מחירי הברזל שוב יורדים

באוקטובר שנה שעברה מחירי עופרת-הברזל ירדו מאוד מהר מאזור ה-170$-180$ לטון לתחתית של 116$ לטון. ברשומה שכתבתי אז הנחתי שהירידה זמנית. מאז החלו מחירי הברזל לעלות עד שבסוף הרבעון הראשון של השנה המחיר התקרב ל-150$, ומאז הוא יורד. כיום המחיר עומד על בערך 125$.

מעבר לעונתיות מסוימת אשר גורמת למחיר הברזל להגיע לפסגה באזור האביב, ישנם גורמים נוספים שמפילים את המחיר.

מחיר עופרת-הברזל נובע מהחוק הכלכלי הפשוט של היצע וביקוש.התאוריה שלי כשהימרתי שמחיר הברזל ייפול הייתה שהביקוש לברזל יירד (בעיקר בגלל שהבנייה בסין תאט), וההיצע יגדל – כי חברות הכרייה תגדלנה את קצב כריית העופרת. לכאורה ההימור שלי נגד חברת הכרייה ואלי (סימול VALE) היה הימור מאקרו-כלכלי, אבל למעשה זה היה יותר הימור פשוט של היצע מול ביקוש. ההיצע הולך לעלות בצורה חדה בשנים הקרובות והביקוש יירד. הצד של הביקוש הוא בעצמו משוואה פשוטה של היצע וביקוש. הביקוש העיקרי לעופרת-הברזל מגיע מסין, כאשר הוא נובע בעיקר מבום הבנייה במדינה. אבל הבום ייפסק כי היצע הבנייה עולה על הביקוש.

קחו למשל את ענף הבנייה למגורים בסין (שכשלעצמו אחראי על חלק נכבד מהביקוש העולמי לברזל). בחצי השנה הראשונה מספר התחלות הבנייה של הקבלנים הסינים עמד על כ-5 מליון יחידות דיור – או 10 מליון בחישוב שנתי. על כך צריך להוסיף עוד כ-5 מליון דירות ציבוריות (למרות שלדעתי המספרים מזויפים והבנייה הציבורית קטנה יותר) ועוד כמה מליוני דירות שנבנות לא ע"י הקבלנים (כגון בתים פרטיים, בנייה של מקומות עבודה ומפעלים לסגל שלהם, בנייה של מעונות לסטודנטים וכו'). כך שסך קצב התחלות הבנייה השנה יעמוד על בערך 15-20 מליון יחידות דיור. בעבר הראתי כאן שביקוש האמיתי עומד על בערך 5-7 מליון יחידות דיור בשנה. ככה שהסינים בונים הרבה יותר ממה שצריך. הבנייה העודפת הזאת היא הסיבה לכך שבבייג'ינג כשליש מהדירות עומדות ריקות (וזאת עוד בלי להחשיב את הדירות אצל הקבלנים), שבאורדוס לכל משפחה יש בממוצע 4 או 5 דירות, שבעיר כמו Yinkou שבצפון מזרח המדינה לכל משפחה יש 3 דירות או שבאי חאינאן 80% מהדירות ריקות – וזה רק מה שקורה בשוק היד-שנייה. מלאי הדירות אצל הקבלנים גם צומח מהר, ואפילו הדירות הציבוריות שמסובסדות ע"י הממשלה לא מצליחות להתאכלס במהירות.

ללא ספק יש הרבה מאוד מלאי במערכת. מתישהו הקבלנים יהיו חייבים להפסיק לבנות כל כך הרבה. למעשה זה כבר מתחיל לקרות – וזאת למרות שבחודשים האחרונים ישנה עלייה די מרשימה ברכישות בתים בסין.

למרות התחלה חלשה השנה בשוק הנדל"ן, מחודש אפריל חלה התעוררות די מרשימה ומאי ויוני היו ממש חזקים – עם עלייה מרשימה מאוד במספר יחידות הדיור שנקנו. ההתאוששות הזאת לא מרשימה אותי, וזאת מכמה סיבות – קודם כל, אני מאמין שזה ראלי של טיפשים. לדעתי (ואולי אני טועה), הבועה התפוצצה לפני כשנה, אבל תמיד כשבועה מתפוצצת, הנפילה היא לא ישרה – אלא עם הרבה עליות באמצע שמתעתעות במשקיעים ומובילות אותם לחשוב שהחולשה נגמרה ושוב מתחיל שוק שורי.

סיבה נוספת היא שלמרות ההתאוששות האחרונה עדיין נרשמה ירידה של כ-10% במספר רכישות הדירות בחצי השנה הראשונה. אבל גם ללא הירידה, הקבלנים בונים יותר מדי ובחודשים האחרונים הם החלו להוריד את קצב הבנייה. ביוני מספר התחלות הבנייה ירד ב-16% לעומת שנה שעברה. סך הבנייה עדיין גדל ביחס לשנה שעברה וזאת בגלל צמיחה בהתחלות הבנייה בשנים האחרונות. ייקח כמה זמן עד שהירידה בהתחלות הבנייה תביא לירידה בסך הבנייה – ואז נראה נפילה בביקוש לברזל.

בינתיים הביקוש לא קטן. בחמשת החודשים הראשונים של השנה תפוקת הפלדה בסין עלתה בקצב שנתי של כ-2%. לאור זאת זה קצת מוזר שמחירי הברזל יורדים בזמן האחרון בצורה כה חדה. במיוחד שההיצע גם עוד לא גדל בצורה משמעותית. אז למה הירידה?

קודם כל, ההיצע אומנם לא גדל הרבה אבל הוא גדל כל הזמן. רק פורטסקיו הוסיפה בערך 20 מליון טון ברבעון האחרון. זה רק המתאבן. פורטסקיו הולכת להוסיף עוד כ-80 מליון טון תוך 12 חודשים. אז נראה שאפילו התוספת הקטנה בהיצע גורמת לאיבוד שיווי המשקל בשוק הברזל ולירידה במחירים.

אבל אם נשים זכוכית מגדלת על הביקוש, נראה שהמצב שם קצת יותר מסובך. אומנם בחמשת החודשים הראשונים של השנה נרשמה עלייה של כ-2% בייצור הפלדה בסין, אבל העלייה התמתנה ל-0.6% ביוני. בנוסף, אם מסתכלים על שוק הפלדה הגלובלי – ביוני נרשמה ירידה של 0.1% בייצור. סיבה אחת היא המשבר באירופה, וסיבה נוספת היא עלייה ביצוא פלדה סינית. נראה שסין מתחילה להציף את שוק הפלדה העולמי בסחורה זולה (דבר שהיה די צפוי לדעתי).

בחצי השנה הראשונה תעשיית הפלדה בסין רשמה הפסדים. יותר גרוע, בשבועות האחרונים מחירי הפלדה בסין יורדים ממש מהר – וזה אומר רק דבר אחד – יש עודף תפוקה של פלדה בסין.

לכן סביר מאוד שהכיוון של מחירי עופרת-הברזל ימשיך להיות דרומה. כמו לפני שנה, גם השנה אני מאמין שהנפילה האחרונה היא זמנית ואגרסיבית מדי. לדעתי מחירי עופרת הברזל יעלו, אבל התקרה תהיה נמוכה יותר הפעם – אולי באזור ה 130$-140$. בתווך הבינוני של שנה-שנתיים, אני מאמין שנראה נפילה אגרסיבית יותר במחירים. אני עדיין ממשיך לצפות לכך שמחירי הברזל יירדו אל מתחת ל-100$ לטון.

הביקוש יתחיל לרדת ברגע שהירידה במספר התחלות הבנייה תתחיל להשפיע על סך הבנייה בסין.
ההיצע עומד לעלות מאוד בשנים הקרובות. תחשבו רק על ה-100 מליון טון שפורטסקיו מוסיפה תוך שנה וחצי. 100 מליון טון של עופרת ברזל מספיקים לייצור של כ-60 מליון טון פלדה. מה אפשר לעשות עם 60 מליון טון פלדה?
גורד שחקים צריך משהו כמו 20-40 אלף טון פלדה. ואני לא מדבר כאן על מיני-גורד כמו עזריאלי, אלא על מגה-גורד. בורז'-כליפה, הבניין הגבוה בעולם, צרך כ-40 אלף טון של פלדה.  לבנות את השלד של גורד-שחקים כזה לוקח איזה 3 שנים. כלומר עם 100 מליון טון של ברזל, סין יכולה כל שנה להתחיל לבנות בערך 3,000-4,000 גורדי שחקים בגובה 500-600 מטר (כיום יש בעולם פחות מ-20 מגדלים בגובה של יותר מ-400 מטר ופחות מ-100 מגדלים בגובה של יותר מ-300 מטר).

מכונית משפחתית דורשת כטון פלדה. כלומר עם 100 מליון טון ברזל, סין יכולה לייצר עוד כ-60 מליון מכוניות משפחתיות בנוסף ל-17 מליון מכוניות בשנה שהם מייצרים היום.

בקיצור, 100 מליון טון זה כמות רצינית ביותר – וזה רק מה שפורטסקיו מוסיפה בשנה וחצי. חברות אחרות הולכות להציף את השוק בכמות נוספת של עופרת בשנים הקרובות.

הנעלם הגדול במשוואה הזאת הוא הממשלה הסינית. מה היא תעשה כדי לא לתת לכלכלה ליפול. לדעתי הם יעשו הכל – או כל מה שהם יכולים – בין אם מדובר בהורדות ריבית או בהשקעות מסיביות בתשתיות. אבל גם הממשלה הסינית לא תצליח לגבור על חוקי הכלכלה הפשוטים של היצע-וביקוש. אולי הם יצליחו לדחות את הקץ בשנה-שנתיים – אבל לא ביותר.

באפט לא אוהב השקעות שורט. הוא טוען שהשוק יכול להיות אי-רציונלי לאורך זמן רב יותר מאשר המשקיע יכול להישאר נזיל. לי אין בעיה של נזילות, ולא אכפת לי לחכות עוד שנתיים-שלוש עד שמחירי הברזל יתמוטטו סופית (למרות שכמו שטענתי כאן בעבר, אני עדיין מאמין שהמפולת תגיע ב-2013).
בשנה שעברה ממוצע מחירי הברזל עמדו על כ-170$ לטון. בחצי השנה הראשונה של 2012 הם עמדו על 142$. כיום המחיר הוא 125$ – לכן סביר מאוד להניח שהמחיר הממוצע השנה יעמוד על 140$ או פחות.

ואלי כורה כ-300 מליון טון ברזל בשנה. הכנסות החברה ב-2011 עמדו על כמעט 60 מיליארד דולר והרווח הנקי עמד על כמעט 23 מיליארד דולר. ירידה של 30$ לטון ברזל פרושה פגיעה של 9 מיליארד דולר בשורה העליונה. כיוון שואלי לא ממש יכולה לחתוך הוצאות רק בגלל שמחיר הסחורה שהיא מוכרת יורד, חלק די גדול מה-9 מיליארד יגיעו לשורה התחתונה. אני מניח שהרווח הנקי שלה השנה יהיה נמוך מ-16 מיליארד דולר. ירידה של מחירי הברזל ל-100 דולר יביאו את הרווח הנקי כבר אל מתחת ל-10 מיליארד דולר. אם זה ייקרה, פתאום מחיר של יותר מ-30$ למניה (המחיר בו עשיתי שורט על המניה) פתאום לא ייראה כה זול כמו שהוא נראה כשהחברה הרוויחה 4.3$ למניה.

גילוי נאות – אני מחזיק בפוזיציית שורט גדולה על ואלי. אין לראות ברשומה זו המלצה לקנות או למכור מניות שקשורות לענף הברזל העולמי, או כל מניה אחרת (או סחורה אחרת) לצורך העניין.