בעוד כשלושה שבועת תחל לה שנת הדרקון. שנה שאמורה להיות שנה טובה לפי המסורת הסינית, אבל לפי התחזית שלי, תהיה דווקא שנה מאתגרת מאוד לסינים.
זה כמובן לא ימנע מהסינים להוליד יותר ילדים ולערוך יותר חתונות בשנה זה – כמו שהם נוהגים בכל 12 שנים כששנת הדרקון מגיעה.

אני מעדיף ללכת נגד מומחי הפנג-שווי (风水) ולהתרחק השנה מסין. החלק של המניות ההונג-קונגיות בתיק שלי הוא הקטן ביותר מאז 2002. אם אכן אני צודק לגבי הבועה הסינית, אז עדיף להתרחק קצת ממניות סיניות. אני מעריך שבעוד שנתיים-שלוש תהיינה הזדמנויות מדהימות בהונג-קונג אחרי שהבורסה שם תרד, ואז יהיה כדאי לחזור לשוק ההונג-קונגי.

למרות הפסימיות שלי לגבי סין, אני אופטימי מאוד לגבי התיק שלי השנה. לאחר שנה לא קלה, אני מעריך שתהיה לי שנה טובה, ואני מקווה לתשואה גבוהה מ-20%. כמובן שאין לי דרך לדעת בוודאות שזה מה שייקרה, אבל משום מה אני מאוד אופטימי.

ככה נראה התיק שלי בתחילת השנה:

[table id=29 /]

כפי שניתן לראות מצבן של וולס-פארגו וסטיוארט יקבע את תשואת התיק שלי השנה. אלו שתי ההחזקות הגדולות שלי. ההחזקה השלישית הגדולה אצלי זה השורט על ואלי. ככה שאפשר להגיד שיש כאן מאין הימור על שנה טובה לכלכלה האמריקאית ושנה לא טובה בסין. אבל למעשה אמירה זו לא ממש נכונה. וולס-פארגו וסטיוארט יכולות לככב גם אם תהיה שנה די פושרת לכלכלה האמריקאית. מספיק שלא תהיה עלייה במספר עיקולי הבתים באמריקה בשביל שהרווחים של סטיוארט יזנקו בעשרות אחוזים. בדומה, כבר היום וולס מרוויחה כמעט 3$ למניה. מספיק שהשוק ייתן לה מכפיל רווח סביר יותר, בשביל שהמניה תעלה ב 30%-50%.

במקרה של ואלי, אפילו אם צריכת הברזל של סין לא תרד, בשנה-שנתיים הקרובות השוק הולך להיות מוצף ביותר ממאה מליוני טון של עופרת-ברזל, דבר שיביא לירידה של מחירי הברזל אל מתחת ל-100$ לטון. ירידה שכזאת תפגע קשות ברווחים של ואלי.

לאור זאת, אני מאמין שתיק ההשקעות שלי יניב תשואה יפה אפילו אם הימורי המקרו שלי לגבי ארה"ב וסין לא יתממשו במלואם.

וכמו שראינו בשנתיים האחרונות, הימורי מקרו הם ממש לא הצד החזק שלי, ועל כן השנה אני לא מתכוון לתת שום תחזית מעבר לכך שאני מאמין שהתל"ג הסיני יעלה השנה בפחות מ-8%.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

שנה שעברה..      ..חודש הבא

מה הייתם עושים אם לפני שנה הייתם מקבלים כדור בדולח במתנה אשר היה מראה לכם את האירועים המרכזיים של 2011:

– צונמי חסר תקדים הכה את יפן וגרם לאסון גרעיני נוסך צ'רנוביל כמאה קילומטרים מטוקיו.
– שיטפונות בתאילנד השביתו חלקים מתעשיית הדיסקים הקשיחים וגרמו לעלייה במחירים של אלו.
– משבר האשראי באירופה מחמיר. יוון פושטת רגל דה-פקטו ויש חששות רציניים לגבי עתידן של ספרד ואיטליה. תשואת האג"ח של אלו עולה אל מעל 7%. חשש אמיתי לגורל הבנקים האירופאים.
-העולם הערבי גועש. מהפיכות מביאות להתחזקות האסלאם הקיצוני.
-ההפגנות שהחלו באירופה מגיעות גם לארה"ב (ולישראל). המונים קוראים ל-"צדק חברתי" ולכבוש את וול-סטריט.
-בועת הנדל"ן בסין מתפוצצת.

אני מניח שרובנו היינו מניחים ששוקי המניות יתרסקו בשנה שכזאת, אבל הנה הדאו-ג'ונס הניב 7.4% בשנה שחלפה. פעמים רבות שאני מדבר עם אנשים על שוק ההון אני שומע דברים בנוסח – אירופה הולכת להתמוטט, תהיה מלחמה עם איראן (וכו') – ולכן עכשיו זה לא הזמן להשקיע בבורסה. העניין הוא שאין קשר בין מאורעות שכאלו לבין התשואות של הבורסה. הנה בסין הכלכלה בפריחה והתל"ג עולה ביותר מ-10% בשנה, ולמרות זאת הבורסה כאן נמצאת בשפל של שנים רבות. לעומת זאת הבורסה האמריקאית עלתה למרות האסון הגרעיני ביפן, למרות הבעיות באירופה ולמרות ההתאוששות האטית בארה"ב.

שאר המדדים פיגרו אחרי הדאו-ג'ונס. ב-2011 התשואה של ה SPY עמדה על 1.24%, התשואה של ה DIA עמדה על 7.4%, התשואה של מדד ההאנג-סנג עמדה על מינוס 17.2% והתשואה של התיק שלי היא 0.36%.

התיק הממונף ירד ב-12.72%, אז אם הייתי מחשיב אותו, התשואה שלי הייתה עוד יותר נמוכה. סך הכל התיק הממונף הוא בעל ערך של כעשירית מהתיק הלא ממונף שלי, אז ההשפעה שלו לא הייתה מאוד גבוהה אם הייתי מחשיב אותו, אבל זה היה מכניס אותי לטריטוריה שלילית השנה. כדי לא לסבך יותר מדי את העניינים, משנה הבאה אני מתכוון להחזיק רק תיק אחד שיכלול גם את המניות שקניתי ע"י מינוף.

אני מרגיש שאיך שהוא הצלחתי לצאת בשן ועין מהשנה הזאת. בתחילת השנה עוד כתבתי שאני מרגיש שזאת תהיה שנה לא טובה ושאני חושב שאני לא אצליח לעקוף את המדדים. בסופו של דבר התמקמתי איפה שהוא באמצע בין התשואה הגרועה של הונג-קונג לתשואה הסבירה של המדדים בארה"ב. המצב של התיק שלי היה יכול להיות הרבה יותר גרוע. זאת הייתה שנה לא קלה להרבה משקיעי ערך, ואני מרגיש שהייתי לא רחוק מתשואה הרבה יותר גרועה. שתי החלטות השנה הצילו לי את התשואה:

האחת הייתה לפתוח פוזיציית שורט נגד ואלי (סימול VALE) ולהגדיל אותה שוב ושוב לאורך השנה. ואלי ירדה ביותר מ-30%. רק השקעה זו הוסיפה לי כמעט 10 נקודות האחוז לתשואה.
ההחלטה השנייה הייתה למכור את סאונדוויל (סימול בהונג-קונג 878) כשהיא נסחרה ב 11$-12$. עם תחילת השנה סאונדוויל זינקה בכ-30%, וכיוון שזאת הייתה ההחזקה הגדולה ביותר אצלי בתיק, ההשפעה שלה על התיק שלי הייתה משמעותית מאוד. לשמחתי החלטתי למכור מניה זו די קרוב לשיא שלה.

ללא שתי פעולות אלו מצבי השנה היה גרוע בהרבה.

סך הכל, מ-2006 – אז התחלתי בכתיבת הבלוג הזה – התשואה שלי עוקפת את המדדים בצורה יפה מאוד:

[table id=28 /]

עכשיו, כשאני מסתכל על הטבלה, התשואה השנה נראית מאוד מאכזבת. חוץ מב-2008 שהייתה שנה נוראית, בכל שאר השנים הכיתי את המדדים שוק על ירך. אבל השנה לא הצלחתי לעשות זאת. למרות זאת, אני לא מצליח לחשוב על אף טעות שעשיתי. הטעות היחידה אולי היא שלא קראתי את הדוחות של GMCR ישר אחרי שדויד איינהורן דיבר עליה. יש סיכוי שאם הייתי עושה זאת, הייתי פותח פוזיציית שורט על המניה. אבל חוץ מזה, אני לא מצליח לחשוב על אף טעות רצינית שעשיתי השנה.

היו לי שתי מניות שאכזבו בגדול השנה – הראשונה היא כמובן אנטרפרייז-אינס (סימול בלונדון ETI) והשנייה היא האצ'ינסון (סימול HTCH). אבל בשני המקרים אני לא חושב שעשיתי טעות בהשקעות האלו. ימים יגידו.

הסיבה העיקרית לתשואה הנמוכה שלי השנה היא ששתי ההשקעות הגדולות שלי (ובעוד כמה ימים כשאני אפרסם את הרכב התיק שלי, תכלו לראות עד כמה השקעות אלו גדולות) – סטיוארט (סימול STC) ווולס-פארגו (סימול WFC) טרם הבשילו. אני עדיין מאמין שמניות אלו תככבנה בשנים הקרובות, אבל זה לא קרה השנה. כשזה יקרה, התיק שלי יעוף צפונה. עד אז אני מתאזר בסבלנות.

תחזיות כמו חול

כמו בכל שנה, גם השנה נכשלתי בנבואות המקרו שנתתי בתחילת השנה. בואו נבדוק:

השנה תמשיך ההתאוששות בכלכלה האמריקאית. הנדל"ן יגיע לשפל והמחירים יתחילו לטפס מתי שהוא השנה. קצב התחלות הבנייה יעבור את ה 700-800 אלף לקראת סוף השנה.

הכלכלה האמריקאית אכן התאוששה, אבל בקצב איטי ביותר. מחירי הנדל"ן דווקא המשיכו לרדת, וקצב התחלות הבנייה הגיע ל 685 אלף.

אחרי שיהיה ברור לכולם שהכלכלה האמריקאית ממשיכה להתאושש, חברות תתחלנה לגייס עובדים, ונראה ירידה ברמת האבטלה.

האבטלה אכן החלה לרדת אבל בקצב איטי מאוד.

הבנקים יתחילו להלוות יותר. אני מצפה שוולס פרגו תככב השנה.

הבנקים אכן החלו להלוות יותר – בעיקר לשוק העסקי. השוק הביתי עדיין חלש. וולס-פארגו אומנם מצליחה להגדיל את הרווחים אבל המניה רחוקה הייתה מלככב.

כשיהיה ברור שאמריקה לא נופלת ושאירופה מתייצבת, תשומת הלב תופנה מזרחה לבעיות בסין.

כאן טעיתי בגדול. תשומת הלב הופנתה השנה לאירופה. רק בודדים מסתכלים ורואים את הבעיות של סין.

השנה תהיה ירידה בפעילות הנדל"ן בסין וכמו גם במחירים. הסינים ינסו לעשות הכל כדי למנוע משבר, אבל לדעתי זה לא כל כך יעבוד. אני לא צופה שתהיה השנה מפולת בסין כיוון שלוקח זמן לדברים האלו להתגלגל, אבל מחירי הנדל"ן יירדו וזה יהיה סימן ראשון לשנים הבאות שיהיו קשות יותר לכלכלה הסינית.

כאן צדקתי בגדול. ישנה ירידה משמעותית בפעילות הנדל"ן ובמחירים בסין. ואכן כמו שכתבתי, המפולת עוד לא הגיעה לסין, אבל היא בדרך….

התפתחויות בהחזקות

החודש לא יצאו דוחות חדשים. מי שיש לו קצת זמן יכול להקשיב למצגות של שלוש מהחברות בהן אני מושקע.

המנכ"ל החדש של סטיוארט הרצה בכנס משקיעים. הנה המצגת. וכאן ניתן למצוא את ההרצאה.
המנכ"ל של וולס-פארגו הרצה בכנס בנקאים של גולדמן-זקס.
מי שמתעניין בואלי, יכול לצפות ביום ואלי בלונדון וביום ואלי בניו-יורק. את המצגת ניתן למצוא כאן.

פעולות בתיק

שוב דבר מעניין לא קרה בגזרה הזאת. המשכתי להגדיל את הפוזיציות בדברים הרגילים – קניתי עוד וורנטים של וולס-פארגו ל-2018 תמורת 8.82$, קניתי עוד ליפים – WFC Jan 18 '14 $35 Call תמורת 2.05$ והגדלתי עוד קצת את השורט על ואלי במחיר של 21$.

שתהייה שנה טובה. אני מקווה לכתוב בקרוב את הרשומה הראשונה לשנה החדשה שתכלול גם את הרכב תיק-ההשקעות שלי.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבר..      ..שנה הבאה

מתחילת השנה התשואה של ה SPY עומדת על 0.9%, התשואה של ה DIA עומדת על 6%, התשואה של מדד ההאנג-סנג עומדת על מינוס 19.3% והתשואה של התיק שלי היא מינוס 1.7%.

התיק הממונף ירד ב-12%, אז אם הייתי מחשיב אותו, התשואה שלי הייתה עוד יותר נמוכה.

השיפור הקל החודש בתשואה שלי נובע בעיקר בגלל המשך הירידה בואלי (סימול VALE) ובגלל העליות בסטיוארט (סימול STC), העליות בפינסברי (סימול בלונדון FIF) והעליות באנטרפרייז-אינס (סימול בלונדון ETI). כמו כן טאי-פינג (סימול 146) עלתה יפה החודש עקב התפתחות מעניינת בחברה עליה אני אכתוב בהמשך.

דוחות ודיווחים

אסיה-סטנדרד (סימול 129) דיווחה על הפסד צפוי עקב הירידה בבורסות בעולם. מה שמפריע לי זאת רכישת הקרקעות האחרונה בשנחאי ובמקאו. ברור לי שהם יפסידו על עסקאות אלו. בנוסף, מחירי הדירות באזור בו הם מחזיקים קרקע בבייג'ינג (Tong Zhou) מתרסקים במהירות, כך שגם על פרויקט זה סביר שהם יפסידו כסף. למרות כל אלו המניה עדיין זולה מאוד ונסחרת בפחות מחמישית מההון העצמי של החברה.

הדוח של אנטרפרייז-אינס הפתיע אותי לטובה. עם התרסקות המניה בחודשים האחרונים כבר חששתי שמישהו יודע משהו שאני לא, אבל הסתבר שלא כך. החברה הרוויחה 117 מליון פאונד בשנה הפיננסית האחרונה. תזרים המזומנים שלה הרבה יותר נמוך בגלל הוצאות ה CAP EX הגבוהות, ועל כן הייתי מעריך שהחברה הרוויחה כ-70 מליון פאונד לפני שינויים בהערכת השווי של הנדל"ן שברשותה. הנושא המדאיג בדוח זה הוא המחירים הנמוכים בהם מכרה החברה פאבים – הרבה מתחת לשוויים בספרים. אי אפשר להתעלם מהפסדים אלו, והשאלה היא האם החברה תמשיך למכור נכסים בזול או שדף חדש לפנינו. סך הכל התזרים של החברה מצדיק שווי שוק הגבוה בהרבה מה-180 מליון פאונד שהשוק מעניק לה (קרי – מכפיל רווח של כ-2.5). הרבה תלוי בהסדר החוב אליו תגיע החברה מול הבנקים. לפי שיחת הוועידה, החברה מתכוונת להאיץ את השיחות עם הבנקים ולהגיע להסדר חוב בחודשים הקרובים.

המחיר הזול של החברה נובע כנראה גם מהחוב הבנקאי וגם מכך שהחברה צריכה להתחיל לשלם שני אג"חים (סדרות A3 ו A4) החל מ-2013 בסך כולל של כמעט מיליארד פאונד. אומנם סדרות אלו פרוסות על כ-10 שנים, אבל זה אומר שכל שנה החברה תצטרך לשלם קרוב למאה מליון פאונד. לדעתי החברה תצליח לעמוד בהחזר החוב כי תמיד הם יכולים למכור כמה פאבים.

חדשות נוספות לחברה באו מהפרלמנט הבריטי שהחליט שלא להוסיף רגולציה לתעשייה דרך חקיקה נוספת. לא ממש הפתעה לדעתי, אבל השוק הגיב בחיוב לחדשות אלו.

פינסבורי ממשיכה לספק חדשות טובות, והודיעה על עלייה של 17% בהכנסות בארבעת החודשים של השנה הפיננסית החדשה לעומת שנה שעברה.

חודש שעבר זאת הייתה דקה (סימול 997) והחודש זאת טאי-פינג (סימול 146). טאי-פינג הודיעה על כוונתה למכור את ההחזקה שלה בשלושת חברות הבת בסין לשותף הסיני שלה תמורת 340 מליון דולר הונג-קונגי. מה שיפה כאן זה שביום ההודעה שווי החברה עמד כל כ-300 מליון דולר. כלומר החברה תקבל 340 מליון דולר במזומן (וזאת בנוסף ל-150 מליון דולר שכבר יושבים בחשבון הבנק של החברה), תמשיך להחזיק בכל שאר המפעלים והחברות שלה, ואת כל זאת ניתן לקנות תמורת כ-300 מליון דולר. אה, ולמי שתהה, לחברה אין חוב. הנה לכם נט-נט אידאלי (בהנחה כמובן שהעסקה תצא לפועל).

כתבתי כאן בעבר על טאי-פינג, אבל הנה תקציר קטן – מדובר בחברה קטנה מהונג-קונג שמייצרת שטיחים – בעיקר שטיחי יוקרה לשוק ההארחה (קרי לבתי מלון 5 כוכבים). אבל גם שטיחים ליכטות, מטוסים וגם שטיחים יקרים לשוק הביתי. הבעלים העיקריים של החברה הוא מייקל כדורי – יהודי שעל שם משפחתו נקרא בית הספר החקלאי שליד הר-תבור. כדורי הוא אחד מעשירי הונג-קונג בזכות ההחזקות שלו ב CLP (אחת משתי חברות החשמל בהונג-קונג) וב-"מלונות הונג-קונג ושנחאי".

לאור עובדה זו (שכדורי מחזיק בנתח משמעותי בחברה) הסיכוי לאיזה שהיא רמאות בחברה הוא קלוש.

השאלה הגדולה היא מה הסיכוי שהעסקה תצא לפועל. הדירקטוריון של טאי-פינג כבר נענה בחיוב להצעה של השותף הסיני, ולכן אין סיבה שלהצעה לא יהיה רוב (כי למייקל כדורי יש 37% ממניות החברה). הסיכון היחידי הוא שהשותף הסיני ייסוג מההצעה. הדמיון בין דקה לבין טאי-פינג משעשע. מדובר בשתי חברות שישבתי עליהן די הרבה זמן בידיעה שהן זולות מאוד מבלי שהמניות עלו יותר מדי, והנה במרווח של חודש שתי החברות הולכות למכור את הפעילות שלהן בסין למשקיע סיני.

העיתוי שלי במניה זו פשוט מדהים. אני מחזיק במניה כבר תקופה ארוכה ובדיוק לפני כחודש החלטתי למכור את ההחזקה. המסחר במניה כה דליל שמכרתי רק כשליש מההחזקה שלי לפני שהתייאשתי והחלטתי להשאיר את שאר המניות. זמן קצר לאחר שמכרתי יצאה החברה עם הודעת הרכישה. בעקבות הודאה זו החלטתי לקנות בחזרה חלק מהמניות שמכרתי אבל במחיר גבוה יותר מזה שמכרתי. ואז אתמול החברה יצאה עם הזהרת רווח עקב ההצפות בתאילנד.
אבל, אפילו עם אזהרת הרווח, מי שקונה היום את המניה יקבל חברה זולה מאוד. יש סיכוי גבוה מאוד שלחברה יהיו יותר מ-450 מליון דולר במזומן תוך מספר חודשים, ועוד הוא יקבל את כל האופרציה של החברה מחוץ לסין – קרי המפעלים בתאילנד ובפיליפינים וכל השיווק באירופה, בארה"ב ובשאר העולם. שווי השוק של החברה היום (אחרי הזינוק בימים האחרונים) עומד על 350 מליון דולר. כמו שאמרתי – נט-נט אידאלי, וזה מדהים שאחרי ההודעה המניה לא עלתה באיזה 100%.

לאחר שמחירי הברזל הגיעו לשפל של 118$ בחודש שעבר הם זינקו עד לכמעט 150$ ואז לפני כשבוע החלו לרדת שוב, וכיום הם עומדים על כ-140$. בגלל המנגנון בו ואלי (סימול VALE) מוכרת את הברזל שהיא כורה (שרובו מבוסס על תמחור לפי המחירים ברבעון הקודם וחלקו לפי מחירי ספוט) זה ברור שהרווחים של ואלי ברבעון הנוכחי כמו גם ברבעון הראשון של 2012 וכנראה גם ברבעון השני של 2012 יהיו נמוכים משמעותית מהרווחים ברבעונים האחרונים. ככה שמי שקנה את ואלי על בסיס מכפיל הרווח הנמוך שלה הולך להתאכזב קשות.

לראשונה מאז 2009 נרשמה בסין צמיחה שלילית ביצור התעשייתי. לאור הירידה במחירי הברזל, נתון זה לא הפתיע אותי, כיוון שלדעתי מחירי הברזל הם האינדיקציה הטובה ביותר למצבה הכלכלי של סין, והם מאותתים לנו שסין נכנסת להאטה משמעותית. שוק הנדל"ן בסין ממשיך לקרטע וההשקעה בתשתית הרכבות ירדה בחודשים האחרונים בכ-60%-70% לעומת השנה שעברה! כל אלו מבשרים על המשך חולשה בשוק הברזל ובכלכלה הסינית.

ייצור הפלדה היומי בסין ירד מכ-2 מליון טון ביום לפני מספר חודשים לפחות מ-1.7 מליון היום. למה זה קרה? כי בועת הנדל"ן בסין התפוצצה וישנה האטה בבנייה.
ביולי כתבתי כאן לראשונה שבועת הנדל"ן התפוצצה, ומאז הדברים מתדרדרים בקצב מהיר משחשבתי. למשל, כתבתי אז שהשלב הראשון של התפוצצות הבועה לו קראתי "שלב ההתפכחות החלקית" יימשך בין חצי שנה לשנה, אבל נראה שכבר היום הגענו לשלב השני – או "שלב ההכרה". כמעט כולם כבר מכירים בעובדה שהייתה בועת נדל"ן בסין והיא התפוצצה (כשאני אומר "כמעט כולם" אני מתכוון לאלו שקשורים לתעשיית הנדל"ן בסין – כמו קבלנים, מתווכים וכו'). ישנה ירידה מאוד מאוד משמעותית הן במספר הדירות שנמכרות והן במחירי הבתים. ירידות אלו התפשטו כבר לערים TIER 2 ו TIER 3.

הנה מספר דוגמאות למצבו הקשה של שוק הנדל"ן הסיני:
– מספר הדירות החדשות שנמכרו בבייג'ינג מתחילת השנה ירד בכ-30% לעומת השנה שעברה והגיע לשפל של עשור!
– בשמונה ערים שנבדקו (4 ערי ה TIER 1 ועוד 4 ערי TIER 2) מספר התחלות הבנייה כפול ממספר הדירות שנמכרות. כלומר – על כל דירה שנמכרת, מתחילים לבנות שתיים.
– ביולי כתבתי שמלאי הדירות בבייג'ינג הגיע ל-110 אלף, ולקח לו רק שלושה חודשים לעלות מ-100 אלף ל-110 אלף. היום המלאי הגיע כבר ל-130 אלף כאשר לקח לו לטפס מ-120 אלף חודש אחד בלבד.
– ב-130 ערים מרכזיות בסין נרשמה ירידה של כ-30% במכירת אדמות השנה ביחס לשנה שעברה.

אלו רק טעימות מהמצב הקשה של שוק הנדל"ן בסין. מספר הדירות שנמכרות ירד בצורה דרסטית – וזה כבר משהו שהתפשט לרוב הערים בסין ולא תופעה של הערים הגדולות בלבד. לאור זאת, ברור ששנה הבאה תהיה ירידה דרסטית במספר התחלות הבנייה מה שיביא לירידה בדרישה העולמית לברזל.

החולשה הברורה בשוק הנדל"ן הסיני לא ממש משנה את דעתם של ברוני-הברזל אשר מתכוונים להמשיך במלוא הקיטור להגדיל את התפוקה (הנה דוגמה).
זה כיף להיות צודק, לדעת את זה ולעשות מזה כסף!

פעולות בתיק

בחודש שעבר דיווחתי על ההתפתחות המעניינת בדקה. החודש החלטתי שלא להסתכן ולחכות לעסקה שתצא לפועל, ומכרתי את כל ההחזקה שלי תמורת 2.3$ ו 2.29$.
כמו שכתבתי למעלה, קניתי קצת מניות של טאי-פינג תמורת 1.6$.

בבורסה האמריקאית הגדלתי עוד את השורט שלי על ואלי במחיר 25.81$.

לאור הנפילות של וולס-פארגו לא יכולתי להתאפק וקניתי עוד WFC Jan 18 '14 $35 Call תמורת 2.22$, 2.1$ ו 1.92$. הגדלתי די משמעותית את ההחזקה הזאת וכיום היא בערך באותו הגודל של WFC Jan 19 '13  $35 Call. כל אחת משתי החזקות אלו תופסת כ-5% מהתיק שלי. יש סיכוי גדול מאוד שאני אפסיד 100% על WFC Jan 19 '13  $35 Call, אבל אני מקווה שהאופציות של 2014 יעלו מספיק בשביל להצדיק הימור זה על האופציות.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבר..      ..חודש הבא

מתחילת השנה התשואה של ה SPY עומדת על 1.2%, התשואה של ה DIA עומדת על 5.2%, התשואה של מדד ההאנג-סנג עומדת על מינוס 11.3% והתשואה של התיק שלי היא מינוס 8.2%.

התיק הממונף ירד באיזה 16%, אז אם הייתי מחשיב אותו, התשואה שלי הייתה עוד יותר נמוכה.

אתחיל בעדכון קצר על מצב המרג'ין בחשבונות אצלי. בחודש שעבר סיפרתי שקיבלתי מרג'ין-קול באחד הברוקרים שלי – בום, ושהתקרבתי מאוד למרג'ין-קול בברוקר שני – איטרייד. לפני מספר ימים משום מה איטרייד העלו לי את מגבלת המרג'ין – כנראה בגלל הירידה החדה במחיר של ואלי (סימול VALE). ככה שטווח הביטחון שלי אצל איטרייד עלה מאוד, וכיום אני רחוק מאוד מלקבל שם מרג'ין-קול. בבום המשכתי לחיות עם מרג'ין-קול לאורך כל החודש, והמשכתי להתעלם ממנו. הסברתי כאן שהמרג'ין-קול אינו גדול ביחס לתיק שלי, ונובע בעיקר מהצורה בה הברוקר שלי מחשב את המרג'ין שמגיע לי על כל מניה. אני התעלמתי מהמרג'ין-קול לאורך כל החודש, והברוקר לא פנה אלי, ולא דרש ממני לכסות את המרג'ין.

לפני כמה ימים חלה התפתחות משמעותית באחת המניות בה אני מחזיק – דקה (סימול 997). אני אפרט בהמשך על התפתחות זו. בינתיים אני רק אגיד שהתפתחות זו הביאה לזינוק של יותר מ-100% במחיר המניה כמו גם לעליה משמעותית בנפח המסחר (למעשה לפני הודעה זו, במשך חודשים לא היה כמעט בכלל מסחר במניה – אולי ממוצע של 1,000 ש"ח בחודש של מסחר במניה). דבר זה הביא לכך שהברוקר אפשר לי לקחת מרג'ין על מניה זו – דבר שכמעט וסגר לי לגמרי את המרג'ין-קול. ככה שהיום אני במצב הרבה יותר טוב מאיפה שהייתי לפני חודש.

דוחות ודיווחים

שתי ההחזקות הגדולות שלי – וולס-פארגו (סימול WFC) וסטיוארט (סימול STC) דיווחו על תוצאות לרבעון השלישי של השנה. דיברתי עליהן כל כך הרבה בשנה האחרונה שאני לא מרגיש שיש לי הרבה מה להוסיף. סך הכל הדוחות היו סבירים בהחלט, ואני עדיין מחזיק בעמדה ששתי חברות אלו זולות ביותר. רק עדכון קטן לגבי עמלת הדביט-קרד שוולס תכננה לגבות – נראה שהם ירדו מזה, לכן ניתן לצפות לפגיעה של כ-200 מליון דולר בהכנסות לרבעון.

ההחזקה השלישית הכי גודלה שלי היא השורט על ואלי (סימול VALE). גם ואלי פרסמה החודש את תוצאות הרבעון השלישי של השנה. החברה דיווחה על רווח נקי של כ-6 מיליארד דולר ברבעון (אם מתעלמים מהוצאות גידור חד-פעמיות) – או בחישוב שנתי – רווח של כ-24 מיליארד דולר. שווי השוק שלה עומד על בערך 123 מיליארד דולר. כלומר, החברה נסחרת במכפיל רווח של כ-5.

מן הסתם, בגלל שעשיתי שורט על המניה, אני מאמין שהמניה יקרה הרבה יותר ממה שנראה על פניו. סיבה ראשונה לכך היא שתזרים המזומנים של החברה נראה הרבה פחות טוב. ואלי מדווחת על כמיליארד דולר של פחת ברבעון, אבל הוצאות ה CAP EX שלה עומדות על 4-5 מיליארד דולר ברבעון. בחישוב שנתי ה CAP EX עולה על הפחת בכ-14 מיליארד דולר. מה שאומר שואלי, למרות הרווחים הנאים שלה, אינה מייצרת טונות של מזומנים. הסיבות לכך די ברורות – שולי הרווח הגולמי עולים על 50%, לכן לכאורה יש היגיון מאחורי רצון החברה להגדיל את נפח הפעילות שלה. אני, מן הסתם, חולק על תאוריה זאת ומאמין שתוך כשנה שוק הברזל יעבור ממצב של עודף ביקוש לעודף היצע. דבר זה יביא לנפילה משמעותית בשולי הרווח של ואלי. לכן, לדעתי, חלק נכבד מהוצאות ה CAP EX של החברה זה פשוט כסף שהולך לפח.

נכון, לא כל הוצאות ה CAP EX של ואלי הולכות לחטיבת-הברזל. החברה גם משקיעה הרבה בתחומים אחרים (למשל, פחם, פוספטים ניקל ועוד), אבל עדיין חלק נכבד מההוצאות הולכות לכיוון הברזל והפלדה. כמו כן, חטיבות אחרות – כמו למשל הפחם והפוספטים – לא ממש רווחיות, ובתחומים אחרים – כמו למשל ניקל, פחם ונחושת אני צופה שגם תהיה ירידה משמעותית כשהבניה בסין תאט.

סיבה שנייה בגללה אני מאמין שואלי לא זולה בכלל, היא התלות שלה במחירי הברזל הגבוהים. שולי הרווח הגולמי הגבוהים של חברות הברזל משמעותם שיש למחירים הרבה לאן לרדת במקרה והביקוש לברזל יירד (כמו שאני מאמין שיקרה). מחיר הברזל ברבעון השלישי עמד על 175$ לטון. אבל מאז המחירים ירדו. לפני מספר ימים המחיר ירד כבר ל-117$ ואז התחיל לעלות והגיע היום ל-120$. נניח, סתם בשביל הכיף, שמחירי הברזל יתייצבו על 120$ (ואני לא אומר שזה מה שיקרה בעתיד הקרוב!). זה אומר פגיעה של 55 דולר כפול 300 מליון טון של ברזל שואלי כורה – או פגיעה של כ-16.5 מיליארד דולר בהכנסה השנתית של ואלי. סביר להניח שבמקרה שכזה ואלי לא תוכל לחתוך כל כך בהוצאות לפני מס (לפחות לא בהתחלה), ולכן רוב הירידה בהכנסות תתגלגל לרווח לפני מס. במקרה של הדוגמה שלעיל, מדובר על לפחות ירידה של 12 מיליארד דולר בשורה התחתונה – מה שיחתוך את הרווח בחצי.

וכל זאת רק לפי מחירי הברזל של היום – עוד לפני שהחלה הנפילה אותה אני צופה במספר התחלות הבנייה בסין. כל אחד יכול לעשות את אותו החישוב על מה יקרה לואלי אם למשל מחירי הברזל יירדו אל 70$ ובמקום למכור 300 מליון טון בשנה הם יימכרו רק 200 (שזה תסריט סביר מאוד לדעתי). בינתיים ואלי ממשיכה להתרחב. קחו למשל את הוצאות השכר של החברה – ברבעון השלישי של השנה הם עמדו על 820 מליון דולר לעומת 740 ברבעון השני. מספר העובדים עלה תוך רבעון מ-74 אלף ל-77 אלף. בנוסף בתחילת נובמבר החברה העלתה ב-8.6% את המשכורות של העובדים בברזיל, ותעלה שוב ב-8% בשנה הבאה.

כשההכנסות יירדו יהיה מאוד קשה לחברה לחתוך את ההוצאות בהתאם.

לפני מספר ימים דיווחתי כאן שמחירי הברזל ירדו בצורה חדה והנחתי שזה בגלל שהסינים משתמשים במלאי הברז אצלם בנמלים במקום לקנות סחורה חדשה. זה גם מה שמנכ"ל ואלי טען בשיחת הועידה האחרונה. בנוסף הוא חושב שהירידה במחיר נובעת גם מכך שעונת המונסונים בהודו הסתיימה – כלומר הודו יכלה לייצא יותר ברזל לסין. כמו כן, עלייה בתפוקת הברזל מאוסטרליה וחולשה בביקוש באירופה תרמו לירידה במחירי הברזל.

לפחות לגבי מלאי הברזל גם אני וגם המנכ"ל טעינו. הנתונים של אוקטובר מראים שבשבוע שבו נרשמה ירידה חדה במחירי הברזל הייתה דווקא עלייה במלאי הברזל בנמלים. למרות שקצת מוקדם לקבוע, אבל ההערכה שלי היא שיש האטה בביקוש הסיני לברזל – או במילים אחרות – סין מתחילה לבנות פחות בתים. מספר הדירות שנמכרות בסין ממשיך לדשדש. בחודש אוקטובר נרשמה ירידה במספר הדירות החדשות שנמכרו ביחס לאוקטובר שנה שעברה ב-26 ערים (מתוך 35 שנבדקו). אחרי כחצי שנה של ירידה חדה במספר הדירות שנמכרות כנראה שהקבלנים החלו להאט את קצב הבנייה – וזה מה שהביא לירידה בצריכת הברזל. שוב, עוד מוקדם לקבוע, אבל נראה לי שזה מה שקורה.

עוד חדשות רעות לואלי באו משר השיכון הסיני אשר הודיע כי בשנה הבאה כנראה תבוצע "התאמה" במספר הדירות הציבוריות שיבנו – היינו, הסינים יכלו בבנייתן של פחות מ-10 מליון דירות. לאור כל זאת, אני מניח שמחירי הברזל יסחרו במחירים נמוכים (נגיד באזור ה-100$) כבר תוך 2-3 רבעונים.

האצ'ינסון (סימול HTCH) דיווחה על רבעון לא רע בכלל בו היא דיווחה סוף סוף על תזרים מזומנים חיובי. אבל זה לא מה שהעסיק את השוק בשבועות האחרונים. מחיר המניה התרסק לגמרי בעקבות הצפת המפעל החדש שלה בתאילנד. עד שסוף סוף החברה סיימה את תהליך המעבר שלה לתאילנד והחלה לייצר שם בזול, נפלה החברה על שנת מונסונים חריפה במיוחד שגרמה להצפות החמורות ביותר מזה 50 שנה במדינה הסיאמית. מפעל החברה הוצף והושבת. החדשות הרעות לא נגמרות כאן – גם המפעל של הלקוחה הגדולה ביותר שלה – ווסטרן דיגיטל – הוצף לגמרי.

החדשות הטובות הן שלחברה יש ביטוח שיכסה חלק מההפסדים, ושהמפעלים בארה"ב עדיין פעילים ויכולים לטפל בכל ההזמנות. אבל זה לא יעזור להאצ'ינסון יותר מדי כי הלקוחה הגדולה שלה נפגעה, והביקוש למוצרים שלה יירד ברבעונים הבאים. (דרך אגב, זה גם אומר שמחירי ההרד-דיסקים והמחשבים האישיים הולכים להתייקר בתקופה הקרובה).

נראה שייקח עוד כחודש עד שבכלל יהיה ניתן להיכנס למפעל ואז עוד שני רבעונים לשפץ את המפעל ואז עוד כמה רבעונים להביא ציוד חדש ולהגיע לרמה רגילה של ייצור. בקיצור, המצב די נורא, אבל לדעתי השוק העניש את המניה הרבה יותר ממה שמגיע לה. לחברה יש כרית מזומנים יפה. כרית זו יחד עם כספי הביטוח יעזרו לה לעבור שנה קשה זו. לאחר שהבוץ ישקע, האצ'ינסון תצליח להגשים את התכנית שלה להיות היצרנית הכי זולה בתחום – וזה מה שבאמת חשוב. כל עוד החברה תצליח לשרוד את המשבר הזה (ולדעתי היא תצליח), מחיר המניה נראה זול מאוד.

מספר חדשות מסאונדוויל (סימול 878) – החברה השכירה את אחת החנויות שבפלזה לברבורי (Burberry) – שדרוג יפה שבטח גם מתוגמל בשכירות שסאונדוויל תקבל.
בנוסף השתלטה החברה על 40% מבניין בואן-צ'אי (Wan Chai). ואן-צ'אי הוא אזור מרכזי באי הונג-קונג שמשנה מאוד את פניו בשנים האחרונות. סאונדוויל שילמה בערך 10 אלף דולר הונג-קונגי לרגל מרובעת, שזה הרבה יותר ממה שהחברה שילמה עד היום. אם נוסיף לכך 2,000 דולר הוצאות פיתוח, החברה תצטרך למכור תמורת לפחות 12 אלף דולר לרגל בשביל לא להפסיד. כיום המחירים של דירות יוקרה חדשות באזור עולות יותר מ-20 אלף. העניין הוא שקשה לדעת עד כמה מחירי הדירות בהונג-קונג יירדו בשנים הקרובות.

מה שמעניין זה טקטיקות הקנייה בהן משתמשת החברה כפי שהן מתוארות בכתבה הזאת. חברה אחרת התחרתה עם סאונדוויל על הנכס. הטקטיקה בה השתמשה סאונדוויל הייתה לקנות כל דירה שיוצאת לשוק – כלומר כל דירה שנמכרת בבניין – סאונדוויל רכשה אותה. המתחרה, לעומת זאת, ניסתה לאגד שמונה בעלי דירות ולקנות מכולם במכה אחת. בסופו של דבר השיטה של סאונדוויל הצליחה, והם הצליחו להגיע ל-40% בעלות על הבניין – מה שגרם למתחרה לסגת. עוד משהו מעניין זה שהחברה משתמשת במספר חברות בת שונות בשביל להשתלט על נכסים. ככה המוכרים לא יודעים שמישהו מנסה להשתלט על כל הבניין (כי כל פעם הקונה הוא לכאורה חברה אחרת).

ועכשיו נגיע למה שהבטחתי בתחילת הרשומה – לדקה. דקה (סימול 997) הודיעה על פיצול החברה לשתיים כאשר כל חלק יימכר. החלק הראשון כולל את פעילות ריהוט המלונות והחנויות של החברה, אשר יימכר לקונה חיצוני תמורת 1.65$ למניה לאחר מכן יומרו המניות של דקה במניות אחרות ואלו ירכשו ע"י מנהלי החברה תמורת 0.8$ למניה (כלומר מנהלי החברה ייקנו את החלק השני של החברה – שכולל, בין השאר, את מפעלי הרהיטים). הפרטים קצת יותר מורכבים ואפשר לקרוא אותם כאן. השורה התחתונה היא, שאם הכל יתרחש כמתוכנן, כל בעל מניה של דקה יקבל 2.45$ במזומן, וכל זה אמור להתרחש לפני סוף ינואר 2012. לפני הודעה זו מחיר המניה עמד על דולר אחד. ההודעה הקפיצה את מחיר המניה ומאז הוא משייט באזור ה 2.27$-2.32$. מי שמעוניין במשחק ארביטראז', יכול להרוויח כאן 5%-8% (תלוי במחיר שהוא יקנה את המניה) תוך זמן מאוד קצר של כחודשיים. הסיכון הוא כמובן שמשהו בעסקה ישתבש, הרכישות תתבטלנה ומחיר המניה יחזור להיסחר בדולר. לדעתי הסיכון לא מאוד גדול כי הקונה כבר הפקיד חלק מהכסף אצל מנהלי החברה. ככה שמה שצריך זה רק אישור של בעלי מניות המיעוט בחברה, וקשה לי להאמין שהם לא יאשרו את זה (כי אף אחד לא רוצה שמניה שלו תרד ב-50%). אבל, שוב, תמיד יש סיכון וכל אחד צריך לחשוב האם הסיכון שווה את התשואה.

אני מכרתי כמות מאוד קטנה של מניות ב 2.3$ רק בגלל שהייתי כסף למחייה והעדפתי למכור מניות של דקה על פני העברה כספית מאיטרייד (דבר שהיה עולה לי גם בהמרת מט"ח). את רוב המניות אני מנסה בינתיים למכור ב 2.35$, אבל יכול להיות שאני אמכור גם בפחות – וזאת בגלל ההזדמנויות האחרות שיש בשוק – כמו למשל האצ'ינסון ואנטרקום (סימול ETM).

ואם באנטרקום עסקינן, החברה פרסמה שלשום את התוצאות לרבעון השלישי של השנה. יש לי מה להגיד על כך, אבל הרשומה הזאת כבר מתארכת הרבה יותר מאשר חשבתי. בשביל לא לעייף אותכם יותר מדי, אני אפרט על הדוח בעוד כמה ימים ברשומה נפרדת.

פעולות בתיק

מכרתי בערך שליש מההחזקה שלי באסיה סטנדרד (סימול 129) תמורת 1.22$ למניה. הסיבה לכך היא שעם המפולת שאני צופה שתגיע לסין אני מעדיף לדלל עוד קצת את ההשקעות שלי בהונג-קונג ולהעביר את הכסף לארה"ב – שם יש היום הזדמנויות רבות. עם הכסף קניתי עוד WFC Jan 18 '14 $35 Call תמורת 2.35$ ו 2.49$.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבר..      ..חודש הבא