מתחילת השנה התשואה של ה SPY עומדת על 8.9%. התשואה של ה DIA עומדת על 11.4%. התשואה של מדד ההאנג-סנג עומדת על 2.6%, והתשואה של התיק שלי עומדת על 9.3%.
התיק הממונף שלי נמצא בטריטוריה שלילית, אז אם הייתי מחשיב אותו, התשואה שלי הייתה יותר נמוכה.

בתחילת השנה כתבתי שאני חושב שהשנה תהיה לי שנה מאוד קשה ושהתשואה שלי לא תכה את השוק. הפחד שלי בתחילת השנה נבע מהדאגה מפיצוץ בועת הנדל"ן בסין ומהחשיפה שלי להונג-קונג. למרות שאין לי כמעט חשיפה ישירה לנדל"ן בסין, אני מניח שכאשר סין תדמם, גם הונג-קונג תסבול.
מה שמוזר הוא שבינתיים באמת המדדים בארה"ב עוקפים את הונג-קונג, אבל דווקא בתיק שלי המצב הפוך. הסיבה העיקרית לכך שהתשואה שלי מצליחה להיצמד למדדים האמריקאים היא דווקא בגלל החשיפה הגדולה שלי לסאונדוויל שעלתה בערך ב-30% מתחילת השנה. מצד שני דווקא שתי המניות שהייתי בטוח שיככבו השנה – וולס-פארגו וסטיוארט – מדדות ולא מספקות את הסחורה.

לא נשארתי אדיש להתפתחות זאת ואיזנתי את התיק שלי בהתאם.

דוחות ודיווחים

השוק הגיב בצורה שלילית לדוח הרבעוני של וולס-פארגו והוריד את המניה ב-6% ישר לאחר פרסום הדוח. כנראה שהמשקיעים התמקדו בחצי הכוס הריקה. אני דווקא לא ראיתי שום דבר בעייתי בדוח. כלומר, ברור שיש חצי כוס ריקה – במיוחד לאור העובדה שהרווח לפני מס ולפני הפרשות לחובות מסופקים (PTPP) יורד בעקביות רבעון אחרי רבעון. בעבר, כשהחברה הפרישה הרבה לחובות מסופקים (כלומר לחובות שהחזרם מוטל בספק), היא כל הזמן אמרה (ובצדק) שצריך להסתכל על רווח ה PTPP כי מתי שהו ההפרשה לחובות מסופקים תרד. אבל כיום כשרווח ה PTPP יורד, החברה כבר לא מדברת על רווח זה – מה שבאמת קצת מסריח. השוק, לעומת זאת, עדיין מסתכל על ה PTPP והירידה ברווח זה כנראה מדאיגה מאוד את המשקיעים.

אבל צריך גם לזכור שיש חצי כוס מלאה. קודם כל אלו חדשות מאוד טובות שההפרשות לחובות מסופקים כמו גם המחיקות של חובות אבודים נמצאים במגמת ירידה מתמדת. עד לפני שנה המצב נראה הרבה יותר גרוע, ומשקיעים רבים חששו לאיתנותה של וולס. היום זה כבר ברור ששיא המשבר מאחורינו וולס לא פשטה רגל.

הנה כמה טבלאות וגרפים מהמצגת למשקיעים שמראה כמה השתפר המצב בשנה האחרונה. נתונים אלו חשובים מאוד מעבר למצב של וולס-פארגו ומרמזים על איפה נמצא כרגע ענף הנדל"ן האמריקאי. אני יודע שיש כאן קוראים שהשקיעו בנדל"ן בארה"ב בשנה האחרונה אז נתונים אלו יכולים לעניין אותם.

הטבלה הראשונה מראה את מצב החובות המסופקים. Inflows אומר כמה חובות הפרישה החברה באותו רבעון, כלומר, בגדול נתון זה הוא כמות החובות שאנשים הפסיקו לשלם והחברה הגיעה למסקנה שכנראה והיא לא תצליח לקבל את הכסף שלה בחזרה.
Outflow אומר כמה חובות החברה מחקה סופית או נכסים שהחברה עיקלה.

ניתן דוגמה. נניח שלאדון סמית יש משכנתה בסך 100 אלף דולר על נכס בשווי של 80 אלף דולר, והוא הפסיק לשלם את המשכנתה, אז אחרי חודש או חודשיים שהבנק לא קיבל צ'ק מסמית, הם מחליטים שהחוב כנראה לעולם לא יוחזר. ואז הם רושמים הפסד של 20 אלף דולר ומעבירים 80 אלף דולר לחובות מסופקים (וזה בעצם ה Inflow). אחרי שנתיים של תהליכים בירוקרטים, הבנק מעקל את הנכס ואז הוא מעביר 80 אלף דולר מהחובות המסופקים לנכסים מעוקלים (וזה בעצם ה Outflow).

ניתן לראות שהשיא של ההפרשות לחובות מסופקים היה לפני שנה ומאז יש ירידה חדה בהפרשות חדשות.

ה Outflow רשם לראשונה ירידה הרבעון, אבל אלו דווקא לא חדשות טובות. הייתי מצפה שהעיקולים ימשיכו בקצב גבוה כדי שהחברה תנקה את המאזנים שלה. ה Outflow הנמוך מרמז על הקשיים של הבנקים לעקל נכסים. אני מקווה שאחרי ההסדר מלפני כמה ימים של הבנקים מול הבנק הפדרלי תהיה הרבעון עלייה ברמת העיקולים של הבתים, אבל לא הייתי חותם על זה.

מה שלא יהיה, הירידה החדה ב Inflow והעובדה שכמות ה Inflows נמוכה מכמות ה Outflow אומרת שאנחנו די קרובים לשלב שתחל ירידה משמעותית בכמות העיקולים. הזמן המדויק בו נגיע לשיא העיקולים תלוי מאוד בקשיים הרגולטורים והמשפטיים לעקל נכסים, אבל לדעתי מדובר על 2-4 רבעונים עד שנגיע לשיא, ואז תחל ירידה די מהירה בכמות עיקולי הבתים. כשזה יגיע ענף הבנייה כנראה יתחיל להתרומם דבר שיתרום מאוד לכלכלה האמריקאית.

הגרף השני מראה את סך הנכסים הבעייתיים של וולס. ניתן לראות שהשיא היה לפני חצי שנה. אלו חדשות טובות מאוד ואני מצפה לראות המשך ירידה ברבעונים הבאים. ניתן לראות שהשיא בכמות הנכסים המעוקלים גם היה לפני חצי שנה. הייתי שמח אם כמות הנכסים הייתה גדלה על חשבון ההלוואות האבודות, אבל זה לא ממש קריטי. כל עוד מספר החובות המסופקים נמצא בתהליך ירידה, מתי שהו הבנקים ינקו את המאזנים שלהם ויפטרו מהבתים המעוקלים גם אם זה ייקח רבעון או שניים יותר מאשר חשבתי.

הגרף השלישי מראה על ירידה דרסטית במספר ההלוואות אשר בפיגור של יותר מ-90 ימים.

עכשיו, אם נחזור לנושא של הירידה ברווחי PTPP, כבר ציינתי בעבר את הסיבות לירידה ואני לא אחזור עליהם (מי שרוצה יכול לקרוא כאן וכאן). לסיבות אלו נוספה הרבעון עוד סיבה – ירידה חדה במספר האנשים שמיחזרו משכנתאות (refinancing). זאת בגלל שהריבית על המשכנתאות החלה לעלות. לפי עמוד 23 בדוח הרבעוני הייתה ירידה של 500 מליון דולר בהכנסה משירות משכנתאות (Servicing income, net).

ירידה זאת בהכנסות יותר מתפוצה ע"י עלייה עתידית בחיתום משכנתאות ברגע ששוק הדיור האמריקאי ישתפר. בדקתי כמה משכנתאות מכרה וולס בשנים 2002-2005. למשל ב-2002, שזאת ללא ספק שנה לפני שהחלה הבועה, החתימה וולס 330 מיליארד דולר של משכנתאות. כיוון שכיום וולס כוללת בתוכה גם את ווקוביה, אני חושב שסכום זה צריך להיות לפחות כפול בשנה נורמלית, ואני לא אתפלא אם זה יגיע ל-800 מיליארד דולר או צפונה מזה. אז כמה באמת משכנתאות החתימה וולס ב-2010? רק 380 מיליארד.

זאת רק דוגמה אחת עד כמה הרווחים של וולס פארגו יכולים לזנק כאשר מצב הכלכלה ישתפר. משקיעים אחרים מן הסתם רואים את המצב אחרת ולכן מחיר המניה ירד. ישנן שתי אפשרויות – או שהמשקיעים חושבים ששוק הדיור לעולם לא ישתפר ולא יחזור אפילו לרמה של 2002. או שהמשקיעים לא חושבים לטווח של שנתיים-שלוש אלא לטווח של שניים-שלושה רבעונים. לדעתי הסיבה השנייה היא כנראה הסיבה האמתית, וזאת בדיוק ההזדמנות של כל מי שמוכן להתאזר בסבלנות במשך מספר שנים.

גם המניה של סטיוארט (סימול STC) ירדה חזק אחרי פרסום תוצאות הרבעון הראשון. סטיוארט דיווחה שוב על הפסד. שוק הנדל"ן החלש פוגע גם בה. סיבה נוספת להפסד הייתה הפרשה של כ-5 מליון דולר לתביעה המשפטית של סיטי בנק (סיטי תובעים את סטיוארט בקשר למספר נכסים במקסיקו שבוטחו ע"י החברה). התביעה המקורית של סיטי משנת 2007 עומדת על כ-40 מליון דולר. ואם סיטי אכן תזכה, סכום זה יכול גם להכפיל את עצמו עקב תשלומי ריבית והוצאות משפט. זה סכום מאוד משמעותי לחברה קטנה כמו סטיוארט, למרות שבשנה טובה הרווח לפני מס של סטיוארט יכול להגיע לסכום דומה (קרי 80 מליון דולר), אז קשה לי להאמין שהתביעה תמוטט את החברה. (עדכון מהדקה ה-90. החברה הודיעה לפני מס' דקות שהיא ניצחה במשפט. אבל אני מניח שסיטי יערערו).

בכל מקרה זאת הסיבה העיקרית שלמרות הירידה במחיר המניה לא הגדלתי את ההשקעה שם בצורה משמעותית.

כמו שאני יושב בסבלנות ומחכה לשיפור בנדל"ן האמריקאי, ככה אני מתאזר בסבלנות ומחכה לנפילה של הנדל"ן הסיני. בארבעת החודשים האחרונים ישנה ירידה חדה מאוד במכירת דירות כמו גם קרקעות, וזאת למרות שמחירי הדירות ממשיכים לעלות. אם הירידה במכירות תמשיך עוד חודשיים שלושה, אז בוודאות מספר הבתים בתהליכי בנייה יירד, אם כי זה ייקח קצת זמן. בד"כ לוקח לפחות שנה-שנה וחצי מרכישת הקרקע ועד לתחילת הבנייה. לכן גם אחרי שכבר יהיה ברור שהנדל"ן הסיני מאט, סין עדיין תצטרך לייבא כמויות עצומות של ברזל – לפחות במשך כמה חודשים עד שנה.

פעולות בתיק

החודש עשיתי את הלא יאומן ומכרתי מניות של סאונדוויל (סימול 878). שלוש סיבות למכירה:

– ההחזקה שלי בסאונדוויל כבר גדלה לממדים מפלצתיים. עוד לפני הזינוק במחיר המניה סאונדוויל הייתה ההחזקה הכי גדולה אצלי. ואצלי החזקה גדולה זה לא כמו אצל משקיעים רבים 5% או 7% מהתיק. סאונדוויל תפסה יותר מ-20% מהתיק שלי. קניתי את המניה מספר פעמים, אבל אני חושב שמחיר הקנייה הממוצע עומד איפה שהוא באזור ה-4$. ככה שמחיר המניה יותר משילש את עצמו – דבר שהפך את ההחזקה הזאת לעוד יותר גדולה – יותר מ-30% מהתיק. לכן יש היגיון להוריד קצת את גודל ההחזקה במניה.

– המכירה של מניות סאונדוויל מורידה את החשיפה שלי לבועה הסינית.

– הסיבה השלישית והחשובה מכולן היא שיש מקומות יותר אטרקטיביים לכסף שלי. אני מאוד אוהב את סאונדוויל כמו שכולם כאן יודעים וגם מכיר את החברה מלפנים ומאחור, ויש משהו מאוד נוח בלהמשיך ולהחזיק במניה. אני מאוד מבין משקעים שאוהבים להחזיק את הכוכבות שלהם לנצח. יש משהו מאוד מפתה בלהשאיר את סאונדוויל בתיק שלי ולצמוח יחד איתה ויחד עם עסקי השבחת הנכסים שלה. אני בטוח שהחברה תמשיך לככב במשך שנים רבות.
אבל זאת לא הגישה שלי להשקעות, וגם לא דרך הכי טובה לעשות תשואות מאוד גבוהות. הגישה שלי אומרת שצריך להיות פחות סנטימנטלי בהשקעות ויותר קר ולוגי. כשאני מסתכל היום על סאונדוויל בצורה קרה ושואל את עצמי האם המניה יכולה לשלש את עצמה מכאן תוך 4 שנים, אני חשוב שהסיכוי לכך לא גבוה.
לעומת זאת, ישנן השקעות אחרות (כמו האופציות של וולס או סטיוארט או אנטרפרייז אינס) שיש להן סיכוי לא רע לשלש את עצמן תוך 4 שנים, לכן יש היגיון להחליף את המניות של סאונדוויל במניות אחרות.

סך הכל מכרתי כמעט חצי מההחזקה שלי בחברה, ככה שעדיין מדובר בהחזקה מאוד גדולה אצלי. רק כשמכרתי את המניות של סאונדוויל ממש ירד לי האסימון עד כמה השקעה זו הייתה גדולה אצלי בתיק. היום, אחרי שמכרתי כמעט חצי מהמניות של החברה, גודל ההחזקה שלי בסאונדוויל שווה בערך לגודל כל התיק שלי לפני שנתיים בשיא המשבר. זה די מדהים לראות כמה השתנה בשנתיים אלו. למעשה סך התיק שלי היום גדול כמעט פי 5 ממה שהוא היה בשיא המשבר לפני כשנתיים!

מכרתי מניות של סאונדוויל מספר פעמים. המחיר הנמוך ביותר בו מכרתי היה 12.48$ והגבוה ביותר 13.24$. כאשר מחיר המכירה הממוצע עומד על אזור ה-13$ – אולי כמה סנטים יותר או כמה סנטים פחות.

כמו כן מכרתי כמעט את כל המניות שנשארו לי בוולס-פארגו (סימול WFC) תמורת 31.55$ על מנת להחליף אותן עם האופציות של 2018 (סימול WFC-WT), ומכרתי חלק נכבד מהמניות שנשארו לי באנטרקום (סימול ETM) תמורת 10.77$.

בצד הרכישות, עיקר הכסף הלך לאופציות של וולס פארגו. הגדלתי את ההשקעה באופציות בצורה משמעותית מאוד וכיום זאת ההשקעה הגדולה ביותר שלי ותופסת יותר מ-30% מהתיק. קניתי מספר פעמים כאשר מחיר הקנייה היקר ביותר היה 11.26$ והזול ביותר 10$, אבל הרוב נקנה בערך ב 10.4$ (פלוס מינוס כמה סנטים). קראתי את הדוח של החברה והקשבתי (פעמיים) לשיחת הוועידה ואח"כ הרצתי שוב ושוב את המספרים. אני כל פעם מגיע למסקנה שבמקרה הגרוע תוך 4 שנים אני אכפיל את הכסף על האופציות, ובמקרה הטוב אני אעשה פי 3 או יותר. ממש קשה לי לראות תסריט שהאופציות לא תעלנה פי 2 תוך מספר שנים.

כמובן שאי אפשר להיות בטוח ב-100% ושוק המניות תמיד מפתיע. אני בסך הכל מנסה להסביר מדוע החלפתי את סאונדוויל באופציות של וולס – והסיבה היא שאני חושב שהסיכוי שהאופציות יעלו פי 3 תוך 4 שנים הרבה יותר גבוה מהסיכוי שסאונדוויל תעשה זאת.

חוץ מהאופציות קניתי גם קצת מניות של סטיוארט תמורת 9.97$. החזקה נוספת שחיזקתי בצורה משמעותית היא המניה עליה דיברתי בחודש שעבר ונמנעתי מלחשוף את שמה. כיום היא תופסת כבר 6%-7% מהתיק שלי, והייתי רוצה להגדיל את ההחזקה לכ-10% מהתיק כיוון שהחברה באמת זולה מאוד. הבעיה היא שבימים האחרונים מחיר המניה עלה מאוד – אני כבר מורווח על המניה הזאת יותר מ-21% ולכן לא הצלחתי לקנות בשבוע האחרון. אני מקווה שהמניה תרד כדי שאוכל להמשיך ולקנות. בינתיים אני עדיין לא מוכן לחשוף את שם החברה בגלל המסחר הדליל במניה.

גם בצד השורט הייתי פעיל, והגדלתי את השורט שלי בואלי (סימול VALE). עשיתי שורט בטווח המחירים 32.89$-33.4$. השורט בואלי גדל מאוד וכיום זאת אחת מההשקעות הגדולות שלי (בערך בגודל של סאונדוויל). כיום אני מרגיש שרכבי הרבה יותר מוכן לחורף הנדל"ני בסין.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא

וורן-וודס מתחיל להתרומם מעל לקרקע - באדיבות יניב - צולם בפברואר השנה

מתחילת השנה התשואה של ה SPY עומדת על 5.9%. התשואה של ה DIA עומדת על 7%. התשואה של מדד ההאנג-סנג עומדת על 2.4%, והתשואה של התיק שלי עומדת על 7.8%.

הדוח של סאונדוויל

זה הולך להיות ארוך, אז מי שהחברה לא מעניינת אותו, יכול לדלג ל- דוחות נוספים.

סאונדוויל (סימול 878) פרסמה את התוצאות של השנה שעברה. קשה לקבל את התמונה המלאה לפני שיפורסם הדוח המלא, אבל אני לא רוצה לחכות לחודש הבא בשביל לדבר על החברה, אז אני אנתח את הדוח עכשיו, ואם יהיה מה להוסיף אחרי שהדוח המלא ייצא, אני אוסיף בחודש הבא.

כיוון שאני עוקב באדיקות אחרי סאונדוויל, לא היו בדוח הרבה הפתעות. הנתון היחידי שלא הייתי מודע אליו הוא שהחברה השתלטה על הנכס ברחוב טאנג-לונג 1-3.
מי שזוכר, כתבתי כאן לפני מספר חודשים שישנם דיווחים על כך שהחברה קנתה את החנויות בקומת הקרקע בנכס זה, והנחתי שיכול להיות שזה נובע מתהליך השתלטות על הנכס כולו, אבל לא הייתי בטוח בכך. עכשיו החברה אישרה שהיא רכשה את כל הנכס, והיא תפתח אותו ביחד עם שאר הנכסים שהיא קנתה באותו רחוב.

מה שזה אומר זה ששטח הבניין ברחוב טאנג-לונג יהיה 148,800 רגלים מרובעות במקום 113,000 שתוכננו מקודם. זאת גם הסיבה מדוע הבנייה של הנכס התעכבה עד היום – הם חיכו להשתלט על מספרים 1-3 ולבנות בניין גדול יותר. הנה תמונה של הנכס. משמאל ניתן לראות את המשך הרחוב בו הבניינים נהרסו והשטח שמוכן לבנייה. מימין ניתן לראות את מספרים 1-3. התמונה באדיבות יניב ונלקחה בתחילת פברואר.

רחוב טאנג-לונג 1-29

סעיף נוסף בדוח הפתיע אותי, אבל הוא חשבוני לגמרי ואין לו השפעה על עסקי החברה. הסברתי כאן בעבר, שרוב התחייבויות המס הנדחה של סאונדויל נובעות משיערוך נכסים, ושבגלל חוקי המיסוי בהונג-קונג, רוב התחייבויות אלו הן לא התחייבויות באמת (כי בהונג-קונג אין מס על רווחי הון). השינוי בתקינה יאלץ את החברה למחוק חלק נכבד מהתחייבויות המס שלה – כלומר למחוק את התחייבויות המס הנדחה שנבעו משיערוך נכסים אותם החברה מתכננת להחזיק לתווך ארוך (כמו הפלאזה והנכס ברחוב טאנג-לונג).

התחייבויות המס של סאונדוויל עומדות כיום על 1.2 מיליארד דולר. אם נניח שמיליארד מתוכם נבעו משיערוך נכסים, התקינה החשבונאית החדשה תקפיץ את ההון של החברה מ 6.6 מיליארד ל-7.6 מיליארד. או מ-26$ למניה ל-31$ למניה. כמו כן היחס הון/חוב של החברה יירד מ-45% ל-39%.

הרווח של סאונדוויל, אם מנקים את הרווח שנבע משיערוך נכסים, עמד השנה על כ-290 מליון דולר. מה שנותן לחברה מכפיל רווח של כ-10. הרווחים מהשבחת הנכסים עמדו על 180 מליון, והשאר הגיע משכירות. כאשר ההוצאות השנה היו יחסית גבוהות בגלל עלויות הפיתוח של הנכסים השונים של החברה (לא כל העלויות מהוונות לתוך הנכסים).

לפני קצת יותר משנה, ניתחתי את החברה ברשומה מיוחדת. אז מחיר המניה עמד על כ-5$ וטענתי שהמניה צריכה להיות שווה 14$-18$ תוך 4-5 שנים. כיום, רק אחרי שנה וקצת, המניה הגיע למחיר 12$, ולכן היא קרובה מאוד למחיר היעד שהצבתי לה. מאז הניתוח הרבה דברים השתנו, והרבה הנחות שלי התבררו כלא נכונות. למשל, טעיתי לגבי העתיד של הנכסים ברחוב HEAVEN – חשבתי שהם יפותחו לנכסים מסחריים, אבל בסוף סאונדוויל השתלטה רק על נכס אחד מהשניים אשר היא מתכוונת לפתח לבניין מגורים. התפתחות זאת תוריד את הרווח העתידי שצפיתי לחברה מהשכרת נכסים. מצד שני היא תביא לרווח חד פעמי גדול עוד 3-4 שנים.

החברה כל הזמן קונה ומוכרת נכסים ומשנה את היעוד של הנכסים שלה, ולכן קצת קשה לעקוב ולנבא מה יהיו הרווחים שלה, אבל בואו ננסה בכל זאת לבדוק מה קורה בחברה.

הנה טבלה שמסכמת את כל הנכסים של סאונדוויל:

[table id=27 /]

בואו נראה מה יהיו הכנסות השכירות מהנכסים להשקעה של החברה.

הפלאזה מכניס כבר היום 220 מליון בשנה, וכמעט בטוח שסכום זה יעלה בשנים הקרובות, אם כי בקצב אטי.
הנכס ברחוב טאנג-לונג יכניס לפחות 80 מליון דולר בשנה (לפי 100 דולר לרגל מרובעת לחודש לחנויות בקומת הקרקע – לפחות 10,000 רגל, ו-40 דולר לשאר הנכס). זאת הערכה שמרנית.
הנכס ברחוב שרפ יכניס עוד לפחות 25 מליון דולר – לפי 40 דולר לרגל מרובעת בחודש. גם זאת הערכה סופר שמרנית.
המלונות יניבו ביחד רווח של לפחות 40 מליון דולר. זאת הערכה גסה ושמרנית לפי הרווחים של המלונות של שון-הו-טק (סימול 219).

בסה"כ הגענו להכנסות של 365 – כאשר סביר להניח שזה יגיע לאזור ה-400 מליון. אבל, חשוב לזכור שהחברה כל הזמן משנה את היעוד של הנכסים שלה. לדעתי יש סיכויים גדולים מאוד שחלק מהנכסים (במיוחד אלו שמיועדים למלונות) ימכרו לגורם שלישי ולא יישארו אצל החברה. הנכסים היחידים שאני כמעט בטוח שיישארו אצל סאונדוויל הם הפלאזה, טאנג-לונג ושארפ.

הוצאות החברה עמדו השנה על כ-150 מליון דולר. מה שאומר שהרווח אחרי מס יעמוד על 200 מליון דולר בשנה. אבל מספר זה כמובן לא כולל את השבחת הנכסים של החברה.
זה כמובן האס בחפיסה. התמחור של סאונדוויל קשור מאוד לרווחים העתידים מפעילות זו. כל אחד יכול לפנטז על רווחים אחרים, כי ממש קשה לדעת מה צופן העתיד כאן. מי שפסימי מאוד לגבי עתידן של סין והונג-קונג, יכול לתת אפס ערך לפעילות זו. אני בעבר טענתי שבממוצע פעילות זו תניב לפחות 100 מליון, והנה השנה הם הרוויחו 180 מליון מהשבחת נכסים, וזה עוד לא כולל את שני היהלומים של החברה – וורן-וודס והנכס ברחוב HEAVEN. אני ציפיתי שוורן-וודס יניב רווח של 300 מליון דולר, ובסוף הוא הניב 500 מליון שירשמו ב-2012.

בראיון לרדיו לאחר פרסום הדוח, מנכ"ל החברה אישרה שהחברה נמצאת במשא ומתן לרכישת 20 נכסים. אז הנה איך שאני רואה את השבחת הנכסים של החברה – נניח שחברה תקנה השנה רק 10 מתוך ה-20, ונניח שהיא תרוויח רק 20 מליון על כל נכס (היסטורית היא הרוויחה פי כמה מזה), עדיין נקבל רווח של 200 מליון דולר בשנה. נכון שחלק מהנכסים יישארו אצל החברה ולא ימכרו, אבל מבחינתי זה עדיין רווח שיתורגם לעלייה בשכירות שהחברה תקבל בעתיד.

200 מליון אלו יביאו את הרווח הנקי של סאונדוויל ל-400 מליון בשנה. עם מכפיל רווח של 15 זה ישקף מחיר של 24$ למניה.
האם הערכה זו אופטימית מדי? אולי. ימים יגידו.
צריך גם לזכור שהתעלמתי לגמרי מהרווחים של החברה מפעילויות אחרות – נדל"ן בסין, תשתיות בסין וניהול נכסים בהונג-קונג – כולן רווחיות.

עדכון – היום פורסם מאמר בעיתון הונג-קונגי שטוען שהנכס ברחוב HEAVEN יפותח לבניין מסחרי+מגורים בגודל של 290 אלף רגלים מרובעות. זאת בניגוד לדיווח הקודם שדיבר על 110 אלף רגל. לדעתי אם ידיעה זו נכונה, זה אפשרי רק אם החברה השתלטה גם על הנכס השני ברחוב (קרי – מספרים 2-30). רק לפני מספר ימים אמרה מנכ"ל החברה שהם יורדים מרכישת הנכס הזה בגלל הגבלות בנייה באזור. אז הידיעה הזאת נראית לי מאוד מוזרה וכנראה לא נכונה.

הנה תמונות של הרחוב באדיבות יניב.

היוון 2-30. האם סאונדוויל השתלטה גם על נכס זה?

ימין קרוב - היוון 32-50. ימין רחוק - היוון 2-30

היוון 32-50

בכל מקרה, זה מראה כמה נכס אחד שרוכשת החברה יכול להשביח את ערך המניה. נכס כזה יכול בקלות להוסיף 1$-2$ לערך המניה.

הדוח של שון-הו-טק

התיירים הסינים ללא ספק עשו את עבודתם נאמנה השנה. 22 מליון סינים ביקרו השנה באי (מתוך 36 מליון תיירים בסף הכל). 26% יותר סינים מאשר בשנה שעברה.
עם נתון שכזה, לא פלא שהרווחים של שון-הו-טק (סימול 219) הרקיעו שחקים. לפי החישוב שלי החברה הרוויחה בשנה שחלפה 70-72 מליון דולר. שזה פחות מאשר ציפיתי ברשומה שלי על החברה (אז ציפיתי ל-80 מליון). למרות שרווחים מהמלונות היו טובים יותר ממה שחשבתי, ההכנסות משכירות היו נמוכות יותר. כמו כן צריך לזכור שהשנה נערך האקספו בשנחאי מה שבוודאי הוסיף לרווחים של המלון שם. אני צופה שהשנה הרווחים בשנחאי יירדו, אבל לפי הדוח, החודשים הראשונים של 2011 נראים מאוד טוב בהונג-קונג ובמקאו, והרווחים נראים יותר טוב מאשר ב-2010. על כן אני עדיין מאמין שהחברה תרוויח כ-135 מליון דולר תוך מספר שנים בגלל שלושת הקטליזטורים עליהם דיברתי בעבר.

עוד דבר מעניין שניתן ללמוד מהחברה, וזה משהו שקשור לבועה בסין, זה עד כמה התפוסה במלון בשנחאי נמוכה לעומת אלו בהונג-קונג ובמקאו (ניתן לראות את זה בדוח של חברת הבת – מגניפיסנט – סימול 201). וזה עוד בשנה שנערך האקספו. השנה התפוסה עוד בטוח תרד, והסינים עוד לא מפסיקים לבנות עוד ועוד בתי מלון.

דוחות נוספים

טאי-פינג (סימול 146), יצרנית השטיחים, חזרה לרווחיות לאחר הפסד כספי בחצי השנה הראשונה, כמו כן הם מדווחים על שיפור בתחילת השנה הנוכחית. אני מצפה שהמצב של החברה ישתפר ביחד עם הכלכלה האמריקאית, אבל יש סיכוי שאם סין תכנס למיתון, זה יאזן את השיפור מארה"ב.

המצב בואלי (סימול VALE) קצת הסתבך בימים האחרונים. הממשלה הברזילאית פיטרה את מנכ"ל החברה. ככול הנראה הפיטורים נובעים מאי שביעות הממשלה מכך שואלי לא משקיעה מספיק כספים בברזיל. או אם להציג את המצב בצורה יותר מדויקת, הממשלה מצפה מואלי להיות קצת יותר פטריוטית גם אם זה פוגע במשקיעים של החברה. הם מצפים מואלי, למשל, לבנות מפעלי פלדה בברזיל במקום לייצא את הברזל למפעלי פלדה בסין. או, למשל, שהחברה תקנה אניות מתוצרת ברזיל, גם אם הן עולות פי 2 מאניות קוריאניות.

אלו חדשות מעולות בשבילי (כיוון שיש לי פוזיציית שורט על המניה, אז אני למעשה מרוויח מכך שמחיר המניה יורד). שילוב של מדינת עולם שלישי עם ממשלה סוציאליסטית בד"כ זה לא משהו שממש עובד לטובת המשקיעים, ונראה שזה מה שמתחיל לקרות בברזיל. אם אכן ואלי תתחיל לבנות מפעלי פלדה, זה יעמיד אותה ראש בראש מול ענקיות הפלדה הסיניות, מה שיגרום לאחרונות להעדיף עוד יותר ברזל אוסטרלי אם וכאשר הביקוש לפלדה בסין יירד.

האם מישהו עוד זוכר את הארביטרז שעשיתי במג'סטיק-קפיטל (סימול MAJC)?
אומנם הרווחתי 12% תוך חודשיים, אבל מסתבר שהיה לי יותר מזל משכל. עסקת הרכישה התבטלה, ועקב כך המניה ירדה מ-4.3$ ל 55 סנט!

פעולות בתיק

החודש הגדלתי את ההחזקה באנטרפרייז-אינס (סימול בלונדון ETI) תמורת 92.8, 92, 88.5 ו 88.4. בנוסף לכך התחלתי לבנות החזקה במניה נוספת של חברה מאוד קטנה. לפני מספר שבועות קיבלתי אימייל ממשקיע אחר שהמליץ לי על מניה זו, ודי התלהבתי ממנה. בינתיים אני לא מוכן לחשוף את שם החברה בגלל שמדובר בחברה מאוד קטנה עם סחירות אפסית. אני עדיין מנסה לאסוף מניות בחברה.

כמו כן, קניתי עוד מניות של שון-הו-טק תמורת 1.28$ ו 1.31$. למעשה יותר מהכפלתי את ההחזקה שלי בחברה זו.

לשם השקעות אלו, מימשתי את רוב ההחזקה שלי באנטרקום (סימול ETM). מכרתי תמורת 12$, 11.4$ ועוד קצת תמורת 10.77$. קניתי את המניות תמורת 5$-6$ לפני פחות משנה. מניות הרדיו היו השקעה מאוד רווחית בשבילי. יצאתי כמעט מכל החברות – חוץ מהשקעה קטנה שנשארה לי ב ETM.

כידוע, בחודשים האחרונים עשיתי שורט על ואלי. פעולה זו הכניסה לי לא מעט מזומנים לחשבון. וככה מצאתי את עצמי החודש עם נזילות די גדולה כשהתרחש האסון ביפן. שתיים מהמניות האהובות עלי ביותר היום – סטיוארט (סימול STC) וולס פארגו, מדשדשות מאוד השנה. כשהצונמי הכה ביפן, מניות אלו ירדו למרות שאין בינן לבין יפן שום קשר. ניצלתי הזדמנות זו בשביל לקנות עוד סטיוארט תמורת 10.06$ ו 10.23$, ועוד אופציות 2018 של וולס פרגו תמורת 11.1$.
החודש קראתי את ה-10K של שתי החברות, ואני ממשיך לאהוב אותן בתמחור הנוכחי.

פרשת דויד סוקול

ואוו!!!

זה פחות או יותר מה שהרגשתי כשהפרשה התפוצצה. אני עדיין קצת בהלם ממה שקרה שם, והמציאות מוכיחה שוב שהיא עולה על כל דמיון. מי היה מאמין שיד ימינו של באפט תעסוק במסחר פנים?

מי שלא שמע על הפרשה, יכול להתעדכן באמצעות המכתב של באפט, לוח הזמנים של הפרשה והראיון של סוקול ב CNBC:

שני נושאים עולים מהפרשה. הראשון הוא מסחר פנים לא חוקי במניה, והשני הוא קונפליקט בין האינטרס האישי של סוקול לזה של ברקשיר. אני אתחיל דווקא מהנושא השני עליו דובר פחות בתקשורת.

סוקול ניפגש עם אנשי סיטי על מנת שהם ימצאו מועמדות מתאימות לרכישה ע"י ברקשיר, ומה קרה כשסיטי מוצאת חברה מתאימה? סוקול משתמש בכספו האישי לקניות מניות של החברה. בראיון ל CNBC הוא אומר שהלקח שלו מהפרשה הזאת זה שהוא כנראה לא היה צריך להביא את הרעיון לרכישת LZ לידיעת באפט. איזה חוצפה יש לאיש הזה!
הוא השתמש בכספי בעלי המניות של ברקשיר בשביל למצוא חברה מעניינת, הוא נפגש עם אנשי סיטי בתור נציג של ברקשיר, וברגע שמוצאים לו מניה מעניינת, הוא מחליף כובע ונהפך למשקיע פרטי. יש בכך מעילה בכספי המשקיעים של ברקשיר והונאה של סיטי.

הנושא השני אף חמור יותר. באפט וסוקול טוענים שלא מדובר במעשה לא חוקי של מסחר פנים. אני אומר על כך:
אם סוקול לא דיבר עם סיטי על רכישת LZ ע"י באפט, אז מה לעזאזל הוא עשה עם סיטי?
ואם לקנות מניה תוך כדי ידיעה שהחברה נמצאת במשא ומתן לרכישה ע"י חברה אחרת, לא נקרא מסחר פנים, מה לעזאזל נקרא מסחר פנים?

אפשר גם להציג את זה ככה – האם לפני שבאפט סגר את העסקה לקניית LZ הוא היה מוכן לחשוף שיש משא ומתן עם החברה? ברור שלא, וזאת בגלל שהוא יודע שידיעה על כך שבאפט שוקל את קניית LZ, הייתה מקפיצה את מניית LZ.
כלומר, עצם הידיעה שיש סיכוי שברקשיר תרכוש את LZ הייתה מקפיצה את מחיר המניה של LZ. סוקול קנה את מניות LZ כשהוא יודע שמשא ומתן שכזה מתנהל – מה שאומר שהוא קנה מניות כשבידו אינפורמציה אשר אינה נמצאת בידי משקיעים אחרים, ושאם משקיעים אחרים היו מודעים לאינפורמציה הזאת, מחיר המניה היה מזנק.

ולזה בדיוק קוראים מסחר פנים לא חוקי!

כמה מסקנות מהמקרה:
1 – שוב מקרה של אנשים חכמים שעושים דברים טיפשיים לגמרי. סוקול הוא כבר בן-אדם מאוד עשיר. יש לו הון של לפחות עשרות מליוני דולרים אם לא צפונה מזה.
המקרה הזה מצטרף לשורת מקרים נוספים דומים – כמו למשל מרטה סטיוארט, או רג'אט גופטה או המקרה שיותר קרוב אלינו – קובי אלכסנדר.
אני אפילו לא בטוח שמדובר בבצע כסף. ההתנהגות הזאת היא טיפשות לשמה.

2 – המקרה מוכיח שוב שבאפט לא בהכרח יודע להקיף את עצמו באנשים הנכונים, ושהוא כנראה לא כל כך טוב בקריאה נכונה של אופי האדם. זה לא המקרה הראשון שבאפט נכשל בהבנה של האנשים הסובבים אותו – הוא התחתן עם האישה הלא נכונה, בחר את האישה הלא נכונה לכתוב את הביוגרפיה שלו, מספר מנהלים מתחתיו התנהגו בצורה לא ראויה לאורך השנים, אבל הדוגמה הכי טובה לדעתי היא החברות שלו עם ביל גייטס. תגידו מה שתגידו על גייטס, אבל אי אפשר לטעון שמדובר באדם שמוסר, הוגנות ושמירה על החוק הם נר לרגליו. העובדה שביל גייטס כל כך קרוב לבאפט, ואפילו מונה לדירקטוריון בברקשיר, היא הוכחה חותכת למוגבלות של באפט בקריאת אנשים.

3 – אם הייתי מחזיק במניות של ברקשיר, הייתי מודאג מאוד מנושא הירושה. סוקול היה יד ימינו של באפט, וכנראה מועמד מוביל לרשת אותו. המקרה הזה מראה כמה מהר חברה יכולה להשתנות כשההנהלה מתחלפת. אם סוקול התנהג כמו שהוא התנהג עכשיו, איך הוא היה מתנהג אם הוא היה מנכ"ל ברקשיר, ומה זה היה משדר לאנשים תחתיו?
המחשבה של באפט שהוא יוכל להמשיך לנהל את העניינים מהקבר, כלומר שהוא יבנה מנגנון כזה בברקשיר שלמנכ"ל הבא יהיה מאוד קשה להרוס, היא יותר בגדר פנטזיה מאשר אפשרות סבירה לדעתי. אני לא אומר שברקשיר בהכרח תתדרדר אחרי מותו של באפט, אבל קשה מאוד לדעת איך החברה תיראה בעידן שאחריו.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא

מתחילת השנה ההאנג-סנג ירד ב-0.4% ה SPY עלה ב-5.9% וה DIA עלה ב-6%. התיק שלי גם כן עלה מתחילת השנה ב-6%.

דוחות ודיווחים

זה היה חודש עמוס מאוד ואתחיל עם חברות הרדיו.

קומולוס דיווחה על שתי רכישות – אחת שכמעט בטוח תצא לפועל והשנייה בשלבים מוקדמים של משא ומתן. הרכישה הראשונה תעשה ללא מינוף, אבל לשם מימון הרכישה, תנפיק קומולוס מניות. אומנם, על פניו, קומולוס תשלם מחיר הוגן, אבל אחרי עליות יפות במניה, החלטתי לממש שליש מההחזקה שלי. הסתבר שמיהרתי מדי לממש, והמניה זינקה אחרי שמכרתי.

הרכישה השנייה הזויה לגמרי – כאשר קומולוס (CMLS) תקנה חברה עם שווי שוק גבוה משלה, ותגדיל את המינוף לשם כך. בשלב זה החלטתי לצאת לגמרי מהמניה – גם כאן יצאתי מוקדם מדי, וצפיתי מהצד איך המניה ממשיכה לזנק.

אנטרקום (סימול ETM) פרסמה את תוצאות הרבעון האחרון של השנה. הדוח לא הכיל שום דבר מיוחד או מפתיע. הרווח בשנה שעברה עמד על $1.23. שנה הבאה כמעט בוודאות תהיה מוצלחת יותר – הן בגלל שההכנסות תעלנה והן בגלל שאנרטקום תשלם פחות ריבית. החברה עדיין זולה, אבל פחות מאשר היא הייתה לפני כמה חודשים כשקניתי אותה תמורת 5$-6$. אני שוקל לממש – לפחות חלק.

גם סטיוארט (סימול STC) פרסמה דוח. החדשות הרעות בדוח היו הגידול בהפסדי הביטוח שהגיעו ל-11% מסך הפוליסות שנכתבו הרבעון. החברה מצפה שהמספר הזה יירד ל-7.5% השנה ול-5% ב-2012. אני לא יודע אם זה יקרה כל כך מהר, אבל גם אם זה ייקח עוד רבעון או שניים זה לא ממש קריטי. זה יגיע מתי שהו, ואז הרווחים של סטיוארט יזנקו. ההפתעה הרבעון הגיעה מכיוון חטיבת הייעוץ שלהם (REI) אשר מראה על צמיחה מרשימה בהכנסות. זה בונוס נחמד מאוד, אבל אני מצפה שההכנסות מחטיבה זו דווקא יירדו כשהכלכלה תשתפר, כיוון שחטיבה זו מייעצת ללקוחות שמתקשים לעמוד בהחזר החובות שלהם, ועוזרת להם להגיע להסדר מול המלווים.

ברזל

In all of these sets of ore bodies that we spoke about so exhaustively today, there is the potential to double and triple the output and it is not a resource constraint, it really is on how quickly you can get the money into the ground

– מנכ"ל BHP טוען בשיחת הוועידה האחרונה שאין להם שום בעיה להכפיל ואף לשלש את קצב הכרייה.

שלושת ענקיות הכרייה (VALE ,BHP ו RIO) דיווחו על התוצאות לשנה החולפת. כולן דיווחו על תוצאות שיא, וזה די ברור שהשנה הרווחים שלהם ימשיכו לעלות. קחו למשל את ואלי – החברה הרוויחה 17.3 מיליארד דולר, או $3.25 למניה. וזה עוד עם מחירי ברזל נמוכים משמעותית מהמחירים היום. החוזים על הברזל של ואלי נסגרים אל בסיס רבעוני לפי שלושת החודשים האחרונים, אבל עם תזוזה של חודש אחד. למשל, מחיר הברזל לרבעון הראשון של השנה נקבע לפי ממוצע המחירים של הברזל בחודשים ספטמבר-אוקטובר-נובמבר. ברבעון הרביעי של השנה ממוצע מחירי  הברזל עמד על כ-120$, ברבעון הראשון של השנה, המחיר לפיו מוכרת ואלי כבר עלה ל-150$ ולפי המחירים של שלושת החודשים האחרונים, ואלי תמכור ברזל תמורת 170$ לטון ברבעון השני של השנה. מה שאומר שואלי כבר סגרה חצי שנה של רווחים סופר גבוהים.

למרות זאת אני מאוד פסימי לגבי עתידה של ואלי. קראתי את הדוחות של שלושת ענקיות הכרייה, ואני משוכנע שהן הולכות לחטוף חזק. שלושת החברות אופטימיות מאוד לגבי עתידן, אבל ואלי היא האופטימית מכולן. למשל, מנכ"ל RIO צופה שמחירי הברזל יירדו אל מתחת ל-100$ לטון, מנכ"ל BHP צופה שהמחירים יישארו ברמתם הנוכחית ואילו ואלי צופים שמחירי הברזל ימשיכו לעלות. כנראה שבגלל אופטימיות זו, ואלי היא האגרסיבית ביותר מבין שלושת החברה, ומשקיעה את הסכומים הכי גבוהים בפיתוח מכרות חדשות ורכישות של חברות.

אבל כשבודקים את המספרים, רואים שאין שום מקום לאופטימיות הזאת. כמו שהסברתי בפוסט הראשון על ואלי, אני מאמין שסין צריכה לצרוך בערך 300 מליון טון של פלדה בשנה, או בתרחיש ממש אופטימי – 400 מליון. אם אני צודק, אז לסין יש מספיק מקורות ברזל משל עצמה. כיום כמות הברזל שסין כורה מספיקה בערך ל-200 מליון טון של פלדה בשנה. ככה שחסרים לה לכאורה עוד 200 מליון, אבל אלו יכולים להגיע ממחזור. מדינות אירופה וארה"ב ממחזרות 70% מהפלדה, אם סין תגיע למצב שהיא ממחזרת 50%, היא לא תצטרך לייבא ברזל.

נכון, זה יכול לקחת הרבה מאוד שנים עד שסין תמחזר כמות כה גדולה של פלדה, אבל אפילו אם נניח שהיא תייבא ברזל בשביל 200 מליון טון של פלדה (שזה תרחיש סופר אופטימי), מדובר על בערך 300 מליון טון ברזל – או כמחצית ממה שהיא מייבא היום. אם צריכת הפלדה תרד ל-300 מליון וסין תמחזר רק 30% מהפלדה, שוב נגיע למצב שסין לא תצטרך לייבא ברזל בכלל. לסיכום – תוך שנתיים-שלוש סין תייבא בין 0 ל 200 מליון טון של ברזל בשנה.

נקודה נוספת היא, כמובן, האם תהיה עלייה בצריכת הפלדה במדינות אחרות. הצריכה במערב היא די קבועה, ואין שום סיבה שמשם תגיע הישועה לתעשיית הברזל העולמית. המקום היחידי שיכול אולי לשנות משהו זה הודו. אבל גם מדינה זו לא תוכל להציל את כורי הברזל, ויש לכך 3 סיבות:

– צריכת הפלדה בהודו עומדת על כ-60 מליון טון בשנה – או כעשירית מהצריכה בסין (זה, דרך אגב, עוד מדד לעד כמה הבועה בסין גדולה). אפילו אם נניח שגם בהודו הצריכה תעלה ל-300-400 מליון, זה ייקח שנים רבות.

– הודו היא יצואנית ברזל. כריית הברזל בהודו עומדת על כ-250 מליון טון שנה. מה שאומר שאפילו אם צריכת הפלדה בהודו תעלה פי 3, עדיין יש להודו מספיק ברזל והיא לא צריכה לייבא אותו מברזיל או אוסטרליה.

– גם ההודים מגדילים את קיבולת כריית הברזל שלהם. הצצתי בשתי חברות כרייה הודיות (אחת בשם Sesa Goa) ולמדתי שכל אחת מהן מתכוונת להגדיל את התפוקה מ-20 מליון טון בשנה ל-50 מליון.

איך שאני רואה את זה – סין והודו לא ייבאו ברזל, ואולי אפילו ייצאו ברזל. במצב שכזה אוסטרליה וברזיל תצטרכנה לחלק את הקצת שנשאר ביניהן. בגלל הקירבה הגאוגרפית זה אומר שאוסטרליה כנראה תייצא ליפן וקוריאה, וואלי תישאר עם דרום-אמריקה ואירופה. זה ייתן לואלי שוק של כ-100 מליון טון בשנה לעומת 300 מליון כיום. הגרוע מכל זה כמובן שכל הכורים מגדילים את התפוקה. ואלי לבדה הולכת להגדיל את תפוקת הברזל מ-300 מליון טון בשנה ל-500 מליון.

מכירות הברזל של ואלי ייחתכו ביותר מחצי, מחירי הברזל ירדו אל מתחת ל-60$ וההוצאות של החברה תעלנה חדות בגלל כל האופרציה הגלובלית שהחברה בונה. ולזה אני קורא – הסופה המושלמת – או השורט המושלם.

אני צופה שב-2012 או 2013 החברה תפסיד לפחות מיליארד דולר עקב הסביבה העסקית הקשה ועקב מחיקות.

פעולות בתיק

החודש שוב החלפתי חלק מהמניות של וולס-פארגו (סימול WFC) באופציות (WFC-WT). מכרתי מניות תמורת 33.15$ וקניתי אופציות תמורת 11.2$.
ככל שקראתי יותר על עסקי כריית הברזל, כך התחזקה אצלי התחושה שההימור שלי לגבי ואלי נכון. חשבתי על כך שכל שנה יש לי בסך הכל 2-3 רעיונות שאני ממש אוהב, אז זה יהיה טיפשי מצדי לא להמר בגדול על כך שואלי תרד. לאור זאת, יותר מהכפלתי את השורט שלי על המניה. כיום עומד מחיר המכירה (קרי – מחיר השורט) הממוצע שלי בואלי על 34.26$.
כמו שציינתי למעלה, מכרתי את כל ההחזקה שלי בקומולוס (סימול CMLS) החל ממחיר 3.85$ ועד ל 4.9$.

את הכסף מקומולוס פיצלתי בין סטיוארט (סימול STC) לבין אנטרפרייז-אינס (סימול בלונדון ETI).
אנטרפרייז-אינס היא השקעה חדשה אצלי, וגיליתי אותה בזכות לירון (שגם מגיב כאן בבלוג לפעמים). זאת חברה שמחזיקה נדל"ן שמיועד לפאבים ומפעילה אותם באמצעות זכיינים. לחברה כ-6,800 פאבים בבריטניה.

שווי השוק של החברה עומד על פחות מ-500 מליון פאונד, כאשר החברה מרוויחה כיום יותר מ-100 מליון פאונד בשנה. לפני מספר שנים הרווח היה הרבה יותר גבוה, אבל המיתון פגע קשות בעסקים של החברה. בנוסף, הממשלה הבריטית הגדילה את המס על האלכוהול – כל שנה מחירי האלכוהול עולים ב-2% מעל לאינפלציה. למען האמת, זה לא משהו שממש מדאיג אותי. כבר היום מחירי הבירה באנגליה הם מהגבוהים באירופה, ולכן אני מאמין שהממשלה תרד מתי שהו מרעיון המיסוי. אין לי ספק שברגע שיגמר המיתון, הפאבים הבריטים יפרחו שוב.

עם מכפיל רווח נמוך מ-5 ומכפיל הון של כ-0.3, יש הרבה מאוד טווח ביטחון בחברה. החיסרון הגדול כאן הוא המינוף המאוד גבוה – הון עצמי של 1.4 מיליארד לעומת חוב של 3.3 מיליארד. אם כי הריבית על החוב נמוכה, ולא פחות חשוב – החוב פרוס על הרבה מאוד שנים – חלק מהאג"ח פוקע רק ב-2032!
מי שמעוניין ללמוד עוד על החברה יכול, בין השאר, לעקוב אחר השיחה שהתפתחה בפורום לונג.

קניתי פעמיים במחירים של 104.5 ו 101.6.

שונות

ברקשיר האת'וואי פרסמה את הדוח השנתי, וכמו תמיד הדוח נפתח עם מכתב למשקיעים מוורן באפט. מומלץ לקרוא!

בנוסף התארח באפט אצל CNBC במשך שלוש שעות. מומלץ להקשיב לראיון אתו או לקרוא את התזכיר של הראיון.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא

החודש ההאנג-סנג עלה ב-1.9%. ה SPY עלה ב-2.3% וה DIA ב-2.7%. התיק שלי עלה ב-6.5%.

נדל"ן

בהונג-קונג דמי השכירות של נדל"ן משרדי עלו ב-30% ב-2010 – חדשות טובות להחזקות שלי בחברות נדל"ן הונג-קונגיות. בסין, למרות מאמצי השלטון לצנן את הנדל"ן המקומי, השוק עדיין ממשיך להיות חם. אבל לדעתי – לא לעולם חוסן. בסוף ינואר שנחאי וצ'ונג-צ'ין החלו להטיל מס רכוש על מי שרוכש דירה שנייה. לאור זאת, ולאור שורת צעדי הריסון האחרונים מצד ממשלת סין (עליהם אני מקווה לפרט בימים הקרובים), אני מניח שקצב הבנייה בסין די קרוב לשיא.

ממש קשה לי להבין את הטיפשות של ברוני-הברזל ומדוע הם כל כך בטוחים שהביקוש לברזל יגדל. ואלי הודיעה שהיא תגדיל את תפוקת הברזל ב-50% עד 2015. גם ל BHP ול RIO תכניות דומות. בנוסף לכך חברות קטנות יותר גם כן מגדילות את תפוקת הברזל בקצב מהיר – הנה שתי דוגמאות כאן וכאן.

דוחות

הדוח האחרון של וולס-פארגו היה לא רע בכלל, אבל השוק הגיב די באגרסיביות והפיל את המניה ביום פרסום הדוח.

רווח ה PTPP ירד שוב והגיע ל 8.1 מיליארד דולר. בעבר כבר הסברתי מדוע הרווחים יורדים. נוסף לסיבות אלו, ברבעון האחרון וולס-פארגו רשמה גם הוצאות חד פעמיות של יותר ממיליארד דולר. לעומת זאת, ההפרשות לחומ"ס המשיכו לרדת הרבעון ועמדו על כ-3 מיליארד דולר. אם נוריד ממספר זה 850 מליון שהם הורידו מהרזרווה, נקבל שנטו החברה מחקה 2.1 מיליארד – שזה קצת פחות ממה שיקרה ברבעון נורמלי. כלומר מהיום והלאה לא נראה יותר שיפור בהפרשות לחומ"ס. מה שאומר שמעכשיו שיפור ברווחים יגיע רק אם יהיה שיפור ברווח PTPP.

אני עדיין מחזיק בדעה שמ-2012 או 2013 החברה תתחיל להרוויח יותר מ-11 מיליארד דולר של רווח PTPP ברבעון. מה שיביא אותה לרווח נקי של יותר מ-20 מיליארד דולר בשנה. בינתיים החברה ממשיכה להגדיל את מספר ההפקדות של הלקוחות שלה. ברגע שהביקוש להלוואות יחזור לרמות גבוהות יותר, הרווחים של וולס יעלו חדות.

תנודות בתיק

הגדלתי קצת את המינוף על מנת לקנות עוד WFC-WT תמורת 11$. איזנתי את הקנייה הזאת עם שורט נוסף על VALE ב 35.92$.

חשבתי די הרבה על השורט בואלי בזמן האחרון. לא כל יום יש לי רעיון השקעה כל כך טוב. בממוצע אני מוצא 3-4 רעיונות בשנה. אני מאוד משוכנע שאני צודק בניתוח שלי של ואלי, ולהגביל את השורט שם ל-6% נראה לי כבזבוז הזדמנות. על כן החלטתי להגדיל את השורט. אני מתכוון להגדיל אותו שוב בימים הקרובים.

ב-2010 החלק של ההשקעות-בנכסים-קבועים כחלק מהתל"ג הסיני המשיך לגדול והגיע ל-70% מהתל"ג. זה פשוט נתון מדהים. הכלכלה הסינית לא בנויה על ייצוא ולא על צריכה אלא על בניה של עוד בתים ועוד כבישים. זאת בניגוד לדעה הרווחת אצל רוב האנשים שחושבים שסין היא מעצמה יצרנית. המציאות היא שסין היא מעצמה בתחום הנדל"ן. מקום בו בונים עוד ועוד בתים שאף אחד לעולם לא יגור בהם.

החגיגה הזאת קרובה מאוד לסיום. אין הרבה לאן לצמוח מ-70% מהתל"ג. מה שיותר מדהים זה שלמרות שההשקעה בנכסים קבועים צמחה בשנה שעברה בכ-24%, יבוא הברזל לסין פחת קצת. מה יקרה כשההשקעה בנכסים קבועים תחל לרדת?

אני חושב שמעולם לא הייתי כל כך בטוח באף השקעה כמו שאני משוכנע בשורט על ואלי. כשקונים מניות הרבה דברים יכולים להתפקשש. אפילו עם מניה כמו סאונדוויל תמיד יש סיכוי שההנהלה תעשה שטויות או במקרה של וולס-פארגו תמיד יש סיכוי ששינויי רגולציה ישפיעו לרעה על החברה. לכן כשקונים מניה, אפילו אם היא זולה מאוד, ישנם הרבה מאוד דברים שיכולים ללכת בכיוון הלא נכון. אבל במקרה של שורט-ואלי, אני לא רואה שום תסריט סביר שיכול להציל את החברה ממפולת קרובה.

בטווח של 2-3 שנים צריכת הברזל העולמית תרד, ושום דבר בעולם לא יוכל להציל את ואלי.

היום זה ערב ראש השנה הסיני – אז שנה טובה לכל אוכלי הקרפלך.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

תחילת השנהיי      ייחודש הבא