבנייה בקצב של 1% מהאוכלוסיה, אז אין שום סיבה שצריכת הפלדה לנפש תהיה גבוהה מזאת בארה"ב.

ומה עם שאר צרכני הפלדה – קרי תשתיות, אניות וכו'?
דבר ראשון, מדובר כאן על נתח קטן מצריכת הפלדה בסין, אבל גם את זה בדקתי קצת. למשל ההשקעה במסילות ברזל כנראה נמצאת עכשיו בשיאה. פרויקטים גדולים כמו הרכבת המהירה מבייג'ינג לשנחאי עומד להסתיים ב-2011 והרכבת המהירה להונג-קונג תסתיים ב-2012, ככה שרוב המסילה מונחת בימים אלו. אם עדיין לא הגענו לשיא כאן, אז השיא קרוב מאוד – הוא יגיע לכל המאוחר ב-2012, ומאז תחל ירידה בהשקעות של תשתיות.

בקשר לאניות, מה שמצחיק זה שחלק נכבד מהאניות שנבנות כיום מיועדת לשילוח של הברזל מאוסטרליה וברזיל לסין. ככה שברגע שבום הבנייה בסין יגמר, גם יצטרכו לבנות פחות אניות.

שוק הברזל העולמי

מהטבלה הזאת ניתן לראות שסין היא היבואנית הגדולה של ברזל והיצואניות הגדולות הן ברזיל ואוסטרליה. כל מי שמשקיע בשתי יצואניות אלו, או קנה דולר אוסטרלי לאחרונה, צריך לחשוב טוב טוב מה יקרה להשקעות שלו כסין תפסיק לקנות ברזל. מה שלא מובן לי משתי הטבלאות הנ"ל זה לאיפה נעלם הברזל הסיני. גם סין כורה ברזל – בערך 300 מליון טון בשנה, אז איך זה שהיא מייצרת רק 600 מליון טון של פלדה בשנה ולא 900 (300 מברזל מקומי ו-600 מיבוא). זה משהו שלא הצלחתי להבין.

בכל מקרה כשבום הבנייה בסין יגמר או יאט, הביקוש לברזל מסין ייפול חזק. השאלה עכשיו היא האם ישנן מדינות אחרות שיפצו על הנפילה מהביקוש בסין?
לדעתי התשובה היא לא. למשל, הביקוש לברזל מארה"ב נפל מ-100 מליון בשיא ל-60 מליון כיום. ככה שגם אם הביקוש יחזור לרמות השיא, מדובר סך הכל בעוד 40 מליון טון בשנה, וגם זה בטח יגיע ממחצבות מקומיות. ככה שה-40 מליון האלו לא יצליחו לפצות על נפילה של 200-300 מליון טון בסין.

ומה עם הודו?
הודו כורה בערך 200 מליון טון של ברזל בשנה. למעשה עד לפני מספר שנים, הודו הייתה היצואנית העיקרית של ברזל לסין בגלל הקרבה הגאוגרפית בין השתיים, העלות הזולה של הברזל ההודי והאיכות הגבוהה שלו. רק בשנים האחרונות עקב עלייה בביקוש לברזל הן בסין והן בהודו נכנסו ברזיל ואוסטרליה לתמונה.

עד לפני מספר שנים ברזיל כמעט ולא יצאה ברזל לסין

בעבר הודו השתמשה בכ-100 מליון טון ברזל בשנה וייצאה לסין 100 מליון. כיום, בגלל שהביקוש בהודו גדל, היצוא לסין קטן לכ-60 מליון טון בשנה.
השאלה היא האם הביקוש בהודו ימשיך לעלות. סביר מאוד להניח שהתשובה היא – כן, אבל קשה לי להאמין שזה יהיה בקצב ובמהירות שיצליחו לפצות על הנפילה בסין. מה גם שההודים מגדילים מאוד את קצב כריית הברזל שלהם. למעשה לא רק הם מגדילים את כריית הברזל, ובאמת אחרי שכיסיתי את צד הביקוש לברזל, הגיע הזמן להגיע לצד ההיצע.

העלייה של מחירי הברזל לא הזיקה לרווחים של חברות הכרייה. אם תסתכלו על שולי הרווח של חברות המחצבים – כמו ריו-טינטו (סימול RIO) או ואלי (סימול VALE), תגלו ששולי הרווח שלהם עצומים. למשל שולי הרווח של ואלי עומדים על כ-30%, וזה אחרי מסים, ריבית ותרומות נדיבות שהחברה מחלקת לקהילה הברזילאית (נגיע לזה בהמשך). עלות כריית הברזל בהודו למשל עומדת על כ-7$-15$ לטון. בגלל שהודו כל כך מפגרת, עלות המשלוח מהמחצבה לנמל עולה עוד כ-30$ לטון (תלוי כמובן במיקום המחצבה). עם מחיר לטון של כ-150$, הכורים ההודים עדיין נשארים עם הרבה מאוד כסף ביד.

אבל מה קורה לתעשייה ששולי הרווח שלה פתאום מזנקים ככה?
כל מי שלמד כלכלה צריך לדעת את זה (ואפילו בורים כמוני שלא למדו כלכלה) – אם יש ביקוש גבוה, ההיצע יגיע. כלומר אם שולי הרווח בכריית הברזל כל כך גבוהים,  ויש כל כך הרבה ברזל בעולם, אז כל חברות הכרייה יתחילו להגדיל את התפוקה שלהן. וזה אכן מה שקורה היום. תפוקת הברזל העולמית הולכת להכפיל את עצמה תוך 4-5 שנים. מה שברוניי-הברזל חושבים זה שהצמיחה בסין תמשיך, הודו תלך בעקבות סין והביקוש ממדינות כמו אינדונזיה יעלה גם הוא.

בקיצור ברוניי-הברזל חיים להם בארץ של אליס בארץ הפלאות. הם מאמינים שהביקוש לברזל יכפיל את עצמו ולכן הם מתכננים להכפיל את התפוקה.
כמובן שאם הביקוש העולמי לברזל יירד (כמו שאני צופה) והתפוקה תעלה פי 2, חברות הכרייה תכנסנה לצרות.

אז למה עשיתי שורט?

ועוד יותר גרוע, למה עשיתי הימור מאקרו?

הרי זה סותר לגמרי את כל מה שאמרתי כאן בשנים האחרונות.
טוב, אז התשובה הראשונה היא שזכותי לשנות את דעתי :). לעשות שורט על מניה זה בהחלט עסק מסוכן (ולא הייתי ממליץ לאף אחד מהקוראים לחקות אותי בהשקעה זו). החיסרון הגדול בשורט זה שהרווח מוגבל ל-100% – וגם זה רק במקרה שהחברה פושטת את הרגל. מצד שני, ההפסד יכול להסתכם במאות אחוזים. לכן צריך להיזהר מאוד בבחירת המניה שעושים עליה שורט. אני, למשל, לא הייתי מעז לעשות שורט על מניית חלום. למשל לא הייתי עושה שורט על מניית היי-טק רק בגלל שהיא נסחרת במכפיל רווח של 50. הסיבה לכך היא שאם יש מספיק מטומטמים בעולם שמוכנים לקנות מניית חלום במכפיל 50, יש גם מספיק מטומטמים שיהיו מוכנים לקנות אותה במכפיל 200 (לא אני המצאתי את האמירה החכמה הזאת – אני חושב שזה היה פיטר לינץ').

המקרה של ואלי הוא שונה, כיוון שלא מדובר במניית חלום. איך שלא מסתכלים על זה, אין שום סיכוי שבעולם שצריכת הברזל העולמית תעלה פי 3 או פי 4, ולכן ההפסד שלי מאוד מוגבל.

בקשר להימור המקרו – ההימור כאן הוא מאוד ממוקד. למשל, לא הייתי מעז לעשות שורט על הריאל הברזילאי, כיוון שיש מספר גדול של גורמים שקובעים את ערך המטבע הברזילאי ולא רק ייצוא הברזל. זאת גם הסיבה שאני נמנע מלנחש מה תהיה האינפלציה או הריבית או מחירי הנפט העולמיים. ישנם הימורי מאקרו שהם פשוט קשים מדי. אבל, לדעתי, להבין את הגורמים לביקוש והיצע של הברזל, זה דבר מאוד פשוט. אני די בטוח שאני צודק בהימור הזה. השאלה היחידה היא האם התזמון שלי היה נכון. אבל זה לא דבר שמדאיג אותי, כי אין לי שום בעיה לשבת על השורט הזה במשך שנתיים ואפילו שלוש. עד אז אני בטוח שהשיגעון בסין ירגע, ועמו גם שיגעון הברזל.

למה בחרתי בואלי?

1 – קודם כל הגעתי למסקנה שתעשיית הברזל העולמית הולכת להיכנס לצרות. זאת מהסיבות שהסברתי למעלה – הביקוש יירד וההיצע יעלה.

2 – מעבר לכך שכמות הברזל שהעולם צורך תרד, גם מחירי הברזל ירדו כיוון שיהיה עודף תפוקה. כלומר חברות הכרייה גם יחצבו פחות ברזל וגם יקבלו מחיר נמוך יותר על כל טון שהן מוכרות.

3 – אם אכן תהיה ירידה גדולה בביקוש הסיני לברזל כמו שאני צופה, הסינים יפסיקו כמעט לגמרי את יבוא הברזל שלהם. הרי יש להם תפוקה מקומית, אז ברור שהם יעדיפו להשתמש בברזל המקומי. במקרה שכל חברות הברזל בעולם יסבלו, סביר מאוד להניח שהממשלה הסינית תתן הוראה ליצרניות הפלדה לקנות ברזל מקומי.
אני אפילו לא פוסל את האפשרות שסין תהפוך מיבואנית ברזל ליצואנית ברזל (למשל לקוריאה וליפן). אם זה אכן יקרה, זה יהרוג לגמרי את תעשיית הברזל העולמית.

4 – ברזיל נמצאת במצב הכי גרוע משאר יצואניות הברזל בגלל המרחק שלה מסין (ומהודו אם אכן הביקוש יעלה שם). אם סין עוד תייבא קצת ברזל, להודו ואוסטרליה יש יתרון ברור על ברזיל בגלל הקרבה הגאוגרפית.

5 – ואלי ממוקדת בברזל. אם למשל תיקחו את ריו-טינטו או את ביליטון (סימול BHP), תראו שהפעילות שלהן הרבה יותר רחבה. הן גם כורות אורניום, זהב, כסף וכו'. לואלי ישנן גם פעילויות אחרות, אבל הן מאוד קטנות והרוב הנכבד של הרווחים שלהם מגיעים מברזל.

6 – ואלי הולכת להכפיל את קצת כריית הברזל שלה בחמשת השנים הקרובות. החל מ-2012 קצב כריית הברזל יזנק, דבר זה יביא לגידול ניכר בהוצאות החברה. למעשה כבר היום ואלי הרבה יותר גדולה מאשר היא הייתה עד לפני מספר שנים. מספר העובדים בחברה עלה מ-11 אלף ב-1997 ל-60 אלף היום. אם תהיה ירידה בצריכת הברזל, החברה תתקשה להתמודד עם העלויות הגבוהות שלה.

7 – ואלי השקיעה וממשיכה להשקיע סכומי עתק בצמיחה של החברה. חלק ארי מהשקעות אלו הולך לפיתוח מחצבות ברזל, אבל החברה גם מתפשטת לתחומים אחרים שלא כולם כל כך רווחיים. למשל – היא הולכת לפתוח מפעלי פלדה שישמשו את השוק הברזילאי. או הכי מצחיק – החברה בונה מערך לוגיסטי ענק בשביל לתמוך ביצוא הברזל העתידי. ואלי בונה נמלים ומרכזי לוגיסטיקה בברזיל, אפריקה אינדונזיה ועוד. בנוסף לכך החברה בונה מסילות ברזל בשביל לשנע את הברזל וקונה צי אניות כיוון שהיא מאמינה שאם היא תשנע בעצמה את הברזל, זה יחסוך לה הוצאות. מה הם יעשו עם כל האניות האלו כשהיצוא יקטן?

8 – ואלי היא חברה ממשלתית. הממשלה הברזילאית מחזיקה ברוב מניות החברה והיא למעשה נותנת הטון בואלי. לא צריך להזכיר שמדובר בממשלה סוציאליסטית שדאגה לבעלי המניות לא ממש עומדת בראש מעיינה. הממשלה היא זאת שאילצה את ואלי להקים מפעלי פלדה בברזיל. בנוסף ואלי תורמת כספים רבים לפרויקטים חברתיים בברזיל.

לאור כל זאת, אני מעריך שואלי נמצאת ממש בעין הסערה. לא ייקח עוד זמן רב עד שהרווחים שלה ירדו בצורה חזקה. החיסרון הגדול של השורט הזה הוא שמכפיל הרווח של ואלי לא כל כך גבוה – משהו באזור ה-10. מכפיל זה מבוסס לדעתי על רווחים מנופחים, אז זה לא משהו שממש מדאיג אותי.
אני חושב שבמקרה הטוב (מבחינת החברה), ואלי תרוויח 4-5 מיליארד דולר בשנה – מה שהיא הרוויחה ב-2005. וזה תרחיש מאוד אופטימי מבחינת החברה (בשנים 2000-2004 החברה הרוויחה מיליארד עד שני מיליארד דולר בשנה).

כיוון ששולי הרווח של התעשייה יפלו וכך גם תחזיות הצמיחה, אני חושב שמכפיל רווח של 12 זה מכובד מאוד לחברה כזאת. כלומר קשה לי להצדיק שווי שוק גבוה מ-60 מיליארד דולר – או פחות מחצי משווי השוק כיום. בתסריט האופטימי מבחינתי, שווי השוק של ואלי יכול לרדת גם ל 30 מיליארד דולר ופחות.

בינתיים פתחתי פוזיציית שורט קטנה במחיר 33.84$, ואני חושב להגדיל אותה בעתיד.

חשוב לציין שניתוח זה של ואלי הוא דעתי האישית בלבד, ואין זה אומר שהניתוח נכון או מדויק. אין לי מושג כמה החברה תרוויח בעתיד, והניחוש שלי לגבי הרווח של החברה הוא ספקולטיבי. כמו כן עשיתי שורט על המניה, אבל אני יכול לסגור את השורט בכל עת מבלי לדווח על כך כאן או בכל מקום אחר. ובשום פנים ואופן אין לראות בניתוח זה המלצה לעשות שורט על מניה זו (או על כל מניה אחרת לצורך העניין).

אני ממליץ לכל מי שמחזיק ב STC או עוקב אחרי המניה להקשיב להרצאה של החברה שנערכה לפני משקיעים לפני כמה ימים.

הנה כמה נקודות מההרצאה:

– העמלה של רוב הסוכנים תרד מ-83% השנה ל-80% – מדובר בעוד משהו כמו 15 מליון דולר לרווח לפני מס. כמו כן השינוי כבר התבצע החל מחג-ההודיה.

– אחוז הפסדי הביטוח מסך ההכנסות יירד מ-9% השנה ל-7.5% בשנה הבאה ול-5% ב-2012.

– שיפור בסוכנים – החברה העיפה את הסוכנים הבעייתיים – אלו שהפסידו הרבה כסף. כיום החברה הרבה יותר בררנית בבחירה של סוכנים, אני חושב שיש סיכוי שאחרי 2012 אחוז הפסדי הביטוח יירד אפילו אל מתחת ל-5% מסך ההכנסות.

– החברה ממשיכה לקצץ בהוצאות.

– הם צופים שנה קשה לנדל"ן האמריקאי ב-2011. לדעתם ההכנסות שלהם תהיינה יותר נמוכות מאשר השנה. אני קצת יותר אופטימי מהם, אבל נחייה ונראה.

– סיבות להפסדים הגדולים בשנים הארונות – רמאויות של סוכנים, עקב לחץ עבודה גדול בשנות הבועה (כלומר הרבה רכישות של בתים) – הרבה סוכנים לא עשו עבודה טובה, ורשויות הממשלה לא סיפקו אינפורמציה נכונה.

סך הכל, למרות הפסימיות של ההנהלה לגבי השנה הבאה, אני הרבה יותר אופטימי לגבי סטיוארט מאשר הייתי לפני שהקשבתי למפגש הנ"ל. לדעתי, יש סיכוי גדול שהחל מ-2013, ואולי אפילו לפני, החברה תחזור להרוויח 40 מליון דולר בשנה (ואולי אפילו יותר).

חשוב לציין שניתוח זה של סטיוארט הוא דעתי האישית בלבד, ואין זה אומר שהניתוח נכון או מדויק. אין לי מושג כמה החברה תרוויח בעתיד, והניחוש שלי לגבי הרווח של החברה הוא ספקולטיבי. כמו כן אני מחזיק כיום במניה, אבל אני יכול למכור אותן בכל עת מבלי לדווח על כך כאן או בכל מקום אחר. ובשום פנים ואופן אין לראות בניתוח זה המלצה לקנות את המניה (או כל מניה אחרת לצורך העניין).

מתחילת השנה ה DIA עלה ב-7.8%, ה SPY עלה ב-7.7%, ההאנג-סנג עלה ב-8.1%. התיק שלי עלה ב-33.2%.

התיק הממונף שלי עלה בכ-10%, כך שאם הייתי מחשיב את המינוף שלקחתי, התשואה שלי הייתה יותר גבוהה.

דוחות ודיווחים

אסיה סטנדרט (סימול 129) הפציצה שוב עם דוח מרשים מאוד. אני שמח שלא מכרתי את המניה לפני מספר חודשים כשהיא נסחרה בשמונים ומשהו סנט. המנכ"ל ממשיך לעצבן אותי עם הדוחות המינימליים שאינם כוללים הסברים מפורטים על מצב החברה, אבל לפחות בינתיים, המספרים מדברים בעד עצמם. תוך חצי שנה ההון העצמי של החברה עלה ב-20%. ההון העצמי עומד על כ-8$ למניה – לעומת מחירה הנוכחי של המניה של כ-1.4$. פשוט מגוחך. שווי השוק של החברה עומד על 1.8 מליארד דולר, כאשר רק מריבית ודיבידנדים הם מקבלים בערך משהו כמו 200 מליון דולר בשנה. כלומר רק החטיבה הפיננסית שלהם צריכה להיות שווה 2.5 מיליארד דולר. לפני שבכלל התחלנו לחשב את הערך של המלונות והנדל"ן בהם החברה מחזיקה.

דקה (סימול 997) ממשיכה להפסיד. החדשות הטובות הן שהחברה מדווחת על שיפור ניכר במספר ההזמנות. אני עדיין מאמין שהחברה תצליח לחזור לרווחיות שלה מלפני המשבר, ואם זה אכן יקרה, אז המחיר שלה היום באמת זול.

אי-בון (סימול 599) דיווחה על ירידה של כ-50% ברווחים (!). ציפיתי לדוח חלש כי הניסיון בחברה הזאת מלמד שהרווחים שלה מאוד תנודתיים, אבל לא ציפיתי לירידה שכזאת. המניה הגיבה לדוח בירידה חדה. חשבתי בחודשים האחרונים למכור את המניה, ואני עדיין מתלבט.  מצד אחד המצב בסין יותר ויותר מדאיג אותי. מצד שני, התחום הזה של מטבחים, מקלחות ובתי-שימוש יוקרתיים של מותגים מאירופה הוא תחום שלדעתי ימשיך לצמוח יפה בהונג-קונג ובסין. ככה שאני עדיין מתלבט. בכל מקרה זאת לא השקעה גדולה אצלי.

וולס פארגו (סימול WFC) כנראה תתחיל לחלק דיבידנדים בתחילת השנה הבאה. אלו חדשות טובות מאוד והן כנראה הסיבה לכך שהמניה עלתה קצת ביומיים האחרונים למרות שהשוק ירד. הנה שתי כתבות בעניין:

http://www.thestreet.com/story/10932709/1/wells-fargo-dividend-may-hit-in-1q-analyst.html

http://www.bloomberg.com/news/2010-11-18/fed-requires-capital-plans-as-banks-seek-dividend-increases.html

סאונדוויל (סימול 878) יצאה החודש עם שתי הודעות לעיתונות. הראשונה היא שהיא סיימה את המכירה של הנכס ברחוב Sun Wai (אני לא בטוח שככה כותבים את השם באנגלית – אבל מדובר בנכס שבקאולון שהחברה מכרה בתחילת השנה). הם יקבלו 325 מליון דולר הונג-קונגי עד סוף השנה.

ההודעה השנייה הרבה יותר משמעותית ומגיעה ישר מהתנור היום בבוקר (אולי בגלל זה המניה ממשיכה לעלות היום). הם השתלטו על שני נכסים נוספים – רחוב Sharp מספרים 11 ו 13 ורחוב Matheson מספרים 1 ו 1A- הנכסים כמעט וצמודים כאשר אחד מהם נמצא ממש מול טיים-סקוור (אם כי לא ליד סאונדוויל פלאזה אלא בצד השני). הנכסים ממוקמים קרוב לכניסה האחורית לטיים-סקוור ולא מול הכניסה הראשית (כמו הפלאזה), אבל עדיין מדובר במיקום מעולה, ואני די בטוח שהנכסים עלו לחברה די ביוקר. סאונדוויל מתכננת להרוס את שני המבנים ולבנות במקום שני בניינים מסחריים חדשים עם שטח רצפה של 48,000 רגלים מרובעות. שתי הקומות הראשונות ישמשו לחנויות ולמעלה יהיו משרדים בסגנון גינזה. לדעתי הם יצליחו לקבל שם דמי שכירות שנתיים בסך של לפחות 40 מליון דולר.

מעניין כמה מהקוראים מצליח לעקוב אחרי כל השתלשלות האירועים בסאונדוויל. בשנים האחרונות החברה צמחה בצורה ממש מרשימה. רק בשנה האחרונה הם השתלטו על 4 נכסים לפחות – בקאולון (sun wai street – נכס שנמכר), ברחוב אלקטריק – יפותח כנראה לבית-מלון, ברחוב סקול – כנראה יימכר או יפותח לבית מגורים והאחרון זה שדיווחתי עליו למעלה – יפותח לנכס מסחרי ויוחזק ע"י החברה לטווח ארוך.

פעילות בתיק

מכרתי חלק מהמניות של בוולס-פארגו (סימול WFC) תמורת 26.88$ וקניתי את האופציה WFC.WS על המניה במחיר ממוצע של 8.46$. כמו כן הגדלתי את המינוף שלי בשביל לקנות עוד אופציות. אני מתכנן למכור עוד מניות של WFC כשהן תעלנה קצת על מנת להוריד את המינוף שלי אל מתחת ל-20% מההון.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא

I make plenty of mistakes…That's part of the game. You just got to make sure that the right things overcome the wrong ones

וורן באפט בראיון ל CNBC במרץ 2009

החודש חטפתי מכה די חזקה. אחת מההחזקות הכי גדולות שלי – מטה (סימול CASH) הסתבכה עם הרגולטור של הבנקים, דבר שהפיל את המניה ביותר מ-50% תוך מספר ימים. ככה נהפכה מטה מאחת ההשקעות הכי רווחיות שלי השנה להשקעה הכי גרועה שלי. תוך 3 ימים נחתכה התשואה השנתית שלי במשהו כמו 5 נקודות האחוז. לשמחתי, בדיוק כמו בציטוט של באפט, ההשקעות שלי בסאונדוויל וב ETM עלו במקביל ופיצו על האבדן במטה. כמובן שזה תמיד כואב להפסיד כסף – במיוחד שזאת הייתה השקעה כל כך גדולה אצלי, וההפסד הכספי היה גדול במיוחד.

אחרי הפסד שכזה חייבים להמשיך להביט קדימה. הפסדים בבורסה הם חלק מהמשחק וצריך לדעת להתמודד איתם. הדרך שלי להתמודד עם הפסד גדול (וזאת לא הפעם הראשונה ולא האחרונה שאני אפסיד הרבה כסף), היא למצוא השקעה חדשה שתפצה על הכסף שהפסדתי. למשל החודש השקעתי את הכסף ממטה באופציות ה TARP של וולס-פארגו. ככה שאמרתי לעצמי – בסדר, הפסדתי בערך 30% על מטה, אבל אני אקח עכשיו את הכסף, אשים אותו באופציות ואשלש אותו תוך 3-5 שנים. זה יותר מיפצה על האבדן במטה.

כמובן שאף אחד לא יכול להבטיח לי שאני באמת ארוויח על האופציות, אבל זאת דרך טובה לנחם את עצמי ולחשוב קדימה, במקום לחפור יותר מדי בעבר. מן הסתם, חייבים גם להסיק מסקנות ולבדוק איפה טעיתי. בכל השקעה ממנה יצאתי בהפסד, ניסיתי להסיק מסקנות. אני חושב שהמסקנה שלי ממטה היא להיזהר יותר מחברות פיננסיות. האמת היא שחברות פיננסיות תמיד הרתיעו אותי, ודי נמנעתי מלהשקיע בהן לאורך השנים. הרבה משקיעים שאני מאוד מעריך נפלו במגזר הפיננסי. אפילו באפט נפל עם סלומון. זה קצת מצחיק שאני אומר את זה ובאותה נשימה מגדיל את ההשקעה שלי בוולס-פארגו. אני יודע שזה נשמע קצת מוזר, אבל תמיד יש יוצאי מן הכלל. כרגע יש לי החזקה בשתי חברות פיננסיות – סטיוארט (סימול STC) ווולס-פארגו. אני מרגיש בטוח לגבי שתי השקעות אלו, ומתכוון להמשיך ולהחזיק אותן. בעתיד אני אחשוב טוב טוב לפני שאכנס שוב להשקעה בחברה פיננסית.

אני לא ארחיב כאן על מה שקרה במטה, כיוון שכבר דשנו בנושא זה בתגובות לפוסט החודשי הקודם.

כיוון שהמחשב שלי התרסק בדיוק בסוף אוקטובר, לא יכולתי לחשב את התשואה שלי מתחילת השנה. אני מעריך שהיא הייתה באזור ה-25%, אבל אין לי מספר מדויק.

כמה מילים על מאקרו

אין ספק שאני הולך לאכול את הכובע עם התחזיות שלי מתחילת השנה. חשבתי שהכלכלה האמריקאית תתאושש הרבה יותר מהר, ואפילו ניבאתי צמיחה של יותר מ-4% בתל"ג השנה. מן הסתם, אין סיכוי שהצמיחה תתקרב למספר זה. אני לא היחידי שצריך לאכול את הכובע. גם כל רואי השחורות טעו בתחזיות שלהם. הכלכלה האמריקאית לא נכנסה למיתון חוזר, האבטלה לא עברה את ה-10% ובנקים גדולים לא התרסקו. הכלכלה האמריקאית מתאוששת, אפילו אם מדובר בהתאוששות אטית.

תסתכלו על הגרף הבא, שמציג את ההון הנדל"ני של האמריקאי הממוצע (כלומר שווי הנכס פחות המשכנתה).

תראו איזה נפילה ענקית התרחשה תוך שנתיים – מ 2006 עד ל-2008. לא פלא שהצרכן האמריקאי הפסיק לעשות שופינג.

בשבועות האחרונים הכלכלה ממשיכה להתאושש באטיות, והדרך הטובה לראות זאת היא דרך תעבורת הרכבות.

בינתיים הפדרל ריזרב בראשותו של ברננקי הודיעו על רכישת אג"ח בשווי של 600 מיליארד. מה שזה אומר בעצם זה הדפסת כסף. ארה"ב פועלת כיום תחת גירעון תקציבי ענק – בערך 8% מהתל"ג. ישנן שתי דרכים לממן את הגירעון הזה – או לגייס כספים (כלומר גיוס חוב ע"י אג"ח) או להדפיס כסף. מה שברננקי אמר בעצם בהודעה שלו מלפני שבוע זה שהפדרל ריזרב ידפיס עוד כסף כדי שהממשל לא יצטרך לגייס עוד חוב. לכל אחת מהדרכים (אג"ח או הדפסת כסף) יש חסרונות. החיסרון הגדול של הדפסת כסף הוא כמובן יצירת אינפלציה גבוהה. ברננקי טוען שהוא לא רואה סימנים של אינפלציה, ולכן הוא מעדיף להדפיס כסף. המבקרים שלו טוענים שמהלך זה יביא בהכרח לאינפלציה גבוהה אי שם בעתיד הלא רחוק.

דבר זה הביא משקיעים רבים לחפש תחלופות לדולר והשקעות שיגנו עליהם מפני אינפלציה. וזאת הסיבה לעלייה החדה בזהב וכסף בימים האחרונים כמו גם לירידה בערך של הדולר. בהקשר זה אפשר לראות גרף מעניין דווקא מארצנו הקטנטונת. אפשר לראות איך הבורסה הצליחה להדביק את קצב האינפלציה בתקופת ההיפר-אינפלציה של שנות ה-80. ככה שמי שמנסה להגן על עצמו מפני אינפלציה, גם הבורסה נראית כמפלט לא רע. (שלא נדבר על האופציות של וולס, שבמקרה כזה בכלל יכולות לעוף לשמיים).

אם כי אני בכלל לא כל כך בטוח בתסריט הזה של אינפלציה גבוהה. כרגע ממש קשה לדעת לאיפה דברים יתגלגלו. אם ניקח שוב את ארצנו כדוגמה, ניתן לראות שהצלחנו לצאת מאוד יפה מהגירעון הגדול בתחילת העשור הקודם וזאת ע"י קיצוצים בתקציב וללא אינפלציה. כרגע כשהקונגרס נתון בשליטה רפובליקאית, בהחלט ישנו סיכוי לריסון תקציבי שיכול למנוע תסריט של אינפלציה גבוהה.

הונג-קונג, בניגוד לרוב ארצות המערב, ממש פורחת. התיירים (במיוחד מסין) ממשיכים להציף את העיר – עם עלייה של 30% במספר התיירים הסינים בחג הלאומי השנה ביחס לשנה שעברה. אלו חדשות מעולות לאסיה-סטנדרד (סימול 129), שון-הו-טק (סימול 219) וכמובן סאונדוויל (סימול 878). גם כאן התסריט שצפיתי של פיצוץ בועת הנדל"ן בסין לא התממש (לפחות בינתיים), והכלכלה ההונג-קונגית כמו גם הבורסה המקומית מראים חוזקה מרשימה מאוד השנה.

דוחות ודיווחים

כיוון שכבר כתבתי רשומה מיוחדת על הדוחות של וולס-פארגו, אני אתחיל עם ההשקעה הגדולה האחרת שלי – סאונדוויל.
החברה השתלטה על עוד נכס – הפעם ברחוב School  מספרים 18, 19, 20 & 21. מדובר על אותו אזור כמו הנכס WarranWoods.
סאונדוויל השתלטה על לפחות חמישה נכסים באזור זה בשנים האחרונות. שטח האדמה של הנכס עומד על 2,250 רגלים מרובעות, ולפי אנשי נדל"ן מקומיים ניתן לבנות שם לפחות 18,000 רגלים מרובעות של דירות מגורים. לפי סאונדוויל, ניתן לבנות בשטח בניין מגורים עם נוף לים (בקומות הגבוהות), אבל יכול להיות שהחברה תחליט למכור את הנכס ולא לפתח אותו בעצמה. זהו כאמור נכס מאוד קטן, אבל הוא בטח יכניס לחברה לפחות כמה עשרות מליוניי דולרים. כבר הפסקתי לספור כמה נכסים קנתה החברה השנה, אבל זה ברור שהיא תרוויח עליהם הרבה יותר מ-100 מליון דולר – שזה היה המספר המקורי שלי כשטענתי שהחברה שווה לפחות 15$ למניה.

סטיוארט (סימול STC) פרסמה את הדוח הרבעוני שלה, כאשר הצבע האדום חזר לשלוט. אף על פי כן, אני לא מאוכזב מהדוח. מספר הבתים הנמכרים נמצא היום בשפל, וכשהמצב ישתפר, סטיוארט תחזור להרוויח יפה. בינתיים יש לה כרית מזומנים מספיקה בשביל לשרוד את המשבר, ולי יש את הסבלנות לחכות שלוש או ארבע שנים. החברה הולכת להגדיל את העמלה שהיא גובה מהסוכנים החיצוניים איתם היא עובדת. בנוסף לכך, לפי המספרים האחרונים של מכירות הבתים ולפי הדוח של וולס-פארגו, אני מצפה לראות צמיחה בהכנסות החל מהרבעון הרביעי של השנה.

חברות הרדיו אנרטרקום (סימול ETM) וקומולוס (CMLS) פרסמו את התוצאות הרבעוניות שלהם.
קומולוס פרסמה דוח מרשים מאוד, והמניה הגיבה בהתאם. המניה של אנטרקום התרסקה עם פרסום התוצאות למרות שהדוח היה לא רע. שתי החברות דיווחו על צמיחה של כ-4% בהכנסות לעומת הרבעון המקביל. זהו מספר נמוך משמעותית ממה שציפיתי שיקרה לפני שנה (דיברתי אז על צמיחה של 10% בהכנסות), אבל עדיין מדובר בצמיחה. מה שמפתיע אותי לטובה זה המשמעת התקציבית של שתי חברות אלו. ההוצאות התפעוליות שלהן ממש נמוכות. הייתי מצפה לזינוק בהוצאות השנה, אבל שתיהן מבזבזות הרבה פחות מאשר הפחת אותו הן רושמות, ויותר חשוב – הן צופות שהן תצלחנה לשמור על הוצאות דומות בשנים הקרובות. עובדה זאת גורמת לכך שהחברות מדווחות על תזרים מזומנים חופשי גבוה משמעותית מהרווח הנקי. הן עומדות בקלות בתשלומי הריבית שלהן, וחותכות את החוב בקצב יפה.

תזרים המזומנים של קומולוס, אפילו אם נתאים אותו לתשלום מס נורמלי (כי כעת החברה לא משלמת מסים) עומד היום על כ-25 מליון דולר בשנה. וזה עוד לפני שיפור בכלכלה. לכן אני מעריך שהחברה שווה לפחות 300 מליון דולר או 7$ למניה. התזרים של ETM עומד על 80 מליון דולר בשנה! אפילו אם נתאים אותו למסים, נקבל בערך 50 מליון. מדוע החברה לא נסחרת בשווי של 700-800 מליון דולר?

התוצאות של ETM הפילו את המניה כנראה משתי סיבות, הראשונה היא שההכנסות עלו רק בקצב חד ספרתי נמוך, והשנייה היא כנראה תשלום המס הגבוה. אולם בשיחת הוועידה אמר סמנכ"ל הכספים כי מדובר באירוע חשבוני בלבד, ושהחברה (בגלל הפסדי העבר) לא משלמת מסים ואיינה צפויה לשלם מסים בעתיד הקרוב. ככה שבזמן הקרוב החברה תמשיך להקטין את החוב של בקצב של לפחות 80 מליון דולר בשנה. עוד 3-4 שנים חברות אלו תהיינה ממונפות הרבה פחות ורווחיות יותר.

פעולות בתיק

אני אתחיל דווקא מהפעולה הכי פחות משמעותית מבחינה כספית – מכרתי את כל ההשקעה שלי ב MAJC. למי שזוכר בחודש שעבר דיברתי על השקעת ארביטרז' קטנה שביצעתי, ובגלל המסחר הנמוך במניה, לא חשפתי את שם החברה. ובכן, מדובר במג'יסטיק-קפיטל (סימול MAJC). החברה דיווחה על הסכם עם חברת השקעות פרטית למכירת החברה תמורת 45 סנט. אני קניתי את המניה תמורת 36-38 סנט. ציפיתי לקבל 45 סנט עוד בערך חצי שנה כשהעסקה תיסגר – כלומר בערך 19% לפני עמלות ומס. שזאת תשואה מאוד יפה בשביל חצי שנה. יש לי מזל גדול שחלק מהקוראים דואג לי ומצ'פר אותי מדי פעם, ואחד הקוראים שגם קנה את המניה כתב לי אימייל בשבוע שעבר שהמניה עולה. מיד מכרתי את המניה תמורת 43 סנט. עשיתי 12% תוך פחות מחודשיים לפני עמלות. מה שעוד יותר מתוק בעסקה הזאת היא שהיא הייתה בחשבון הממונף שלי ככה שעשיתי כסף מכלום. מה שלא היה כל כך מתוק הוא שמדובר בסכום מאוד קטן – רווח של כמה מאות דולרים בלבד.

הסיבה שאני רוצה להרחיב על השקעה זו היא שלדעתי זהו תחום שצריך לעניין יותר משקיעים קטנים כמוני וכמו רוב הקוראים כאן. אני שומע (וקורא) הרבה פעמים על כך שהיום כבר אין יותר הזדמנויות השקעה כמו שהיו בשנות ה-50 כשבאפט הרוויח תשואות מדהימות. אף פעם לא הסכמתי עם הטענות האלו. וההשקעה ב MAJC (כמו גם כמה השקעות דומות שעשיתי בשנים האחרונות) מוכיחה זאת. אחרי שפורסם הסכם הרכישה של MAJC במשך ימים היה מסחר מאוד גדול של מניות במחירים 36-38 סנט. אח"כ המסחר אומנם נרגע, אבל במשך חודש שלם עדיין היה ניתן לאסוף מניות באזור ה 39 סנט ולפעמים 38 סנט. נכון שתמיד יש סיכוי שעסקאות שכאלו לא תצאנה לפועל, אבל בממוצע ההחזר על השקעות כאלו הוא גבוה מאוד. ולמעשה לא צריך הרבה פעולות ארביטרז' שכאלו כל שנה בשביל להשיג את ה-20% תשואה. מן הסתם צריך לקרוא את חוזה הרכישה ולהעריך את הסיכויים. במקרה של MAJC האמנתי שהסיכויים שהעסקה תיסגר הם גבוהים מאוד כיוון שהצד הקונה הוא קרן פרטית אשר לא צריכה אישור מבעלי המניות, ההנהלה של MAJC תמכה ברכישה ובעלי המניות מקבלים מחיר כפול מהמחיר בו נסחרה המניה לפני ההסכם. היו עוד כל מני התניות בחוזה, אבל כולן נראו לי סבירות.

פעולות נוספות החודש – מכרתי את כל ההשקעה שלי במטה תמורת יותר מ-15$ למניה. הפסד כואב של כ-30%. כמו כן מכרתי את כל ההשקעה שנשארה לי ב SSRAP תמורת 19.1$. למי שלא זוכר מדובר באג"ח של חברת סירס. קניתי אותו לפני כשנתיים תמורת 4$-5$. לאורך תקופה זאת קיבלתי ריבית שנתית של 1.8$, ובנוסף הרווחתי יותר מפי 4 על הקרן. מכרתי גם את כל מה שנשאר לי בסון-הינג-וישן תמורת 3.33$. אני עדיין מאמין שהחברה שווה לפחות 5$, אבל אני מעדיף לקנות בכסף זה את WFC.WS. קניתי החודש כמות די רצינית של WFC.WS במחיר ממוצע של פחות מ 8.3$. אני כנראה אוסיף לקנות בימים הקרובים, ככה שהמחיר הממוצע שלי צפוי לעלות משמעותית.

שוב, אני לא רוצה לנפח את הרשומה הזאת יותר מדי. מי שרוצה לפתח דיון פרטני על אחת החברות, מוזמן לעשות זאת בתגובות למטה.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא