מתחילת השנה התשואה של ה SPY עומדת על 1.2%, התשואה של ה DIA עומדת על 5.2%, התשואה של מדד ההאנג-סנג עומדת על מינוס 11.3% והתשואה של התיק שלי היא מינוס 8.2%.
התיק הממונף ירד באיזה 16%, אז אם הייתי מחשיב אותו, התשואה שלי הייתה עוד יותר נמוכה.
אתחיל בעדכון קצר על מצב המרג'ין בחשבונות אצלי. בחודש שעבר סיפרתי שקיבלתי מרג'ין-קול באחד הברוקרים שלי – בום, ושהתקרבתי מאוד למרג'ין-קול בברוקר שני – איטרייד. לפני מספר ימים משום מה איטרייד העלו לי את מגבלת המרג'ין – כנראה בגלל הירידה החדה במחיר של ואלי (סימול VALE). ככה שטווח הביטחון שלי אצל איטרייד עלה מאוד, וכיום אני רחוק מאוד מלקבל שם מרג'ין-קול. בבום המשכתי לחיות עם מרג'ין-קול לאורך כל החודש, והמשכתי להתעלם ממנו. הסברתי כאן שהמרג'ין-קול אינו גדול ביחס לתיק שלי, ונובע בעיקר מהצורה בה הברוקר שלי מחשב את המרג'ין שמגיע לי על כל מניה. אני התעלמתי מהמרג'ין-קול לאורך כל החודש, והברוקר לא פנה אלי, ולא דרש ממני לכסות את המרג'ין.
לפני כמה ימים חלה התפתחות משמעותית באחת המניות בה אני מחזיק – דקה (סימול 997). אני אפרט בהמשך על התפתחות זו. בינתיים אני רק אגיד שהתפתחות זו הביאה לזינוק של יותר מ-100% במחיר המניה כמו גם לעליה משמעותית בנפח המסחר (למעשה לפני הודעה זו, במשך חודשים לא היה כמעט בכלל מסחר במניה – אולי ממוצע של 1,000 ש"ח בחודש של מסחר במניה). דבר זה הביא לכך שהברוקר אפשר לי לקחת מרג'ין על מניה זו – דבר שכמעט וסגר לי לגמרי את המרג'ין-קול. ככה שהיום אני במצב הרבה יותר טוב מאיפה שהייתי לפני חודש.
דוחות ודיווחים
שתי ההחזקות הגדולות שלי – וולס-פארגו (סימול WFC) וסטיוארט (סימול STC) דיווחו על תוצאות לרבעון השלישי של השנה. דיברתי עליהן כל כך הרבה בשנה האחרונה שאני לא מרגיש שיש לי הרבה מה להוסיף. סך הכל הדוחות היו סבירים בהחלט, ואני עדיין מחזיק בעמדה ששתי חברות אלו זולות ביותר. רק עדכון קטן לגבי עמלת הדביט-קרד שוולס תכננה לגבות – נראה שהם ירדו מזה, לכן ניתן לצפות לפגיעה של כ-200 מליון דולר בהכנסות לרבעון.
ההחזקה השלישית הכי גודלה שלי היא השורט על ואלי (סימול VALE). גם ואלי פרסמה החודש את תוצאות הרבעון השלישי של השנה. החברה דיווחה על רווח נקי של כ-6 מיליארד דולר ברבעון (אם מתעלמים מהוצאות גידור חד-פעמיות) – או בחישוב שנתי – רווח של כ-24 מיליארד דולר. שווי השוק שלה עומד על בערך 123 מיליארד דולר. כלומר, החברה נסחרת במכפיל רווח של כ-5.
מן הסתם, בגלל שעשיתי שורט על המניה, אני מאמין שהמניה יקרה הרבה יותר ממה שנראה על פניו. סיבה ראשונה לכך היא שתזרים המזומנים של החברה נראה הרבה פחות טוב. ואלי מדווחת על כמיליארד דולר של פחת ברבעון, אבל הוצאות ה CAP EX שלה עומדות על 4-5 מיליארד דולר ברבעון. בחישוב שנתי ה CAP EX עולה על הפחת בכ-14 מיליארד דולר. מה שאומר שואלי, למרות הרווחים הנאים שלה, אינה מייצרת טונות של מזומנים. הסיבות לכך די ברורות – שולי הרווח הגולמי עולים על 50%, לכן לכאורה יש היגיון מאחורי רצון החברה להגדיל את נפח הפעילות שלה. אני, מן הסתם, חולק על תאוריה זאת ומאמין שתוך כשנה שוק הברזל יעבור ממצב של עודף ביקוש לעודף היצע. דבר זה יביא לנפילה משמעותית בשולי הרווח של ואלי. לכן, לדעתי, חלק נכבד מהוצאות ה CAP EX של החברה זה פשוט כסף שהולך לפח.
נכון, לא כל הוצאות ה CAP EX של ואלי הולכות לחטיבת-הברזל. החברה גם משקיעה הרבה בתחומים אחרים (למשל, פחם, פוספטים ניקל ועוד), אבל עדיין חלק נכבד מההוצאות הולכות לכיוון הברזל והפלדה. כמו כן, חטיבות אחרות – כמו למשל הפחם והפוספטים – לא ממש רווחיות, ובתחומים אחרים – כמו למשל ניקל, פחם ונחושת אני צופה שגם תהיה ירידה משמעותית כשהבניה בסין תאט.
סיבה שנייה בגללה אני מאמין שואלי לא זולה בכלל, היא התלות שלה במחירי הברזל הגבוהים. שולי הרווח הגולמי הגבוהים של חברות הברזל משמעותם שיש למחירים הרבה לאן לרדת במקרה והביקוש לברזל יירד (כמו שאני מאמין שיקרה). מחיר הברזל ברבעון השלישי עמד על 175$ לטון. אבל מאז המחירים ירדו. לפני מספר ימים המחיר ירד כבר ל-117$ ואז התחיל לעלות והגיע היום ל-120$. נניח, סתם בשביל הכיף, שמחירי הברזל יתייצבו על 120$ (ואני לא אומר שזה מה שיקרה בעתיד הקרוב!). זה אומר פגיעה של 55 דולר כפול 300 מליון טון של ברזל שואלי כורה – או פגיעה של כ-16.5 מיליארד דולר בהכנסה השנתית של ואלי. סביר להניח שבמקרה שכזה ואלי לא תוכל לחתוך כל כך בהוצאות לפני מס (לפחות לא בהתחלה), ולכן רוב הירידה בהכנסות תתגלגל לרווח לפני מס. במקרה של הדוגמה שלעיל, מדובר על לפחות ירידה של 12 מיליארד דולר בשורה התחתונה – מה שיחתוך את הרווח בחצי.
וכל זאת רק לפי מחירי הברזל של היום – עוד לפני שהחלה הנפילה אותה אני צופה במספר התחלות הבנייה בסין. כל אחד יכול לעשות את אותו החישוב על מה יקרה לואלי אם למשל מחירי הברזל יירדו אל 70$ ובמקום למכור 300 מליון טון בשנה הם יימכרו רק 200 (שזה תסריט סביר מאוד לדעתי). בינתיים ואלי ממשיכה להתרחב. קחו למשל את הוצאות השכר של החברה – ברבעון השלישי של השנה הם עמדו על 820 מליון דולר לעומת 740 ברבעון השני. מספר העובדים עלה תוך רבעון מ-74 אלף ל-77 אלף. בנוסף בתחילת נובמבר החברה העלתה ב-8.6% את המשכורות של העובדים בברזיל, ותעלה שוב ב-8% בשנה הבאה.
כשההכנסות יירדו יהיה מאוד קשה לחברה לחתוך את ההוצאות בהתאם.
לפני מספר ימים דיווחתי כאן שמחירי הברזל ירדו בצורה חדה והנחתי שזה בגלל שהסינים משתמשים במלאי הברז אצלם בנמלים במקום לקנות סחורה חדשה. זה גם מה שמנכ"ל ואלי טען בשיחת הועידה האחרונה. בנוסף הוא חושב שהירידה במחיר נובעת גם מכך שעונת המונסונים בהודו הסתיימה – כלומר הודו יכלה לייצא יותר ברזל לסין. כמו כן, עלייה בתפוקת הברזל מאוסטרליה וחולשה בביקוש באירופה תרמו לירידה במחירי הברזל.
לפחות לגבי מלאי הברזל גם אני וגם המנכ"ל טעינו. הנתונים של אוקטובר מראים שבשבוע שבו נרשמה ירידה חדה במחירי הברזל הייתה דווקא עלייה במלאי הברזל בנמלים. למרות שקצת מוקדם לקבוע, אבל ההערכה שלי היא שיש האטה בביקוש הסיני לברזל – או במילים אחרות – סין מתחילה לבנות פחות בתים. מספר הדירות שנמכרות בסין ממשיך לדשדש. בחודש אוקטובר נרשמה ירידה במספר הדירות החדשות שנמכרו ביחס לאוקטובר שנה שעברה ב-26 ערים (מתוך 35 שנבדקו). אחרי כחצי שנה של ירידה חדה במספר הדירות שנמכרות כנראה שהקבלנים החלו להאט את קצב הבנייה – וזה מה שהביא לירידה בצריכת הברזל. שוב, עוד מוקדם לקבוע, אבל נראה לי שזה מה שקורה.
עוד חדשות רעות לואלי באו משר השיכון הסיני אשר הודיע כי בשנה הבאה כנראה תבוצע "התאמה" במספר הדירות הציבוריות שיבנו – היינו, הסינים יכלו בבנייתן של פחות מ-10 מליון דירות. לאור כל זאת, אני מניח שמחירי הברזל יסחרו במחירים נמוכים (נגיד באזור ה-100$) כבר תוך 2-3 רבעונים.
האצ'ינסון (סימול HTCH) דיווחה על רבעון לא רע בכלל בו היא דיווחה סוף סוף על תזרים מזומנים חיובי. אבל זה לא מה שהעסיק את השוק בשבועות האחרונים. מחיר המניה התרסק לגמרי בעקבות הצפת המפעל החדש שלה בתאילנד. עד שסוף סוף החברה סיימה את תהליך המעבר שלה לתאילנד והחלה לייצר שם בזול, נפלה החברה על שנת מונסונים חריפה במיוחד שגרמה להצפות החמורות ביותר מזה 50 שנה במדינה הסיאמית. מפעל החברה הוצף והושבת. החדשות הרעות לא נגמרות כאן – גם המפעל של הלקוחה הגדולה ביותר שלה – ווסטרן דיגיטל – הוצף לגמרי.
החדשות הטובות הן שלחברה יש ביטוח שיכסה חלק מההפסדים, ושהמפעלים בארה"ב עדיין פעילים ויכולים לטפל בכל ההזמנות. אבל זה לא יעזור להאצ'ינסון יותר מדי כי הלקוחה הגדולה שלה נפגעה, והביקוש למוצרים שלה יירד ברבעונים הבאים. (דרך אגב, זה גם אומר שמחירי ההרד-דיסקים והמחשבים האישיים הולכים להתייקר בתקופה הקרובה).
נראה שייקח עוד כחודש עד שבכלל יהיה ניתן להיכנס למפעל ואז עוד שני רבעונים לשפץ את המפעל ואז עוד כמה רבעונים להביא ציוד חדש ולהגיע לרמה רגילה של ייצור. בקיצור, המצב די נורא, אבל לדעתי השוק העניש את המניה הרבה יותר ממה שמגיע לה. לחברה יש כרית מזומנים יפה. כרית זו יחד עם כספי הביטוח יעזרו לה לעבור שנה קשה זו. לאחר שהבוץ ישקע, האצ'ינסון תצליח להגשים את התכנית שלה להיות היצרנית הכי זולה בתחום – וזה מה שבאמת חשוב. כל עוד החברה תצליח לשרוד את המשבר הזה (ולדעתי היא תצליח), מחיר המניה נראה זול מאוד.
מספר חדשות מסאונדוויל (סימול 878) – החברה השכירה את אחת החנויות שבפלזה לברבורי (Burberry) – שדרוג יפה שבטח גם מתוגמל בשכירות שסאונדוויל תקבל.
בנוסף השתלטה החברה על 40% מבניין בואן-צ'אי (Wan Chai). ואן-צ'אי הוא אזור מרכזי באי הונג-קונג שמשנה מאוד את פניו בשנים האחרונות. סאונדוויל שילמה בערך 10 אלף דולר הונג-קונגי לרגל מרובעת, שזה הרבה יותר ממה שהחברה שילמה עד היום. אם נוסיף לכך 2,000 דולר הוצאות פיתוח, החברה תצטרך למכור תמורת לפחות 12 אלף דולר לרגל בשביל לא להפסיד. כיום המחירים של דירות יוקרה חדשות באזור עולות יותר מ-20 אלף. העניין הוא שקשה לדעת עד כמה מחירי הדירות בהונג-קונג יירדו בשנים הקרובות.
מה שמעניין זה טקטיקות הקנייה בהן משתמשת החברה כפי שהן מתוארות בכתבה הזאת. חברה אחרת התחרתה עם סאונדוויל על הנכס. הטקטיקה בה השתמשה סאונדוויל הייתה לקנות כל דירה שיוצאת לשוק – כלומר כל דירה שנמכרת בבניין – סאונדוויל רכשה אותה. המתחרה, לעומת זאת, ניסתה לאגד שמונה בעלי דירות ולקנות מכולם במכה אחת. בסופו של דבר השיטה של סאונדוויל הצליחה, והם הצליחו להגיע ל-40% בעלות על הבניין – מה שגרם למתחרה לסגת. עוד משהו מעניין זה שהחברה משתמשת במספר חברות בת שונות בשביל להשתלט על נכסים. ככה המוכרים לא יודעים שמישהו מנסה להשתלט על כל הבניין (כי כל פעם הקונה הוא לכאורה חברה אחרת).
ועכשיו נגיע למה שהבטחתי בתחילת הרשומה – לדקה. דקה (סימול 997) הודיעה על פיצול החברה לשתיים כאשר כל חלק יימכר. החלק הראשון כולל את פעילות ריהוט המלונות והחנויות של החברה, אשר יימכר לקונה חיצוני תמורת 1.65$ למניה לאחר מכן יומרו המניות של דקה במניות אחרות ואלו ירכשו ע"י מנהלי החברה תמורת 0.8$ למניה (כלומר מנהלי החברה ייקנו את החלק השני של החברה – שכולל, בין השאר, את מפעלי הרהיטים). הפרטים קצת יותר מורכבים ואפשר לקרוא אותם כאן. השורה התחתונה היא, שאם הכל יתרחש כמתוכנן, כל בעל מניה של דקה יקבל 2.45$ במזומן, וכל זה אמור להתרחש לפני סוף ינואר 2012. לפני הודעה זו מחיר המניה עמד על דולר אחד. ההודעה הקפיצה את מחיר המניה ומאז הוא משייט באזור ה 2.27$-2.32$. מי שמעוניין במשחק ארביטראז', יכול להרוויח כאן 5%-8% (תלוי במחיר שהוא יקנה את המניה) תוך זמן מאוד קצר של כחודשיים. הסיכון הוא כמובן שמשהו בעסקה ישתבש, הרכישות תתבטלנה ומחיר המניה יחזור להיסחר בדולר. לדעתי הסיכון לא מאוד גדול כי הקונה כבר הפקיד חלק מהכסף אצל מנהלי החברה. ככה שמה שצריך זה רק אישור של בעלי מניות המיעוט בחברה, וקשה לי להאמין שהם לא יאשרו את זה (כי אף אחד לא רוצה שמניה שלו תרד ב-50%). אבל, שוב, תמיד יש סיכון וכל אחד צריך לחשוב האם הסיכון שווה את התשואה.
אני מכרתי כמות מאוד קטנה של מניות ב 2.3$ רק בגלל שהייתי כסף למחייה והעדפתי למכור מניות של דקה על פני העברה כספית מאיטרייד (דבר שהיה עולה לי גם בהמרת מט"ח). את רוב המניות אני מנסה בינתיים למכור ב 2.35$, אבל יכול להיות שאני אמכור גם בפחות – וזאת בגלל ההזדמנויות האחרות שיש בשוק – כמו למשל האצ'ינסון ואנטרקום (סימול ETM).
ואם באנטרקום עסקינן, החברה פרסמה שלשום את התוצאות לרבעון השלישי של השנה. יש לי מה להגיד על כך, אבל הרשומה הזאת כבר מתארכת הרבה יותר מאשר חשבתי. בשביל לא לעייף אותכם יותר מדי, אני אפרט על הדוח בעוד כמה ימים ברשומה נפרדת.
פעולות בתיק
מכרתי בערך שליש מההחזקה שלי באסיה סטנדרד (סימול 129) תמורת 1.22$ למניה. הסיבה לכך היא שעם המפולת שאני צופה שתגיע לסין אני מעדיף לדלל עוד קצת את ההשקעות שלי בהונג-קונג ולהעביר את הכסף לארה"ב – שם יש היום הזדמנויות רבות. עם הכסף קניתי עוד WFC Jan 18 '14 $35 Call תמורת 2.35$ ו 2.49$.
אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.
